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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　2025年，公司拿地強(qiáng)度大幅提升，加強(qiáng)戰(zhàn)略城市市占；財(cái)務(wù)保持穩(wěn)健，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，融資成本下行。
　　投資要點(diǎn)：
　　投資建議：維持增持評(píng)級(jí)。根據(jù)公司土地儲(chǔ)備、項(xiàng)目進(jìn)程、戰(zhàn)略規(guī)劃等，給予公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)為3.1/3.3/3.5億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.09/0.09/0.10元。參考可比公司，給予2026年行業(yè)平均的0.27XPB，按照1港元=0.88元人民幣，目標(biāo)價(jià)2.74港元。
　　公司業(yè)績(jī)持續(xù)調(diào)整，開發(fā)毛利企穩(wěn)回升。2025年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收368.74億元，同比下跌19.7%，其中開發(fā)業(yè)務(wù)收入363.81億元，商業(yè)物業(yè)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)收入4.93億元；公司歸母凈利潤(rùn)為3.05億元，同比下跌68.1%。2025年,公司毛利率企穩(wěn)回升，整體毛利率同比上升0.3pct至8.7%，其中開發(fā)業(yè)務(wù)受項(xiàng)目售價(jià)及成本控制持續(xù)優(yōu)化的影響毛利率同比回升0.3pct至8.3%。
　　銷售規(guī)模下滑，加強(qiáng)土地投資。從銷售端看，2025年，公司銷售金額321.85億元，同比下跌19.8%，銷售面積293.79萬(wàn)方，同比下跌15.7%，平均銷售均價(jià)為10955元/平方米；公司在重點(diǎn)布局城市繼續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)，在21城位列銷售TOP3，其中在7城為TOP1，蘭州、銀川、泰州、吉林5個(gè)城市市占率超過(guò)20%。公司重點(diǎn)關(guān)注城市的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)，尤其錨定供求平衡城市的核心板塊。2025年，公司在營(yíng)運(yùn)的13個(gè)重點(diǎn)城市中新增22個(gè)地塊，新增總樓面面積292.88萬(wàn)方，新增土地金額為117.08億元；截至2025年年底，公司有土地儲(chǔ)備1199.23萬(wàn)方，土地權(quán)益比為85.5%，分布在33個(gè)城市。
　　資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，財(cái)務(wù)成本下行。公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流自2022年以來(lái)持續(xù)為正，2025年為21.87億元；資產(chǎn)負(fù)債率逐年下滑，2025年已降至68.0%，較2024年末下降2.9pct，較2022年末下降11.3pct。公司融資成本進(jìn)一步下降，2025年的總加權(quán)融資成本為3.4%，同比下降0.7pct。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)調(diào)整不及預(yù)期，其他品牌央企進(jìn)入低能級(jí)市場(chǎng)使得市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化