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通脹預(yù)期升溫，長(zhǎng)端利率上行
　　3月中旬，中東地緣沖突從閃電戰(zhàn)轉(zhuǎn)向拉鋸戰(zhàn)，隨著伊朗封鎖霍爾木茲海峽，原油價(jià)格持續(xù)攀升，布油單周漲幅為12.1%，收于103.89美元/桶。漲價(jià)邏輯下，國(guó)內(nèi)通脹預(yù)期急劇升溫，債市調(diào)整幅度放大，10年國(guó)債收益率由1.79%上行至1.82%，利空情緒集中在3月9日釋放。周中雖然非銀活期存款自律趨嚴(yán)，驅(qū)動(dòng)債市全期限修復(fù)，但整體利多效用有限。
　　債市挑戰(zhàn)：主線(xiàn)利多不明，支線(xiàn)利空居多
　　一是基本面改善。近期1-2月出口、2月通脹、金融數(shù)據(jù)相繼出爐，這些基本面數(shù)據(jù)全線(xiàn)強(qiáng)于市場(chǎng)預(yù)期。盡管數(shù)據(jù)短期改善的背后，春節(jié)效應(yīng)是主要因素，但數(shù)據(jù)的邊際好轉(zhuǎn)可能會(huì)在一定程度上減弱市場(chǎng)的“寬貨幣”預(yù)期。
　　二是通脹擔(dān)憂(yōu)暫難緩解。2月末以來(lái)，石油產(chǎn)業(yè)鏈下游的化工制品單周價(jià)格漲幅多在15%-50%區(qū)間，部分農(nóng)產(chǎn)品及飼料價(jià)格漲幅達(dá)到5%-15%區(qū)間。漲價(jià)邏輯的影響領(lǐng)域正在逐步擴(kuò)散，這也意味著市場(chǎng)對(duì)于通脹沖擊或始終保持顧慮，短期很難證偽。
　　三是機(jī)構(gòu)行為的不穩(wěn)定性上升。機(jī)構(gòu)對(duì)短期虧損的容忍度明顯降低，“硬抗”機(jī)構(gòu)減少。一旦潛在風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)，基金與券商等交易盤(pán)會(huì)立即一致性減倉(cāng)，賣(mài)出擠兌或放大利率的波動(dòng)。
　　資金表現(xiàn)是決定債市走勢(shì)的關(guān)鍵，短期需等待利空鈍化
　　資金面是否穩(wěn)定，或成為決定當(dāng)下債市走向的關(guān)鍵變量。截止3月13日，央行3個(gè)月、6個(gè)月買(mǎi)斷式回購(gòu)操作安排皆已出爐，二者分別凈回籠2000、1000億元，這也是央行自2025年5月以來(lái)首次凈回籠買(mǎi)斷式回購(gòu)資金。這一操作背后可能是避免銀行間流動(dòng)性過(guò)渡冗余，不過(guò)需要關(guān)注3月中下旬資金面的平穩(wěn)性。
　　如果后續(xù)資金面依然平穩(wěn)，債市整體可能偏震蕩；如果資金面出現(xiàn)波動(dòng)，債市調(diào)整的速度可能加快。從具體點(diǎn)位來(lái)看，由于當(dāng)前利多邏輯相對(duì)不足，疊加季末業(yè)績(jī)階段性考核的壓力下，機(jī)構(gòu)止盈訴求天然較強(qiáng)，不排除10年國(guó)債收益率上行突破1.85%的可能性?？梢缘却L(zhǎng)端利率上行，對(duì)利空鈍化之后，再進(jìn)行配置。
　　當(dāng)下或可考慮3年期左右的國(guó)債與國(guó)開(kāi)債、1年期左右的口行債與農(nóng)發(fā)債、1年期存單作為偏防御的選擇。此外，考慮到近期央行正在緩慢回籠中長(zhǎng)期流動(dòng)性，疊加后續(xù)的跨季擾動(dòng)，3月中下旬或需逐步減小組合的杠桿暴露。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。流動(dòng)性出現(xiàn)超預(yù)期變化。財(cái)政政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。