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樂舒適：非洲衛(wèi)品龍頭，出海逐浪新興市場。樂舒適隸屬于廣州森大集團(tuán)，深耕非洲市場，創(chuàng)始人非洲市場運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)豐富，高管及員工持股激發(fā)活力；深度下沉的渠道及本地化生產(chǎn)供應(yīng)鏈構(gòu)筑堅(jiān)實(shí)壁壘，嬰兒紙尿褲及衛(wèi)生巾銷量均位列非洲第一名；且望將成功經(jīng)驗(yàn)復(fù)制至其他新興市場，目前業(yè)務(wù)已遍布非洲、拉美及中亞的30多個(gè)國家。
　　行業(yè)：非洲高增及高壁壘市場，樂舒適龍頭地位穩(wěn)固。人口及滲透率提升紅利下，非洲等新興市場快速擴(kuò)容。2024年非洲衛(wèi)生用品市場規(guī)模為38億美元，預(yù)計(jì)2025-2029年CAGR為7.9%。非洲市場格子化特征明顯，新進(jìn)入壁壘高。2024年非洲嬰兒紙尿褲、衛(wèi)生巾品牌銷量CR5分別為61.2%、39.8%，樂舒適均位列第一名，銷量份額分別為20.3%、15.6%。
　　公司：質(zhì)價(jià)比產(chǎn)品疊加積極品宣，牢固占據(jù)消費(fèi)者心智。公司以“Softcare”為核心品牌，搭建多層次品牌矩陣，積極品宣占領(lǐng)消費(fèi)者心智。2025年公司嬰兒護(hù)理、女性護(hù)理、家庭護(hù)理收入占比分別為78.6%、17.5%、3.9%。
　　渠道下沉根基穩(wěn)固，市場拓展空間廣闊。公司搭建深度下沉且成熟穩(wěn)固的銷售網(wǎng)絡(luò)，構(gòu)筑競爭壁壘，截止2025年4月30日，批發(fā)商、經(jīng)銷商、商超和其他零售商分別為2132、418、285個(gè)。公司深耕非洲市場，成功經(jīng)驗(yàn)有望復(fù)制至拉丁美洲、中亞市場。加納、肯尼亞為核心區(qū)域，2024年合計(jì)貢獻(xiàn)收入34%。2020年公司開啟布局拉丁美洲市場，2025年拉丁美洲市場收入為2205萬美元；2024年公司開啟布局中亞市場，業(yè)務(wù)涉足哈薩克斯坦。
　　本地化生產(chǎn)，全球?qū)ぴ垂?yīng)鏈優(yōu)勢顯著。截止2025年4月30日，公司在非洲擁有8家生產(chǎn)工廠，2025年8月于拉丁美洲薩爾瓦多的工廠開始運(yùn)營。2026-2029年公司擬在非洲加納、肯尼亞等工廠持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)；拉丁美洲薩爾瓦多擴(kuò)產(chǎn)；在中亞哈薩克斯坦、美洲墨西哥新建工廠。預(yù)計(jì)全部投產(chǎn)后嬰兒紙尿褲、嬰兒拉拉褲、衛(wèi)生巾及濕巾產(chǎn)能分別較2024年擴(kuò)產(chǎn)118%、535%、131%、58%。公司搭建供產(chǎn)銷服全鏈路一體化模式，全球?qū)ぴ础⒕?xì)管控，供應(yīng)鏈優(yōu)勢顯著，2024年樂舒適凈利率為20.9%，高于寶潔（17.8%）及金佰利（12.9%）。
　　盈利預(yù)測與估值：預(yù)計(jì)2026-2028年公司歸母凈利潤分別為1.43、1.70、2.00億美元，分別同比增長17.2%、18.5%、17.8%，PE分別為18、15、13倍。采用可比公司估值法，參考可比公司2026年P(guān)E均值為24，我們給予樂舒適2026年24倍PE，則樂舒適目標(biāo)市值為275億港幣，首次覆蓋，給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：匯率大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)