>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：怎么看3月金融數(shù)據(jù)-260413
| 上傳日期： |
2026/4/13 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
郭磊,鐘林楠 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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報(bào)告摘要：
3月社融增加5.2萬億元，略高于WIND統(tǒng)計(jì)的市場(chǎng)平均預(yù)期（5.09萬億元）；社融存量增速為7.9%，較上月下降0.3pct。各分項(xiàng)中，實(shí)體貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票與政府債券同比少增，企業(yè)債券融資同比多增。
據(jù)央行初步統(tǒng)計(jì)，2026年一季度社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)為14.83萬億元，比上年同期少3545億元。其中，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加8.9萬億元，同比少增7960億元；對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的外幣貸款折合人民幣增加852億元，同比多增1819億元；委托貸款減少657億元，同比多減712億元；信托貸款增加132億元，同比少增399億元；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票增加5797億元，同比多增497億元；企業(yè)債券凈融資1.05萬億元，同比多5213億元；政府債券凈融資3.54萬億元，同比少3303億元；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資1173億元，同比多211億元。
3月實(shí)體信貸增加3.2萬億元，同比少增6708億元（1-2月累計(jì)同比少增1248億元）。就3月而言，信貸同比偏弱主要與三個(gè)因素有關(guān)：一是地緣政治沖突影響資源品供應(yīng)與油價(jià)，部分企業(yè)存在短期觀望，資本開支意愿后置，對(duì)應(yīng)企業(yè)中長(zhǎng)貸少增；二是從上市銀行財(cái)報(bào)來看，居民貸款不良率有所提升，銀行采取積極舉措控制零售信貸風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)應(yīng)居民短貸少增較多；三是企業(yè)發(fā)債融資利率下降，成本優(yōu)勢(shì)更為明顯，部分需求可能進(jìn)一步出表轉(zhuǎn)至企業(yè)債融資，對(duì)應(yīng)企業(yè)債券明顯多增。
據(jù)央行初步統(tǒng)計(jì)，一季度人民幣貸款增加8.6萬億元。分部門看，住戶貸款增加2967億元，其中，短期貸款減少1640億元，中長(zhǎng)期貸款增加4607億元；企（事）業(yè)單位貸款增加8.6萬億元，其中，短期貸款增加4.13萬億元，中長(zhǎng)期貸款增加5.42萬億元，票據(jù)融資減少1.1萬億元；非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)貸款減少3680億元。
企業(yè)債券對(duì)信貸的替代由來已久。2023Q1-2026Q1企業(yè)債融資多增8657億元，企業(yè)貸款少增1.68萬億元，它與兩者融資成本差距拉大、政策鼓勵(lì)直接融資發(fā)展、銀行規(guī)模情結(jié)下降等多重因素有關(guān)。理論上，這一趨勢(shì)會(huì)帶來至少兩點(diǎn)附加影響：一是銀行擴(kuò)表難度加大，或接受規(guī)模增速放緩，或增配同業(yè)與債券資產(chǎn)，銀行資金融出意愿與債券配置力量強(qiáng)化；二是信貸被擠壓后，即使銀行用相同規(guī)模的債券與同業(yè)資產(chǎn)替代，其稅前收益仍會(huì)下降，息差壓力可能有所升高。
2023年一季度，銀行企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為3.95%，3年期AA+企業(yè)債券到期收益率中樞為3.43%，兩者利差為53BP；2025年四季度，銀行企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為3.10%，3年期AA+企業(yè)債券到期收益率中樞為1.95%，兩者利差擴(kuò)大至115BP。
外幣貸款增加420億元，同比多增715億元，過去一年合計(jì)多增了6184億元，是私人部門融資回升最核心的驅(qū)動(dòng)之一，其原因在于：（1）低基數(shù)；（2）人民幣匯率趨勢(shì)變化，迎來新一輪升值；（3）外幣貸款常用于支付進(jìn)口貨款，進(jìn)口增速回升帶動(dòng)了外幣貸款需求。不過今年4月之后，外幣貸款基數(shù)逐步升高，其同比改善難度將有所加大。
以（新增社融-新增政府債）TTM來看，本輪私人部門融資在2025年2月觸底，在2025年3月至2026年3月期間多增了9174億元。其中實(shí)體信貸少增了2.5萬億元，外幣貸款少減了6184億元，未貼現(xiàn)銀行承兌匯率多增4104億元，企業(yè)債多增1.48萬億元。
未貼現(xiàn)銀行承兌匯票增加1259億元，同比少增2373億元，可能與外部沖擊下企業(yè)開票結(jié)算量同比減少有關(guān)；政府債券增加1.2萬億元，由于去年同基數(shù)，少增了3244億元，后續(xù)基數(shù)仍會(huì)偏高，政府債同比仍存在一定壓力；信托貸款和委托貸款變化有限。
2020-2024年二季度政府債融資分別為2.2萬億元、1.8萬億元、3.1萬億元、1.5萬億元與2.0萬億元；2025年二季度政府債融資為3.8萬億元，顯著高于往年同期，在該基礎(chǔ)上今年二季度政府債融資要實(shí)現(xiàn)同比多增并不容易。
M1同比增長(zhǎng)了5.1%，較上月下降0.8pct，目前看至少與兩個(gè)因素有關(guān)：一是高基數(shù)，與當(dāng)時(shí)財(cái)政力度邊際變化明顯有關(guān)，去年同期M1余額增加了4萬億元，是近些年同期高點(diǎn)。實(shí)際上今年M1余額上升同樣不低，今年3月M1增加了3.4萬億元，屬于次高點(diǎn)；二是實(shí)體融資同比少增，下拉了M1同比增速大約1.0pct。往后看，4-5月M1基數(shù)會(huì)明顯下降，M1增速預(yù)計(jì)會(huì)重新升高。
據(jù)央行初步統(tǒng)計(jì)，一季度人民幣存款增加13.73萬億元。其中，住戶存款增加7.68萬億元，非金融企業(yè)存款增加2.68萬億元，財(cái)政性存款增加4606億元，非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款增加2.03萬億元。
一季度新增社融14.8萬億，同比少增3545億元；其中對(duì)實(shí)體信貸新增8.9萬億元，同比少增7956億元。如果參考2025年投放節(jié)奏估算，全年實(shí)體信貸增量為15萬億元左右（去年為15.9萬億元）。不過往二季度看，可能有幾個(gè)有利因素：一是地緣政治初顯緩和跡象，企業(yè)預(yù)期會(huì)較3月相對(duì)更明朗；二是PPI于41個(gè)月以來首次轉(zhuǎn)正，通脹預(yù)期修正、實(shí)際利率下降，會(huì)有利于實(shí)體投資；三是全國(guó)服務(wù)業(yè)大會(huì)召開，屬近年首次，顯示出政策希望在經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)上進(jìn)一步補(bǔ)上服務(wù)業(yè)這一短板，這可能會(huì)帶動(dòng)相關(guān)投資。
2023-2025年信貸均有前置特征，一季度
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