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1-2月民航受益于春運推動，錄得量價齊升，三大航+春秋+吉祥ASK/RPK分別同增5.6%/7.5%，客座率同增1.5pct至85.3%，同時根據(jù)航班管家數(shù)據(jù)，第1周-9周（1/1-3/1）國內(nèi)線含油票價同增4.2%。我們認為短期油價沖高抑制板塊盈利預期與情緒，需等待油價走勢趨穩(wěn)。不過行業(yè)供需基本面仍有望景氣向上，26夏秋航季國內(nèi)航線客運時刻數(shù)已連續(xù)第4個航季同比下降，疊加“反內(nèi)卷”，行業(yè)收益水平有望持續(xù)改善。
　　三大航國際線表現(xiàn)優(yōu)秀，國航客座率基數(shù)較低，提升幅度較大
　　三大航（中國國航、中國東航、南方航空）1-2月運力穩(wěn)步提升，ASK同增5.6%，客座率高位繼續(xù)同比提升1.4pct至84.9%。其中或受益于國人出境游旺盛需求和免簽放松后外國人入境游，國際線表現(xiàn)更為突出，ASK同增11.6%，客座率同增2.2pct至82.6%；國內(nèi)線表現(xiàn)穩(wěn)健，ASK小幅同增3.0%，客座率同增1.1pct至86.0%。分航司看，國航客座率基數(shù)較低，同增3.6pct至84.1%，東航客座率在三大航中領先，同增1.9pct至85.8%。
　　春秋吉祥國際線ASK負增長，而客座率同比全面提升
　　受益于飛行實力提升，春秋航空1-2月運力增長仍較快，ASK同增13.2%，客座率同增1.8pct至92.8%。不過國際線或受中日航線減班影響，ASK同降2.3%，客座率同增3.2pct至89.8%；運力投放主要于國內(nèi)線，ASK同增18.4%，客座率同增1.1pct至93.6%。吉祥航空受制于飛機停場，1-2月ASK同降1.1%，客座率同增1.9pct至85.8%；其中國際線與春秋相似，ASK同降7.6%，客座率同增2.3pct至78.1%；不過國內(nèi)線ASK同比僅小幅增長2.2%，客座率同增1.4pct至88.8%。
　　油價上升沖擊航空成本，但我國國際航線或迎良機
　　燃油成本是航空公司重要成本項，1H25三大航燃油成本占比營業(yè)成本達32.1%。中東局勢升級后，國際油價提升明顯，并且航煤裂解價差擴大，3月15日新加坡航煤離岸價達200美元/桶，相比2月均值提升125%。不過中東動蕩抑制中轉(zhuǎn)需求，也為我國直飛中歐等航線提供機遇，直飛票價提升較為明顯，或可部分覆蓋航司燃油成本上漲。并且中長期中東中轉(zhuǎn)吸引力或下降，利好我國航司全球競爭力。以卡塔爾多哈/阿聯(lián)酋迪拜機場為例，2024年中轉(zhuǎn)比例分別高達77%/45%，假設中轉(zhuǎn)旅客25%轉(zhuǎn)由搭乘我國航司，則可提升25年我國國際線旅客12.9%。
　　投資結(jié)論：供需改善邏輯不變，仍看好景氣底部向上
　　我們認為短期關(guān)注中東局勢以及油價走勢，不過行業(yè)仍處于供需改善周期，疊加“反內(nèi)卷”，持續(xù)看好中長期景氣底部向上。需求方面，26年春運數(shù)據(jù)為全年需求奠定良好基調(diào)，春運40天（2/2-3/13）客座率農(nóng)歷同增1.3pct，國內(nèi)經(jīng)濟艙平均票價農(nóng)歷同增3.9%。往后展望，公商務回暖、出入境游快速增長、銀發(fā)經(jīng)濟、家庭出游、學生春/秋假等因素，或推動需求端持續(xù)良好表現(xiàn)。同時行業(yè)供給增速有望保持低位，1-2月三大航+春秋+吉祥凈退出10架飛機，相比25年末下降0.3%。并且根據(jù)26年夏秋航季航班時刻表，國內(nèi)航線時刻數(shù)同降2.7%，已連續(xù)4個航季同比下降。
　　風險提示：民航需求增長不及預期、供給增速超預期、油匯風險、競爭加劇、安全事故。