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事件：關聯(lián)房企華潤置地一季度租金收入同比增長14.0%；華潤萬象生活2025年歸母凈利潤同比+10.3%，派息率100%。
　　1、關聯(lián)房企華潤置地（1109.HK）26Q1實現(xiàn)合同銷售金額441.2億元，同比減少13.8%，其中三月份實現(xiàn)合同銷售金額224.2億元，同比減少14.1%；Q1實現(xiàn)收入133.3億元，同比增長7.6%，其中經(jīng)營性不動產(chǎn)收租型業(yè)務租金收入91.6億元，同比增長14.0%。
　　2、華潤萬象生活2025年收入180.2億元，同比+5.1%（由于共同控制下的業(yè)務合并，2024年數(shù)據(jù)經(jīng)重列），其中商業(yè)板塊收入69.1億元，同比+10.1%；物業(yè)板塊收入108.5億元，同比+1.1%；生態(tài)圈業(yè)務收入2.7億元，同比+72.2%。毛利為64.1億元，同比+13.3%；毛利率為35.5%，同比提升2.5pct；歸母凈利潤為39.7億元，同比+10.3%。
　　公司宣派末期股息每股人民幣0.509元，特別股息每股0.341元，結合中期股息及中期特別股息，公司2025年度實現(xiàn)核心凈利潤100%分派。
　　點評：購物中心經(jīng)營出色，毛利率提升；現(xiàn)金流優(yōu)異，高分紅政策穩(wěn)定。
　　1）商管龍頭韌性較強，購物中心經(jīng)營業(yè)績繼續(xù)領跑全國市場。2025年公司新開業(yè)14座購物中心，全年在營135座購物中心零售額同比增長23.7%，平均出租率97.2%，較2024年末提升0.5pct，在營購物中心租金收入307億元，同比增長16.9%，54座購物中心零售額排名當?shù)厥袌龅谝唬?05座排名當?shù)厍叭?。寫字樓方面，截?025年末公司為27個寫字樓提供商業(yè)運營服務，總建筑面積為190萬平方米；為233個寫字樓提供物業(yè)管理服務，總建筑面積為1820萬平方米，2025年寫字樓業(yè)務收入為21.4億元，同比增長3.5%。
　　2）業(yè)務結構優(yōu)化，毛利率穩(wěn)步提升。2025年商業(yè)板塊毛利為43.6億元，同比增長15.4%；毛利率為63.1%，同比提升2.9pct；通過深化成本精益管理、主動退出虧損項目、項目組合和資源結構優(yōu)化等措施，物業(yè)板塊毛利率提升，2025年板塊毛利為19.5億元，同比增長7.0%，毛利率為18.0%，同比提升1.0pct。
　　3）現(xiàn)金流優(yōu)異，高分紅政策穩(wěn)定。2025年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流覆蓋核心歸母凈利潤比例為103.3%，公司連續(xù)三年實現(xiàn)核心凈利潤100%分派，股東回報豐厚。
　　盈利預測、估值與評級：公司在營購物中心經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)持續(xù)亮眼，商管業(yè)務增長動能強勁，關聯(lián)方華潤置地持續(xù)交付高質量物管項目，物管航道業(yè)績增長保障性較強；考慮公司增值業(yè)務收入下滑，我們下調公司26-27年歸母凈利潤預測至43.0/46.8億元（原預測為44.6/50.0億元），新增2028年預測為50.7億元，對應PE為22/21/19倍，商管龍頭業(yè)績穩(wěn)健，慷慨分紅，維持“買入”評級。
　　風險提示：經(jīng)濟環(huán)境影響購物中心零售額與寫字樓出租率；住宅外拓不及預期。