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首次覆蓋美的集團H股并給予買入評級，H股目標價109.42港元，基于26年14.5x PE。美的集團是全球領(lǐng)先的家電與產(chǎn)業(yè)技術(shù)集團，憑借全產(chǎn)業(yè)鏈制造能力、數(shù)字化渠道與積極的ToB擴張，正在從“白電龍頭”逐步升級為“科技+產(chǎn)業(yè)”雙輪驅(qū)動的高質(zhì)量成長標的。ToB三大板塊收入維持較高增速（9M25新能源及工業(yè)技術(shù)同比+20.5%、樓宇科技同比+25.4%、機器人與自動化同比+8.7%）、人形機器人在工廠場景小批量落地，ToB業(yè)務25-27年CAGR預計達14%，收入占比將從27.2%提升至29.3%，成為估值重構(gòu)的核心錨點。ToC業(yè)務在海外驅(qū)動及國內(nèi)DTC改革優(yōu)化下，規(guī)模穩(wěn)中有升。我們持續(xù)看好公司實現(xiàn)穩(wěn)健的收入及凈利增長，預期2025–2027年歸母凈利潤CAGR約12.6%，表現(xiàn)持續(xù)引領(lǐng)行業(yè)。
　　硬實力夯基，軟實力提效，構(gòu)筑長期護城河
　　美的已構(gòu)建“智能家居+新能源/工業(yè)技術(shù)+智能建筑+機器人”四大業(yè)務矩陣，同時兼具制造供應鏈硬實力與效率制度軟實力優(yōu)勢。制造與供應鏈優(yōu)勢（硬實力）：美的擁有覆蓋壓縮機、電機、核心零部件到整機的大規(guī)模一體化制造網(wǎng)絡與T+3柔性供應體系，產(chǎn)能與成本在行業(yè)處于領(lǐng)先，為規(guī)?；?、快速交付與毛利穩(wěn)定提供保障。效率與管理制度（軟實力）：內(nèi)部重視效率與結(jié)構(gòu)，數(shù)字化強化全流程管控，同時以事業(yè)部制和高度市場化的職業(yè)經(jīng)理體系，快速響應市場變化并持續(xù)推進內(nèi)部優(yōu)勝劣汰。我們認為美的在硬實力與軟實力上雙重構(gòu)筑了公司核心且可持續(xù)的長期競爭優(yōu)勢。
　　ToB業(yè)務突圍：第二曲線成型，增長動能領(lǐng)先行業(yè)
　　我們認為，ToB是美的中長期最重要的增量來源之一。2024–2025H1，公司ToB相關(guān)業(yè)務收入占比已提升至接近26%，且增速快于集團整體。樓宇科技、工業(yè)技術(shù)與機器人業(yè)務，均以家電時代積累的電機、壓縮機、自動化與數(shù)字化能力為基礎(chǔ)，向更高附加值的系統(tǒng)解決方案延伸。盡管ToB業(yè)務毛利率階段性略低，但訂單穩(wěn)定性、項目周期與服務化延展，有望成為家電ToC業(yè)務的有力補充。從行業(yè)趨勢看，智能建筑、工業(yè)自動化與能源轉(zhuǎn)型具備長期確定性，公司憑借軟硬實力優(yōu)勢，有望在多元領(lǐng)域持續(xù)擴大份額，推動估值體系逐步重塑。
　　我們與市場觀點不同之處
　　市場普遍視美的為“家電現(xiàn)金牛”，估值偏向傳統(tǒng)家電同行（家電行業(yè)一致預測26年P(guān)E約14.6x）。我們認為公司ToB業(yè)務占比提升正在實質(zhì)性改變公司收入結(jié)構(gòu)與商業(yè)模式特征，ToB收入復合增速高于ToC，美的正在從強周期消費品公司，演變?yōu)楦叻€(wěn)定性的綜合科技制造集團；海外OBM、本地化制造與并購整合，使全球化邏輯從“成本輸出”升級為“能力與品牌輸出”，海外具備長期看點。市場或仍低估公司結(jié)構(gòu)變化與長期價值的變化。
　　盈利預測與估值
　　我們預測25-27年歸母凈利為448.7/498.0/550.7億元，對應EPS為5.90/6.55/7.24元。面臨的需求環(huán)境雖有挑戰(zhàn)，但公司ToC強化領(lǐng)先優(yōu)勢，同時家電產(chǎn)業(yè)能力外溢，有望受益于多個增量ToB業(yè)務的發(fā)展，我們看好公司的家電領(lǐng)導地位及B端業(yè)務的高成長性。截至2026/3/16，Wind家電行業(yè)一致預測26年P(guān)E約14.6x，以及近半年來HA溢價率1%，并基于過去10日平均港幣兌人民幣匯率中間價0.8827，對應目標價港元109.42。
　　風險提示：宏觀經(jīng)濟下行；地產(chǎn)周期超預期下行；ToB新興業(yè)務推進遲緩