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豬價(jià)加速探底，壓力測(cè)試下，龍頭顯韌性。25年生豬板塊營(yíng)業(yè)收入4100.29億元，同比+5.69%，歸母凈利潤(rùn)166.45億元，同比-45.75%。26Q1營(yíng)收947.03億元，同比-1.52%，歸母凈利潤(rùn)-62.82億元，同比轉(zhuǎn)負(fù)。24Q1以來(lái)，板塊再度出現(xiàn)單季度虧損，得益于企業(yè)成本的優(yōu)化，豬價(jià)破歷史大底背景下，26Q1的虧損幅度在歷史上相對(duì)較小。當(dāng)前豬價(jià)拐點(diǎn)出現(xiàn)，政策端持續(xù)發(fā)力推動(dòng)穩(wěn)豬價(jià)、去產(chǎn)能，豬企業(yè)績(jī)有望逐步改善。
　　資金：行業(yè)盈虧切換，聚焦企業(yè)經(jīng)營(yíng)韌性。（1）經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同環(huán)比顯著下降。25年下半年開始豬價(jià)下行壓力漸顯，25Q4行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流586億元，同比21.5%，而26Q1開始行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)，為23Q1以來(lái)首次，豬價(jià)破歷史大底背景下，行業(yè)全面進(jìn)入虧現(xiàn)金流階段。（2）行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率回升。25Q4-26Q1多數(shù)豬企資產(chǎn)負(fù)債率回升，板塊整體算術(shù)均值從25Q3的57.86%升至26Q1的62.27%，絕對(duì)水平接近24Q3。具體來(lái)看，26Q1僅牧原股份因港股募資上市，負(fù)債率環(huán)比下降3.42pct，其余企業(yè)均有不同程度的上升。
　　產(chǎn)能：長(zhǎng)期產(chǎn)能出清延續(xù)，近端供應(yīng)壓力仍存。（1）豬企存貨水平仍較高。從中短期供給指標(biāo)來(lái)看，25Q3-26Q1上市豬企存貨持續(xù)回升，截至26Q1末15家上市豬企存貨約965.5億元，同比-1.19%，考慮到行業(yè)成本同比降幅更大，且Q1大部分上市公司都已計(jì)提生豬存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，表觀貨值持平意味著存欄生豬水平顯著提升，中期行業(yè)供給端壓力仍存。（2）生產(chǎn)性生物資產(chǎn)加速下行。25Q4-26Q1豬企生產(chǎn)性生物資產(chǎn)進(jìn)一步下降，15家豬企26Q1末合計(jì)生產(chǎn)性生物資產(chǎn)198.43億元，同比-8.7%，頭部的牧原股份和溫氏股份同比分別-9.66%/+4.03%，新希望/天邦食品/東瑞股份/金新農(nóng)/京基智農(nóng)同比降幅較大，分別為-35.2%/-26.7%/-18.1%/-14.9%/-13.3%，政策指導(dǎo)與市場(chǎng)壓力影響下，多數(shù)上市公司已調(diào)減母豬存量，從報(bào)表情況來(lái)看，去產(chǎn)能主要集中在四季度。（3）在建工程小幅回升，固定資產(chǎn)加速下行。26Q1末15家豬企固定資產(chǎn)2402.51億元，同比-1.57%，豬企在建工程145.14億元，同比-29.51%，目前豬企的新建項(xiàng)目主要是飼料、屠宰等產(chǎn)業(yè)鏈上下游投入以及海外擴(kuò)張，對(duì)于26全年，絕大多數(shù)企業(yè)以保障資金安全、穿越周期為主要目標(biāo)，資本開支規(guī)劃較為克制。
　　投資建議與投資標(biāo)的
　　投資建議：（1）看好生豬養(yǎng)殖板塊，淡季底部?jī)r(jià)格確認(rèn)后，悲觀預(yù)期有望逐步扭轉(zhuǎn)。我們看好26年豬價(jià)表現(xiàn)，成本優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先的企業(yè)有望持續(xù)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)提升，相關(guān)標(biāo)的：牧原股份(002714，買入)、溫氏股份(300498，買入)、神農(nóng)集團(tuán)(605296，未評(píng)級(jí))等。（2）后周期板塊，行業(yè)結(jié)構(gòu)性成長(zhǎng)趨勢(shì)持續(xù)，豬價(jià)回暖后養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)有望逐步向下游傳導(dǎo)，驅(qū)動(dòng)動(dòng)保板塊上行，相關(guān)標(biāo)的：海大集團(tuán)(002311，買入)、瑞普生物(300119，未評(píng)級(jí))等。（3）種植鏈，地緣因素?cái)_動(dòng)背景下，大宗商品漲價(jià)已傳導(dǎo)至農(nóng)業(yè)。從品種基本面來(lái)看，當(dāng)前糧價(jià)上行趨勢(shì)已確立，種植&種業(yè)基本面向好，大種植投資機(jī)會(huì)凸顯，相關(guān)標(biāo)的：蘇墾農(nóng)發(fā)(601952，未評(píng)級(jí))、北大荒(600598，未評(píng)級(jí))、海南橡膠(601118，買入)、隆平高科(000998，買入)、中糧糖業(yè)(600737，買入)等。（4）寵物板塊，寵食行業(yè)正處于增量、提價(jià)邏輯持續(xù)落地的階段，海外市場(chǎng)增量不斷，國(guó)產(chǎn)品牌認(rèn)可度持續(xù)提升，龍頭企業(yè)成長(zhǎng)持續(xù)兌現(xiàn)，相關(guān)標(biāo)的：乖寶寵物(301498，未評(píng)級(jí))、中寵股份(002891，未評(píng)級(jí))、佩蒂股份(300673，未評(píng)級(jí))等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　畜禽價(jià)格不及預(yù)期；畜禽疫病大規(guī)模爆發(fā)；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。