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事件：公司發(fā)布 2025年度業(yè)績(jī)公告并更新2026Q1的初步估算財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。
　　2025年，公司實(shí)現(xiàn)收入273.03億元人民幣（同比+220.3%），凈利潤(rùn)48.68億元人民幣（同比+230.5%），經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)（剔除員工股權(quán)激勵(lì)相關(guān)費(fèi)用影響）50.29億元人民幣（同比+234.9%）。2026Q1，公司預(yù)計(jì)能實(shí)現(xiàn)收入165.0-175.0億元，凈利潤(rùn)36.0-38.0億元。此外，公司2025年派發(fā)末期股息每股11.95元人民幣。
　　2026Q1收入表現(xiàn)靚麗，利潤(rùn)表現(xiàn)基于盈利能力提升或更優(yōu)。公司2026Q1收入已明顯超出2025H1的123.54億元人民幣，表現(xiàn)靚麗，其中如SKP、萬(wàn)象城等商場(chǎng)體系內(nèi)的老店有望保持良好增長(zhǎng)，公司2025年進(jìn)行多家門(mén)店優(yōu)化與擴(kuò)容亦有望進(jìn)一步挖掘老店潛力，上海、香港、新加坡等地區(qū)新開(kāi)門(mén)店則有望貢獻(xiàn)顯著增量，此外線上渠道也有望取得高速增長(zhǎng)。我們認(rèn)為公司2026Q1利潤(rùn)端表現(xiàn)或優(yōu)于收入端，原因在于毛利率提升有望支撐盈利能力提升，一方面公司于2025H2顯著增大備貨，年底庫(kù)存金額約160.4億元，較2025H1的86.8億元增長(zhǎng)約85%，有效控制存貨成本，另一方面，公司于2025年10月和2026年2月分別進(jìn)行一次提價(jià)，進(jìn)一步支撐毛利率表現(xiàn)。
　　2025年渠道質(zhì)量顯著提升，品牌出海推動(dòng)境外收入高增。分渠道看，公司線下/線上渠道分別實(shí)現(xiàn)收入226.5/46.6億元，分別同比+204.0%/+341.3%；線下渠道2025年同店收入同比增長(zhǎng)160.6%，期末門(mén)店數(shù)為45家，分布于16個(gè)城市，較2024年底凈增9家（新開(kāi)10家，關(guān)閉1家），優(yōu)化及擴(kuò)容門(mén)店9家。分地區(qū)看，公司在中國(guó)內(nèi)地/境外分別實(shí)現(xiàn)收入233.6/39.4億元，分別同比+205.4%/361.0%，受益于境外渠道持續(xù)拓展和品牌全球影響力持續(xù)擴(kuò)大，公司2025年境外收入增長(zhǎng)亮眼。
　　會(huì)員規(guī)?？焖贁U(kuò)大，品牌勢(shì)能強(qiáng)勁。截至2025年底，公司忠誠(chéng)會(huì)員數(shù)達(dá)到約61萬(wàn)名，較2024年底增長(zhǎng)26萬(wàn)名，同比增長(zhǎng)74.3%。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，老鋪黃金與LV、愛(ài)馬仕、卡地亞、寶格麗等國(guó)際五大奢侈品牌的消費(fèi)者平均重合率從2025年7月的77.3%提升至2026年3月的82.4%，品牌高端定位鮮明，勢(shì)能強(qiáng)勁。
　　盈利能力提升，單店經(jīng)營(yíng)杠桿持續(xù)優(yōu)化。2025年公司實(shí)現(xiàn)毛利率37.6%（同比-3.5pct），主要系金價(jià)波動(dòng)節(jié)奏與定價(jià)機(jī)制綜合影響，但公司在2025年10月第三次調(diào)價(jià)之后，毛利率便重新回到40%以上；期間費(fèi)用方面，公司銷(xiāo)售/管理+研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為11.6%/2.2%/0.5%，分別同比-3.0pct/-1.5pct/+0.2pct，整體來(lái)看，隨著同店銷(xiāo)售快速增長(zhǎng)，公司單店經(jīng)營(yíng)杠桿持續(xù)優(yōu)化帶動(dòng)費(fèi)用率明顯下降，最終實(shí)現(xiàn)全年凈利率提升。
　　盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)2026-2028年公司歸母凈利潤(rùn)分別為92.1/124.5/162.0億元，PE分別為9.6X/7.1X/5.5X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：消費(fèi)疲軟、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、渠道擴(kuò)張不及預(yù)期、金價(jià)大幅下跌