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中國(guó)化學(xué)發(fā)布2025年報(bào)。2025年，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1901億元/同比增長(zhǎng)1.9%；歸母凈利潤(rùn)64.4億元/同比+13.2%。其中25Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收538億元/同比+3.8%；歸母凈利潤(rùn)22.0億元/同比+19.1%。業(yè)績(jī)略超預(yù)期。
　　利潤(rùn)率提升，現(xiàn)金流凈流入減少。利潤(rùn)率：2025年，公司綜合毛利率10.71%，同比+0.60pct，國(guó)內(nèi)/海外毛利率分別10.89%/11.24%，同比分別+1.04/+2.34pct。歸母凈利率為3.39%，同比+0.34pct?，F(xiàn)金流: 2025年，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流入14.4億元，同比少流入72.8億元。主要系公司所屬財(cái)務(wù)公司資金拆借業(yè)務(wù)等凈現(xiàn)金流入同比減少所致。減值：25年公司資產(chǎn)+信用減值損失合計(jì)9.3億元/同比擴(kuò)大1.2億元。
　　工程：收入穩(wěn)增，化學(xué)工程新簽高增、海外新簽占比30%。25年工程收入1781億元/同比+1.6%、毛利率10.8%/+0.6pct。25年合計(jì)新簽4037億元/同比+10%。分區(qū)域看，海外新簽1245億元/yoy+10%/占比31%；分板塊看，化學(xué)工程新簽3291億元/yoy+19%（25Q4新簽1029億元/同比+59%）。截至25年末，在手訂單4528億元/同比+12.4%。
　　實(shí)業(yè)：扭虧為盈，研發(fā)成果豐碩助力新材料國(guó)產(chǎn)替代。2025年，實(shí)業(yè)業(yè)務(wù)營(yíng)收97.5億元/同比+11.5%、毛利率8.7%/+1.2pct、利潤(rùn)總額0.15億元，實(shí)現(xiàn)扭虧（24年實(shí)業(yè)利總-1.92億元）。2025年，深海氣凝膠項(xiàng)目中試裝置投運(yùn)，低成本硅基氣凝膠項(xiàng)目完成中試；甲基丙烯腈項(xiàng)目中試投料試車，聚甲醛達(dá)成產(chǎn)業(yè)化合作意向，丁二酸項(xiàng)目完成中試。2025年，己二腈、乙二醇項(xiàng)目轉(zhuǎn)固致公司固定資產(chǎn)增厚61.6億元。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)26-28年歸母凈利潤(rùn)為71.2/78.5/86.3億元，參考可比公司，給予公司2026年10倍PE，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值11.66元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。實(shí)業(yè)項(xiàng)目不及預(yù)期，工程進(jìn)度不及預(yù)期，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。