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事件：26Q1騰訊音樂(lè)實(shí)現(xiàn)總收入79.0億元人民幣（yoy+7.3%，vs彭博一致預(yù)期78.9億元），實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)35.5億元，對(duì)應(yīng)毛利率44.9%（vs彭博一致預(yù)期44.8%），經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)22.7億元（yoy+7.0%，vs彭博一致預(yù)期22.4億元），對(duì)應(yīng)凈利率28.8%。股東回報(bào)方面，公司于2025年3月獲批總額10億美元、為期兩年的股份回購(gòu)計(jì)劃，預(yù)計(jì)待喜馬拉雅收購(gòu)交割完成后，將正式啟動(dòng)股份回購(gòu)。
　　1Q26音樂(lè)相關(guān)服務(wù)收入延續(xù)增長(zhǎng)但會(huì)員邊際走弱、非會(huì)員保持較高增速。1）音樂(lè)相關(guān)服務(wù)收入65.1億元（yoy+12.2%），其中會(huì)員服務(wù)收入45.7億元（yoy+6.6%），增速有所放緩主要系行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)以及未經(jīng)授權(quán)的AI生成內(nèi)容增多，但公司持續(xù)進(jìn)行內(nèi)容維權(quán)、深化騰訊生態(tài)合作，SVIP會(huì)員保持穩(wěn)步增長(zhǎng)；非會(huì)員服務(wù)收入19.4億元（yoy+28.0%），主要由廣告、IP衍生消費(fèi)及線下演出驅(qū)動(dòng)，廣告業(yè)務(wù)在競(jìng)爭(zhēng)加劇的市場(chǎng)中面臨更多挑戰(zhàn)，公司已提升廣告曝光度、降低準(zhǔn)入門檻，線下演出相關(guān)收入實(shí)現(xiàn)三位數(shù)同比增長(zhǎng)。2）社交娛樂(lè)服務(wù)和其他服務(wù)收入13.8億元（yoy-11.0%），收入占比繼續(xù)下降，公司繼續(xù)聚焦音樂(lè)主業(yè)。
　　公司對(duì)IP全鏈路商業(yè)化保持樂(lè)觀。公司聚焦內(nèi)容與平臺(tái)雙輪驅(qū)動(dòng)，拓展線下演出、周邊、粉絲俱樂(lè)部等變現(xiàn)場(chǎng)景，提升用戶生命周期價(jià)值；同時(shí)深化騰訊生態(tài)協(xié)同，借助微信視頻號(hào)打通音樂(lè)引流鏈路，提升用戶觸達(dá)與分發(fā)效率，AI主要用于內(nèi)容生產(chǎn)與推薦優(yōu)化。為優(yōu)化會(huì)員價(jià)值體系，公司于26年5月上調(diào)QQ音樂(lè)豪華綠鉆刊例價(jià)，由20元/月調(diào)整至25元/月，推動(dòng)會(huì)員業(yè)務(wù)定價(jià)更趨健康；此外，市場(chǎng)監(jiān)管總局附條件批準(zhǔn)騰訊收購(gòu)喜馬拉雅股權(quán)，公司順勢(shì)推進(jìn)“音樂(lè)+長(zhǎng)音頻”全域音頻生態(tài)布局，長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間進(jìn)一步打開。
　　盈利方面：1Q26毛利率44.9%，同比提升0.8pct，公司預(yù)計(jì)26年毛利率與25年的44.2%大體持平或略有下降。1Q26銷售及市場(chǎng)費(fèi)用2.71億元（yoy+36%），26年公司將加大自有內(nèi)容宣發(fā)與渠道推廣的針對(duì)性投入，銷售費(fèi)用增速預(yù)計(jì)略高于收入增速，但增速會(huì)低于Q1水平；1Q26管理費(fèi)用保持相對(duì)穩(wěn)定。公司核心業(yè)務(wù)盈利韌性較強(qiáng)，公司預(yù)計(jì)26年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)，但凈利率較25年基本持平或略有下降。
　　投資建議：騰訊音樂(lè)受競(jìng)爭(zhēng)影響會(huì)員、廣告業(yè)務(wù)增長(zhǎng)邊際放緩，演出、藝人周邊等非會(huì)員業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)增量。喜馬拉雅潛在并表預(yù)計(jì)對(duì)業(yè)績(jī)有正向貢獻(xiàn)，但考慮行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的負(fù)面影響仍存，基于保守性原則，我們維持26-28年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)；維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：用戶付費(fèi)不及預(yù)期、新業(yè)務(wù)進(jìn)展不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。