>> 中郵證券-食品飲料行業(yè)2025年年報(bào)&26Q1季報(bào)總結(jié)：白酒繼續(xù)筑底，乳制品／調(diào)味品景氣回升，量販業(yè)態(tài)持續(xù)高增，餐供條線全面復(fù)蘇-260512
| 上傳日期： |
2026/5/12 |
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| 3989KB |
| 格式： |
pdf 共30頁 |
來源： |
中郵證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)于大市 |
作者： |
蔡雪昱,楊逸文,張子健 |
| 行業(yè)名稱： |
食品 |
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投資要點(diǎn)
白酒：行業(yè)繼續(xù)筑底，茅臺(tái)/迎駕/酒鬼調(diào)整進(jìn)度相對(duì)領(lǐng)先。25年白酒板塊營(yíng)業(yè)總收入同比-18.15%、歸母凈利潤(rùn)同比-24.08%，26Q1營(yíng)收同比-13.57%、歸母凈利潤(rùn)同比-17.89%，行業(yè)整體處于加速筑底階段。26Q1僅茅臺(tái)、迎駕、老白干實(shí)現(xiàn)營(yíng)收利潤(rùn)雙增長(zhǎng)，結(jié)合25Q4+26Q1表現(xiàn)，僅酒鬼收入實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，迎駕下滑幅度收窄明顯，茅臺(tái)、迎駕、酒鬼、老白干調(diào)整進(jìn)度領(lǐng)先，預(yù)計(jì)后續(xù)隨基數(shù)走低板塊將逐步走出底部。高端酒方面，茅臺(tái)26Q1營(yíng)收增長(zhǎng)6.34%，i茅臺(tái)收入高增推動(dòng)直銷發(fā)力，五糧液26Q1高增得益于動(dòng)銷拉動(dòng)與渠道激勵(lì)，老窖收入利潤(rùn)下滑，三家酒企25Q4+26Q1均有下滑。次高端酒中，26Q1四家酒企營(yíng)收利潤(rùn)多下滑僅酒鬼利潤(rùn)微增，汾酒現(xiàn)金流良好、合同負(fù)債改善，水井、舍得降幅收窄，酒鬼營(yíng)收增長(zhǎng)、利潤(rùn)扭虧企穩(wěn)。蘇皖白酒表現(xiàn)分化，26Q1僅迎駕收入正增長(zhǎng)、利潤(rùn)微增，洋河、今世緣、古井均下滑，綜合來看四企降幅均有收窄，迎駕率先出清報(bào)表，企穩(wěn)跡象明顯。白酒股息率相較無風(fēng)險(xiǎn)收益率仍具有較高吸引力。茅臺(tái)/五糧液/老窖/汾酒/今世緣/古井/迎駕對(duì)應(yīng)當(dāng)前股息率在4.14%/8.63%-9.74%/5.83%/4.56%/4.36%/4.07%/3.92%。
乳制品：需求端常溫液奶恢復(fù)增長(zhǎng)/奶酪加速增長(zhǎng)，供給端原奶26年下半年有望溫和復(fù)蘇。25年乳制品板塊收入小幅下滑，26Q1同比轉(zhuǎn)正至4.88%，行業(yè)需求復(fù)蘇態(tài)勢(shì)明確，多數(shù)乳企一季度收入增速較去年提升，行業(yè)集中度進(jìn)一步上行。板塊復(fù)蘇主要由常溫液奶、奶酪回暖拉動(dòng)，低溫奶延續(xù)高景氣。原奶價(jià)格基本見底，存欄下行疊加后續(xù)備貨需求，預(yù)計(jì)26年下半年奶價(jià)有望溫和修復(fù)，上游牧場(chǎng)減值壓力緩解、利潤(rùn)有望釋放。展望26年，行業(yè)需求延續(xù)修復(fù)，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)有望緩和，常溫、奶酪景氣度提升，原奶價(jià)格企穩(wěn)上行，乳企減值及促銷壓力邊際減弱，看好伊利、新乳業(yè)、妙可藍(lán)多、三元。
調(diào)味品：行業(yè)需求復(fù)蘇明顯、復(fù)調(diào)增速更快，產(chǎn)品健康化布局&線上渠道高增。25年調(diào)味品板塊收入、利潤(rùn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，26Q1營(yíng)收、利潤(rùn)增速進(jìn)一步抬升，行業(yè)需求復(fù)蘇明確，除千禾外多數(shù)企業(yè)營(yíng)收利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。結(jié)構(gòu)上復(fù)合調(diào)味品龍頭天味、日辰、寶立增速領(lǐng)跑大盤，基礎(chǔ)調(diào)味品企業(yè)增速相對(duì)平緩，中炬依托低基數(shù)與經(jīng)營(yíng)改革一季度高增。企業(yè)端穩(wěn)固核心基本盤，紛紛布局薄鹽、減油減鹽等健康化新品，同時(shí)線上線下渠道協(xié)同發(fā)力。一季度社會(huì)餐飲收入回暖，預(yù)計(jì)26年行業(yè)需求持續(xù)修復(fù)，利潤(rùn)增速有望快于收入，海天、天味推出股權(quán)激勵(lì)錨定增長(zhǎng)目標(biāo)，看好海天、中炬、天味。
軟飲料：表現(xiàn)分化，健康化&多元化驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)，成本改善釋放盈利彈性。25年軟飲料板塊呈現(xiàn)龍頭領(lǐng)跑、中小承壓的分化格局，東鵬、農(nóng)夫收入高增，統(tǒng)一低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，康師傅、養(yǎng)元等其余企業(yè)收入下滑，東鵬、農(nóng)夫、統(tǒng)一、康師傅利潤(rùn)均受益于成本下降實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，中小企業(yè)利潤(rùn)下滑。26Q1東鵬增速持續(xù)領(lǐng)跑，綜合25Q4+26Q1，承德露露、香飄飄旺季表現(xiàn)穩(wěn)健，養(yǎng)元收入增長(zhǎng)但利潤(rùn)承壓。展望26年，龍頭繼續(xù)領(lǐng)跑，中小企業(yè)有望恢復(fù)，健康化、無糖化為主線，成本紅利延續(xù)，持續(xù)看好東鵬等龍頭。
速凍食品：行業(yè)確定性走出谷底，產(chǎn)品與渠道結(jié)構(gòu)升級(jí)驅(qū)動(dòng)高質(zhì)量增長(zhǎng)。行業(yè)需求端恢復(fù)、主要上市企業(yè)收入與利潤(rùn)均展現(xiàn)出逐季修復(fù)態(tài)勢(shì)，龍頭企業(yè)趨勢(shì)展露更早、更確定。行業(yè)拐點(diǎn)確立，優(yōu)選產(chǎn)品與渠道升級(jí)雙輪驅(qū)動(dòng)的龍頭。我們認(rèn)為，速凍及餐飲供應(yīng)鏈板塊已走出最困難時(shí)期。龍頭企業(yè)在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)與費(fèi)用精細(xì)化的推動(dòng)下利潤(rùn)彈性可期，維持對(duì)速凍及餐飲供應(yīng)鏈板塊的推薦。
零食板塊：春節(jié)錯(cuò)期&線下動(dòng)能恢復(fù)雙季度實(shí)現(xiàn)高增，渠道變革深化，頭部企業(yè)盈利修復(fù)。行業(yè)單季度收入增速出現(xiàn)顯著季度間錯(cuò)位，Q1收入增速表觀靚麗、合并25Q4+26Q1看，量販零食頭部企業(yè)收入、利潤(rùn)表現(xiàn)超預(yù)期增長(zhǎng)，制造端多數(shù)企業(yè)兩個(gè)季度收入實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，年貨節(jié)效應(yīng)帶動(dòng)線下渠道的實(shí)質(zhì)性恢復(fù)是增長(zhǎng)的核心動(dòng)能，利潤(rùn)端修復(fù)進(jìn)度慢于收入，制造端超半數(shù)企業(yè)利潤(rùn)同比仍是下滑。展望2026年，休閑零食板塊核心主線在于線下渠道的深度布局與效率提升。量販零食龍頭Q1單店回正高增、規(guī)模效應(yīng)加速釋放、凈利率連續(xù)創(chuàng)新高。
健康沖調(diào)：高景氣延續(xù)，健康化&功能化驅(qū)動(dòng)，渠道變革釋放增量。25年健康沖調(diào)賽道高景氣，西麥?zhǔn)称?、五谷磨房收入分別同比增長(zhǎng)18.11%、22.6%，利潤(rùn)同步高增，26Q1延續(xù)強(qiáng)勢(shì)。兩者聚焦健康化、功能化布局，零食量販、線上及禮盒渠道表現(xiàn)突出。成本端改善疊加費(fèi)用優(yōu)化，推動(dòng)盈利提升。展望全年，賽道景氣度將持續(xù)，藥食同源、禮盒化為主線，成長(zhǎng)確定性強(qiáng)，持續(xù)看好西麥?zhǔn)称贰?br> 烘焙食品板塊：冷凍原料業(yè)務(wù)持續(xù)高增，成本分化加劇、利潤(rùn)表現(xiàn)普遍承壓。以酵母、奶油為代表的烘焙原料業(yè)務(wù)增長(zhǎng)亮眼；而冷凍烘焙及短保面包終端需求仍處于底部修復(fù)區(qū)間。2026年關(guān)注冷凍烘焙修復(fù)、稀奶油國(guó)產(chǎn)替代及新渠道紅利。安琪酵母海外擴(kuò)張及小包裝酵母受益消費(fèi)分級(jí)，成本紅利釋放。
寵物板塊：國(guó)內(nèi)自主品牌高增驅(qū)動(dòng)收入增長(zhǎng)，費(fèi)用擴(kuò)張與匯率擾動(dòng)致盈利分化。行業(yè)整體呈現(xiàn)收入增長(zhǎng)可期、
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