>> 華泰證券-基礎(chǔ)材料行業(yè)專題研究：周期建材財報綜述，盈利分化中修復(fù)-260514
| 上傳日期： |
2026/5/15 |
大小： |
718KB |
| 格式： |
pdf 共20頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
方晏荷,黃穎,石峰源 |
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25年報&26Q1總結(jié)：整體盈利低位修復(fù)，AI鏈材料景氣上行
我們總結(jié)玻纖及水泥、玻璃等周期類建材財報，認(rèn)為內(nèi)需投資偏弱仍拖累水泥、浮法玻璃等傳統(tǒng)建材盈利修復(fù)，新增資本開支持續(xù)收縮，“反內(nèi)卷”政策導(dǎo)向強化行業(yè)自律，但產(chǎn)能去化仍需時間。結(jié)構(gòu)性景氣方面，海外布局較早的水泥、光伏玻璃和陶瓷企業(yè)盈利表現(xiàn)相對較好；AI、風(fēng)電、汽車等下游景氣度相對更高，帶動電子布和部分中高端玻纖產(chǎn)品盈利加速修復(fù)，并有望延續(xù)。重點推薦高景氣持續(xù)的玻纖板塊（中國巨石），有望受益供給減產(chǎn)和封裝新技術(shù)需求的玻璃龍頭（旗濱集團、信義玻璃），以及AI新材料投資進展較快的水泥龍頭（中國建材）。
玻纖：電子布景氣上行，板塊盈利加速修復(fù)
本輪玻纖板塊盈利修復(fù)呈現(xiàn)明顯結(jié)構(gòu)分化，電子布及高端產(chǎn)品占比較高的企業(yè)率先釋放利潤彈性，粗紗企業(yè)仍處于溫和修復(fù)階段。樣本玻纖企業(yè)2025年及2026Q1營業(yè)收入分別為634/159億元，同比增長22.1%/20.5%；扣非歸母凈利潤分別為53/20億元，同比增長197.0%/79.1%，利潤端修復(fù)彈性明顯。2026Q1，AI需求增長帶動電子紗/電子布供需結(jié)構(gòu)性緊缺，7628布等主流產(chǎn)品價格加速上漲，電子紗/布占比較高的宏和科技/中國巨石盈利能力修復(fù)最為明顯，2026Q1毛利率同比分別+27.6/+9.1pct至55.7%/39.6%?，F(xiàn)金流方面，2025年樣本玻纖企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流合計114億元，同比+43.7%；資本開支方面，剔除多元化業(yè)務(wù)占比高的中材科技后，2025年樣本企業(yè)資本開支合計48億元，同比+13.0%，但較2022年高點仍明顯回落，資本開支仍處可控區(qū)間，預(yù)計中期供給擴張將較為有序。
水泥：主動降本與出海對沖國內(nèi)經(jīng)營壓力，行業(yè)供給持續(xù)收縮
樣本水泥企業(yè)2025年及2026Q1營業(yè)收入分別同比下降9.1%/9.1%，歸母凈利潤分別為50.40/-5.67億元，同比下降45.0%/多虧損4.65億元，剔除減值最大的天山股份后，2025年樣本企業(yè)歸母凈利同比+24%，反映行業(yè)在“反內(nèi)卷”共識下收縮供給，盈利得到修復(fù)。量本利方面，2025年樣本企業(yè)水泥熟料銷量平均降幅為5.5%，略小于全國市場的整體降幅，反映龍頭份額較為穩(wěn)定，噸均價同比-10元至240元；受煤炭價格下降和企業(yè)降本影響，噸成本同比-17元至184元，噸毛利同比+7元至56元，華新建材得益于海外并購擴產(chǎn)，經(jīng)營指標(biāo)表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)。華新建材、海螺水泥2025年海外收入占總收入的比重分別提升9.9/1.9pct至33.4%/7.1%。水泥企業(yè)現(xiàn)金流好于利潤端，資本開支收縮下資產(chǎn)負(fù)債表保持健康狀態(tài)，2025年樣本企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流合計440億元，同比-3.9%；資本開支合計211億元，同比-30%，23年以來連續(xù)三年減少。
玻璃：浮法、光伏玻璃景氣承壓，龍頭企業(yè)韌性相對突出
2025年樣本玻璃企業(yè)合計實現(xiàn)營業(yè)收入1,241億元，同比-1.0%；26Q1樣本企業(yè)（26Q1不含信義玻璃、信義光能，下同）合計實現(xiàn)營業(yè)收入187億元，同比-1.2%。25年樣本玻璃企業(yè)扣非歸母凈利潤合計124億元，同比+0.7%，26Q1樣本企業(yè)扣非歸母凈利12億元，同比-37.5%，玻璃企業(yè)盈利分化，源于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、成本優(yōu)勢和海外布局等差異，龍頭企業(yè)毛利率表現(xiàn)相對占優(yōu)?，F(xiàn)金流方面，2025年樣本玻璃企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流合計271億元，同比+22.1%；26Q1樣本企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流合計3億元，同比-84.9%。資本開支方面，2025年樣本玻璃企業(yè)資本開支合計155億元，同比-35.9%；剔除福耀玻璃后為93億元，同比-50.1%，浮法玻璃、光伏玻璃企業(yè)資本投入繼續(xù)收縮。玻璃板塊龍頭企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表相對穩(wěn)健，但部分盈利承壓、現(xiàn)金流較弱的企業(yè)杠桿壓力仍在累積，行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表質(zhì)量分化。
風(fēng)險提示：行業(yè)競爭加劇、供給超預(yù)期擴張、需求不及預(yù)期的風(fēng)險
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