>> 華泰證券-科技行業(yè)動態(tài)點(diǎn)評：場景Token重塑AI應(yīng)用商業(yè)模式-260415
| 上傳日期： |
2026/4/16 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
郭雅麗 |
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此前市場受“大模型吞噬軟件”敘事壓制，AI應(yīng)用板塊較算力/模型端估值折價顯著，我們認(rèn)為這一定價邏輯存在誤判，AI時代定價邏輯圍繞Token展開，形成算力層、模型層、應(yīng)用層三層加價結(jié)構(gòu)，其中應(yīng)用層場景Token的價值重構(gòu)或尚未被市場充分定價。終端企業(yè)用戶購買的不是Token而是業(yè)務(wù)結(jié)果，AI應(yīng)用層通過私有數(shù)據(jù)和行業(yè)Know-how賦能，使通用模型Token獲得更大價值，因此可以收取更高的Token價格。在ROI明確的場景，AI應(yīng)用廠商正積極探索按Token消耗量付費(fèi)及按效果付費(fèi)等新商業(yè)模式，將收費(fèi)來源從采購預(yù)算遷移至業(yè)務(wù)超額收益，更大的增量市場正在開啟，因此我們積極看好板塊投資機(jī)會。業(yè)績成長性高、估值低位、已有按Token消耗量/按結(jié)果付費(fèi)收入的優(yōu)質(zhì)AI應(yīng)用標(biāo)的有望獲得市場關(guān)注，產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司有邁富時、稅友股份、中控技術(shù)、滴普科技等。
算力-模型-場景三層Token結(jié)構(gòu)，場景Token價值尚未挖掘
AI時代定價邏輯圍繞Token展開，形成三層加價結(jié)構(gòu)。1）算力層為Token的物理生產(chǎn)，加價來源為資源稀缺性與規(guī)模降本，推理側(cè)Token消耗量指數(shù)級增長推動算力鏈條持續(xù)漲價，如算力租賃環(huán)節(jié)已在探索Token分成新商業(yè)模式。2）模型層為Token的智能密度，加價來源為智能密度溢價，大模型廠商Token價格的分層反映了智能水平的分層。3）應(yīng)用層為Token的場景轉(zhuǎn)化率，加價來源為私有數(shù)據(jù)×行業(yè)Know-how×合規(guī)價值，核心價值在于將行業(yè)私有數(shù)據(jù)與專業(yè)Know-how賦能Token的使用過程，使單位Token投入的業(yè)務(wù)價值最大化。市場持續(xù)演繹算力層與模型層的受益邏輯，應(yīng)用層Token價值尚未被挖掘，但曙光已現(xiàn)。
“大模型吞噬軟件”存在核心誤判，Agent有望開啟更大的增量市場
“大模型吞噬軟件”敘事對AI應(yīng)用板塊造成相當(dāng)大的估值壓制，我們認(rèn)為存在兩大核心誤判。其一，算力支出激增將擠壓AI應(yīng)用的企業(yè)IT預(yù)算。我們認(rèn)為，企業(yè)整體IT投入是在增加的，AIAgent原生應(yīng)用正在爭奪傳統(tǒng)軟件預(yù)算以及企業(yè)的人力預(yù)算、營銷預(yù)算及運(yùn)營預(yù)算；按結(jié)果付費(fèi)與利潤分成模式更將AI應(yīng)用的收費(fèi)來源從采購預(yù)算遷移至業(yè)務(wù)超額收益，更大的增量市場正在開啟。其二，AICoding能力提升后企業(yè)可自行開發(fā)應(yīng)用、無需外購。我們認(rèn)為，企業(yè)AI應(yīng)用的價值從來不在于代碼本身，AICoding使代碼生成成本趨近于零，反而使非代碼價值（如數(shù)據(jù)積累、業(yè)務(wù)理解/工程判斷、效果承諾/風(fēng)險承擔(dān)）的權(quán)重進(jìn)一步上升，AI應(yīng)用廠商競爭優(yōu)勢是上升的。
我們建議重視AI應(yīng)用板塊的配置機(jī)遇
AI數(shù)據(jù)服務(wù)商迅策創(chuàng)新性提出Token化收費(fèi)模式，今年以來股價大幅上漲得到資本市場認(rèn)可，仍有更多優(yōu)質(zhì)AI應(yīng)用公司估值處于低位，具備挖掘價值。業(yè)績成長性高、估值低位、已有按Token消耗量/按結(jié)果付費(fèi)收入的優(yōu)質(zhì)AI應(yīng)用標(biāo)的有望獲得市場關(guān)注，產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司有邁富時、稅友股份、中控技術(shù)、滴普科技等。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動，技術(shù)進(jìn)步不及預(yù)期，中美競爭加劇。本研報中涉及到未覆蓋個股內(nèi)容，均系對其客觀公開信息的整理，并不代表本研究團(tuán)隊(duì)對該公司、該股票的推薦或覆蓋。
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