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核心觀點(diǎn)
　　寶豐能源2025年業(yè)績符合預(yù)期，全年實(shí)現(xiàn)營收480.38億元，同比+45.65%，歸母凈利潤113.50億元，同比+79.08%。Q4內(nèi)蒙項(xiàng)目放量帶動(dòng)烯烴、焦炭銷量維持高位，雖受四季度價(jià)差回落影響，單季利潤環(huán)比有所承壓，但整體經(jīng)營韌性依舊突出。公司全年現(xiàn)金分紅50.91億元，分紅率達(dá)44.85%，現(xiàn)金流表現(xiàn)穩(wěn)健。我們堅(jiān)定看好公司后續(xù)業(yè)績彈性，在油煤價(jià)差擴(kuò)大、海外高成本產(chǎn)能出清及國內(nèi)新增產(chǎn)能投放趨緩背景下，公司有望憑借煤制烯烴一體化成本優(yōu)勢與成長性持續(xù)受益。
　　事件
　　公司發(fā)布2025年年度報(bào)告。2025年實(shí)現(xiàn)營收480.38億元，同比+45.65%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤113.50億元，同比+79.08%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤115.19億元，同比+69.90%。其中單2025年Q4實(shí)現(xiàn)收入124.93億元，同比/環(huán)比分別+43.46%/-1.83%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤24.00億元，同比/環(huán)比分別+33.29%/-25.74%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤25.48億元，同比/環(huán)比分別+36.02%/-24.87%。
　　簡評
　　產(chǎn)銷數(shù)據(jù)層面：1）烯烴端，Q4聚乙烯+聚丙烯+EVA/LDPE共計(jì)銷量144.0wt，其中聚乙烯/聚丙烯/EVA/LDPE銷量分別為70.4/67.6/6.1wt，單季度年化產(chǎn)量達(dá)576wt，開工率約110%，價(jià)差層面，Q4烯烴理論價(jià)差環(huán)比Q3下滑約618元/噸（基于烯烴價(jià)格-5原料煤價(jià)格的假設(shè)）；2）雙焦端，Q4焦炭銷量175.1wt。Q4焦炭理論價(jià)差環(huán)比Q3-12元/噸。整體來看，公司Q4內(nèi)蒙項(xiàng)目放量對整體產(chǎn)銷形成較強(qiáng)支撐，利潤環(huán)比下滑主要因?yàn)樗募径葍r(jià)差下滑明顯。
　　分紅方面：公司2025年末期擬派發(fā)現(xiàn)金紅利30.55億元，占2025年歸母凈利潤113.50億元的26.91%；疊加2025年中期已派發(fā)現(xiàn)金紅利20.36億元，2025年全年合計(jì)現(xiàn)金分紅50.91億元，占全年歸母凈利潤的44.85%。25FY全年經(jīng)營性現(xiàn)金流168億，若后續(xù)公司資本開支進(jìn)入尾聲疊加內(nèi)蒙滿產(chǎn)，全年經(jīng)營性現(xiàn)金流有望達(dá)200億。
　　美伊戰(zhàn)爭局勢下油煤價(jià)差迅速擴(kuò)大，公司2026年業(yè)績表現(xiàn)有望實(shí)現(xiàn)高增長。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，當(dāng)前受霍爾木茲海峽情況影響，布油價(jià)格已由戰(zhàn)前的72美元/桶（對應(yīng)日期：2026/2/28）上升至108美元/桶（截至2026/3/26），帶動(dòng)油頭烯烴的成本以及價(jià)格迅速上升，由7880元/噸上升至10500元/噸（中國：現(xiàn)貨價(jià)：聚乙烯）。而公司主要原料煤炭價(jià)格保持平穩(wěn)，因此公司產(chǎn)品的時(shí)點(diǎn)（截至2026/3/26）單噸凈利從價(jià)差層面相對2月底有望實(shí)現(xiàn)2500元/噸的上行。我們認(rèn)為油價(jià)在年度維度內(nèi)都較難回到此前70美金的中樞價(jià)格，始終會存在一定的地緣風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，從而對烯烴價(jià)格形成強(qiáng)支撐，看好公司2026年全年業(yè)績表現(xiàn)。
　　堅(jiān)定看好烯烴行業(yè)底部反轉(zhuǎn)下公司進(jìn)一步的業(yè)績釋放。當(dāng)前油煤價(jià)差擴(kuò)大趨勢下，公司作為低成本煤制烯烴龍頭具備顯著彈性，盈利彈性持續(xù)兌現(xiàn)。與此同時(shí)，歐洲及日韓高成本烯烴產(chǎn)能加速出清、伊朗局勢擾動(dòng)潛在供給，以及國內(nèi)反內(nèi)卷背景下新增產(chǎn)能投放節(jié)奏趨緩，全球及國內(nèi)烯烴產(chǎn)能周期拐點(diǎn)正在加速到來，公司憑借一體化煤頭成本優(yōu)勢、較高烯烴利潤占比及后續(xù)產(chǎn)能成長性，有望在本輪景氣修復(fù)中充分受益。
　　投資建議：我們預(yù)測公司2026、2027、2028年凈利潤分別為170.22億、197.97億、218.07億元，對應(yīng)PE 12.97、11.15、10.12倍，給予2026年15x目標(biāo)PE對應(yīng)目標(biāo)價(jià)34.80元，維持“買入”評級
　　風(fēng)險(xiǎn)分析
　?。?）原油價(jià)格上行或下行超預(yù)期：原油價(jià)格與國際政治經(jīng)濟(jì)形勢高度關(guān)聯(lián)且波動(dòng)較大，原油價(jià)格大幅波動(dòng)時(shí)，都會影響下游產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格價(jià)差和盈利穩(wěn)定性，進(jìn)而影響部分板塊或公司的盈利能力；（2）行業(yè)競爭格局變化：國內(nèi)煉油及化工配套項(xiàng)目較多，可能造成某類產(chǎn)品板塊產(chǎn)能局部過剩，進(jìn)而加劇行業(yè)競爭，擠壓業(yè)內(nèi)盈利空間；（3）宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，全球經(jīng)濟(jì)下行：煉化產(chǎn)品下游分支眾多且分布較廣，與宏觀經(jīng)濟(jì)形勢關(guān)聯(lián)度較高，經(jīng)濟(jì)下行可能影響行業(yè)產(chǎn)品需求