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食品飲料板塊25年經(jīng)歷大幅出清，且在今年春節(jié)較晚背景下，25Q4備貨錯期疊加前置費投使得業(yè)績承壓，26Q1企業(yè)普遍迎來高增，傳遞底部改善的積極信號。當前大眾品需求企穩(wěn)庫存較輕，龍頭企業(yè)率先改善，白酒加速出清中，茅臺率先恢復正增，底部信號漸明。
　　白酒板塊：行業(yè)加速探底，高端韌性凸顯，分化加劇中底部信號漸明。
　　25年報表加速出清，行業(yè)量價齊降、利潤降幅大于收入。25年白酒需求整體延續(xù)承壓，上市酒企全年營收/歸母凈利潤分別同降18.3%/24.1%，單Q4營收/歸母凈利潤同降29.7%/45.9%，較前三季度降幅加大。利潤降幅普遍大于收入，系產(chǎn)品結構下移疊加渠道費用支持加大。行業(yè)整體量價齊降，僅茅臺、汾酒銷量逆勢增長，其余酒企銷量均雙位數(shù)下滑。酒企理性認識行業(yè)狀態(tài)，主動幫助渠道紓壓，保障春節(jié)良性經(jīng)營。
　　 26Q1表現(xiàn)分化，茅臺率先恢復正增長，多數(shù)酒企延續(xù)出清但降幅已邊際收窄。26Q1上市酒企整體營收/歸母凈利潤同降0.7%/1.7%；若剔除茅五影響，其他公司合計同降15.3%/22.8%。茅臺憑借品牌力及i茅臺大幅放量，26Q1營收/利潤同增6.5%/1.5%，率先恢復正增長；五糧液春節(jié)普五價格回落后動銷明顯改善，營收/利潤同增33.7%/82.6%（含追溯調整基數(shù)效應）。次高端及中低檔仍承壓，但擴張型次高端Q1收入降幅已收窄至個位數(shù)，舍得、酒鬼酒邊際改善。同時，酒企主動降低回款要求，剔除茅五后回款表現(xiàn)已好于收入端，渠道壓力環(huán)比減少、預期改善。
　　各價格帶龍頭韌性分化，高端茅臺穿越周期，次高端中汾酒相對突出，古井逆勢鞏固份額。高端酒Q4集中釋放渠道壓力后，Q1茅臺驅動板塊恢復正增長，市場化改革首季告捷提振信心?；匦痛胃叨酥校诰?5年全年實現(xiàn)正增長，26Q1省內收入同比持平、青20批價穩(wěn)定，基本面在行業(yè)中仍屬優(yōu)秀；古井貢酒省內龍頭優(yōu)勢持續(xù)鞏固，終端份額逆勢提升，現(xiàn)金流實際好于利潤表。擴張型次高端受商務場景恢復緩慢沖擊最大，但舍得省內率先恢復正增長，T68增長40%+表現(xiàn)亮眼。中低檔整體承壓明顯，金徽酒降幅在板塊內最輕。
　　資本市場端，盈利承壓背景下酒企強化分紅回報，牢筑價值底線。26年白酒估值持續(xù)下探，頭部酒企通過高分紅、大額回購手段保障股東回報，凸顯長期配置價值。茅臺25年分紅率79%，五糧液2025年分紅率高達224%，老窖2025年實際分紅率78%、底線股息率高于4.6%。按4月30日收盤價測算，茅臺/五糧液/老窖股息率分別對應3.3%/4.5%/4.8%，對長線資金有充足吸引力。汾酒25年分紅率65%，同時推出2025-2027年分紅率不低于65%的指引，股息提升有望加強對長線資金吸引力。
　　大眾品板塊：需求底部復蘇，龍頭改善明確。傳統(tǒng)大眾品在經(jīng)歷了幾年的調整后，26Q1需求呈現(xiàn)企穩(wěn)復蘇態(tài)勢。其中傳統(tǒng)乳肉制品、烘焙企業(yè)在過去幾年積極擁抱新興渠道、加強品渠適配動作，改革成效已逐步顯現(xiàn)，經(jīng)營底部企穩(wěn)改善；餐飲供應鏈隨下游餐飲消費持續(xù)修復穩(wěn)步回暖，調味品、速凍食品龍頭領跑板塊，企業(yè)盈利環(huán)比改善、彈性持續(xù)釋放。低度酒需求相對平淡背景下，受益結構升級及成本紅利，盈利有所改善，其中啤酒龍頭卸下包袱輕裝上陣，黃酒改革煥新迎來景氣增長。而前期相對景氣的軟飲料、零食、保健品等板塊隨著行業(yè)增速邊際放緩、渠道分散化及競爭加劇，企業(yè)間經(jīng)營分化加大。
　　投資建議：白酒筑底分化，大眾品業(yè)績?yōu)橥酢?br>　　白酒：守望復蘇，聚焦龍頭及改善品種。本輪渠道紓壓與報表出清的深度已較為充分，頭部酒企競爭壁壘在逆風中進一步強化。節(jié)奏上看，26Q2多數(shù)酒企將迎來低基數(shù)窗口期，收入及利潤降幅有望進一步收窄甚至轉正，下半年渠道去庫徹底、動銷率先回暖的酒企或率先走出底部。優(yōu)先推薦穿越周期的絕對龍頭茅臺（i茅臺大幅拓圈驅動收入回正），持續(xù)推薦經(jīng)營穩(wěn)中向好的五糧液（普五動銷改善、低基數(shù)下彈性可期）及汾酒（25年逆勢正增長、分紅指引強化長線吸引力），關注低基數(shù)下彈性品種老窖（股息率4.8%構筑安全邊際），以及區(qū)域龍頭古井（省內份額逆勢提升、現(xiàn)金流好于利潤表）、今世緣（K系及淡雅動銷正增長）。
　　大眾品：業(yè)績?yōu)橥酰瑑?yōu)選餐供乳業(yè)龍頭。一是餐飲供應鏈需求企穩(wěn)，Q1報表延續(xù)較好表現(xiàn)，看好極致承壓后反轉機會，尤其大宗上漲環(huán)境下首推海天，優(yōu)選安井、頤海、巴比，關注中炬、天味改善持續(xù)性；二是看好乳業(yè)需求回暖、原奶反轉可期，Q1板塊業(yè)績超預期持續(xù)驗證，推薦蒙牛、伊利、新乳業(yè)，三是量販業(yè)態(tài)、飲料景氣度仍高，推薦旺季將至望迎催化的農夫、東鵬，關注鳴鳴很忙、萬辰；四是持續(xù)推薦安琪，海外高增打開中期成長空間，成本加速下行支撐盈利改善，戰(zhàn)略性推薦華潤啤酒等。
　　風險提示：需求復蘇不及預期，庫存消化情況不及預期，競爭加劇等。