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核心觀點(diǎn)
　　行業(yè)步入成熟期，投資建設(shè)趨緩：中國(guó)高速公路行業(yè)歷經(jīng)三十余年發(fā)展，現(xiàn)已步入成熟期。2023-2024年行業(yè)固定資產(chǎn)投資有所下滑，但高速公路仍占據(jù)公路固定資產(chǎn)投資超五成，仍是重點(diǎn)投建領(lǐng)域。區(qū)域格局上，東部路網(wǎng)已趨成熟，未來新增里程或?qū)⒅饕杏谖鞑?；而多?shù)上市公司核心路產(chǎn)位于中東部區(qū)域，受新路網(wǎng)分流影響相對(duì)有限。
　　上市公司收費(fèi)業(yè)務(wù)收入及毛利穩(wěn)健，借貸成本下行釋放利潤(rùn)彈性：從高速上市公司盈利模式看：①收入端：高速企業(yè)以特許經(jīng)營(yíng)收費(fèi)業(yè)務(wù)為核心盈利支撐，收入受收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)、車流量與通行里程共同影響，其中車流量為主要驅(qū)動(dòng)因素；改擴(kuò)建可提升車流量、收費(fèi)期限，在部分省份可實(shí)現(xiàn)費(fèi)率上浮。②成本及毛利率：高速收費(fèi)業(yè)務(wù)的主要成本為以車流量法計(jì)提的折舊與攤銷（非付現(xiàn)成本），與收入變化趨勢(shì)相近，形成穩(wěn)定毛利率；③費(fèi)用端：財(cái)務(wù)費(fèi)用是主要構(gòu)成，LPR持續(xù)下行背景下，公司有望通過存量債務(wù)置換降低綜合借貸成本，釋放利潤(rùn)彈性。
　　管理?xiàng)l例修訂、市值管理深入推進(jìn)構(gòu)成未來看點(diǎn)：一方面，我們預(yù)計(jì)備受關(guān)注的《收費(fèi)公路管理?xiàng)l例》修訂有望在未來幾年落地，新條例可能延長(zhǎng)部分項(xiàng)目收費(fèi)期限等，從而優(yōu)化企業(yè)現(xiàn)金流可持續(xù)性。另一方面，市值管理已成為央國(guó)企工作重點(diǎn)，高比例現(xiàn)金分紅計(jì)劃的提出對(duì)股價(jià)的驅(qū)動(dòng)效應(yīng)明顯，部分“破凈”企業(yè)的估值修復(fù)亦值得關(guān)注。
　　投資建議：高速公路板塊具備弱周期、穩(wěn)現(xiàn)金流、高股息等特征，防御屬性突出。未來《收費(fèi)公路管理?xiàng)l例》修訂落地、以及央國(guó)企市值管理深入推進(jìn)，將利好高速公路板塊。當(dāng)前無風(fēng)險(xiǎn)收益率仍處于低位，板塊股息率相對(duì)優(yōu)勢(shì)凸顯。建議關(guān)注：1）股息率領(lǐng)先、業(yè)績(jī)與分紅穩(wěn)定的標(biāo)的：山東高速、四川成渝、粵高速A、皖通高速、招商公路，亦看好業(yè)績(jī)與股息具有修復(fù)潛力的深高速；2）具備估值修復(fù)空間及分紅提升空間的標(biāo)的：中原高速、楚天高速、贛粵高速等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：運(yùn)輸需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)風(fēng)格變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；分紅政策改變風(fēng)險(xiǎn)