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事件：公司發(fā)布財(cái)報(bào)2025年?duì)I收97.84億元（yoy-18.62%），歸母凈利潤8.91億元（yoy-13.62%），扣非歸母凈利潤7.69億元（yoy-21.86%）。2026Q1營收24.47億元（yoy-10.36%），歸母凈利潤2.49億元（yoy+0.19%），扣非歸母凈利潤2.43億元（yoy+18.15%）。
　　點(diǎn)評：
　　CDMO業(yè)務(wù)延續(xù)高增態(tài)勢，在手訂單飽滿，成為業(yè)績核心引擎。2025年，公司CDMO業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收21.98億元（yoy+16.66%），毛利率提升4.18個百分點(diǎn)至45.24%，已成為公司業(yè)績貢獻(xiàn)最大的板塊。2026Q1，CDMO業(yè)務(wù)延續(xù)強(qiáng)勁勢頭，實(shí)現(xiàn)營收6.27億元（yoy+14.2%），毛利率同比提升4.1個百分點(diǎn)至40.44%。公司項(xiàng)目漏斗模型持續(xù)優(yōu)化，截至2026Q1末，進(jìn)行中項(xiàng)目達(dá)1366個（yoy+28%），其中商業(yè)化階段項(xiàng)目409個（yoy+12%）。公司在手訂單持續(xù)增厚，未來三年將交付的商業(yè)化在手訂單金額已增長至2026Q1末的68億元。我們預(yù)計(jì)2026年CDMO業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)20%-30%的增長。
　　原料藥業(yè)務(wù)筑底企穩(wěn)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化與成本管控成效顯現(xiàn)。2025年，受行業(yè)周期及競爭影響，公司主動壓縮低毛利的產(chǎn)品銷售業(yè)務(wù)，原料藥中間體業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入61.65億元（yoy-28.74%），毛利率為13.53%。2026Q1該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入15.27億元，通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化與成本管控，毛利率同比提升3個百分點(diǎn)至16.52%。公司積極推進(jìn)“原料藥+制劑”一體化，持續(xù)增加特色原料藥項(xiàng)目，在研API項(xiàng)目超50個，并加強(qiáng)全球市場注冊，我們認(rèn)為2025年為公司原料藥業(yè)務(wù)低谷，2026年有望穩(wěn)步向好。
　　研發(fā)管線布局前瞻，持續(xù)研發(fā)注冊新產(chǎn)品為業(yè)務(wù)長期發(fā)展奠定基礎(chǔ)。2025年公司研發(fā)投入6.59億元（yoy+2.79%），截止26年4月，研發(fā)人員共有1273人，研發(fā)人員占比18.84%，預(yù)計(jì)2026年將新招聘研發(fā)人員約500人。公司前瞻性布局新興技術(shù)領(lǐng)域，多肽技術(shù)平臺在研項(xiàng)目已達(dá)60個，預(yù)計(jì)2027-2028年有望貢獻(xiàn)CDMO業(yè)務(wù)15%的收入，并已開始布局小核酸藥物領(lǐng)域。2025年完成8個國內(nèi)制劑產(chǎn)品獲批上市，1個制劑產(chǎn)品（安非他酮緩釋片）獲得美國FDA注冊批準(zhǔn)，進(jìn)一步增強(qiáng)“API+制劑”一體化協(xié)同優(yōu)勢；共完成14個API品種DMF申報(bào)及19個制劑品種ANDA申報(bào)，申報(bào)數(shù)量同比實(shí)現(xiàn)明顯增長，豐富的產(chǎn)品儲備將為公司長期發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
　　盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)公司2026-2028年?duì)I業(yè)收入分別為103.01、112.22、123.71億元，同比增速分別為5.3%、8.9%、10.2%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤為10.56、12.88、15.93億元，同比分別增長18.6%、21.9%、23.7%，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為20、16、13倍。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：新產(chǎn)品研發(fā)注冊不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)、安全環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)、匯率波動風(fēng)險(xiǎn)。