>> 浙商證券-餐飲行業(yè)2026年中期策略：放下顯微鏡，打開望遠鏡-260611
| 上傳日期： |
2026/6/12 |
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pdf 共3頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
鐘燁晨 |
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投資要點
行業(yè)趨勢：客單價持續(xù)企穩(wěn)，格局改善利好頭部
我們繼續(xù)重申，本輪自2023年初以來的餐飲行業(yè)復蘇，其幅度由需求決定，節(jié)奏由供給決定。細分賽道來看，頭部茶飲品牌自25Q1起逐步回暖、25Q2起受益外賣大戰(zhàn)增速較快、26Q2高基數(shù)下增速回落但景氣度仍足；頭部西式快餐及正餐品牌于25Q2-Q3起逐步回暖、26年以來回暖勢頭持續(xù)。我們認為，供需錯配下行業(yè)最弱的時間段位于24Q2至25Q1，當前基本面最弱的時段已經(jīng)過去，邊際數(shù)據(jù)已進入溫和向上通道。
幅度上，需求復蘇仍較為溫和，但客單價已持續(xù)企穩(wěn)。根據(jù)社零餐飲數(shù)據(jù)，同比2019年維度，26年1-4月社零餐飲同比2019年恢復度約133%，限額以上餐飲恢復度約143%，即同比2019年視角下消費者對頭部品牌的需求仍在相對增長，餐飲呈現(xiàn)頭部集中態(tài)勢?？蛦蝺r方面，自25年10月以來CPI同比增速已持續(xù)回正，自25Q2以來肯德基同店客單價同比也基本企穩(wěn)。與此同時，我們觀察到肯德基的全家桶/全雞套餐、海底撈的鮮切品類等高客單價產(chǎn)品25年起銷量喜人。自23年末至25年初，歷經(jīng)1年多的價格內(nèi)卷后，部分消費者正重新回歸高客單價產(chǎn)品的懷抱。
節(jié)奏上，供給出清仍在持續(xù)，格局改善繼續(xù)利好頭部。自2023年起，餐飲賽道需求增速偏緩、供給增加相對較多，供需持續(xù)錯配，疊加去年外賣大戰(zhàn)平臺算法傾斜頭部，尾部品牌正持續(xù)出清。根據(jù)企查查數(shù)據(jù)，26年1-4月餐飲企業(yè)凈注冊量約15.8萬家，低于往年同期。根據(jù)窄門數(shù)據(jù)，截止26年4月末，餐飲終端門店總數(shù)同比約下滑6%，超80%以上細分賽道呈現(xiàn)凈關(guān)店。與此同時，頭部品牌如肯德基/必勝客/海底撈/古茗/蜜雪冰城/瑞幸咖啡等均呈現(xiàn)凈開店，馬太效應(yīng)進一步強化，格局正持續(xù)改善。
投資策略：放下顯微鏡，打開望遠鏡
資本市場角度看，拉長時間維度下，充沛的現(xiàn)金流、優(yōu)異的ROE、底部的估值水平，餐飲標的已具備投資性價比。
估值視角下，港股餐飲估值已位于歷史底部。當前多數(shù)餐飲標的如海底撈/百勝中國等PE估值位于不足10%歷史分位數(shù)的水平，是扎扎實實的估值底部。與此同時，2019-2025年海底撈/百勝中國實際的利潤CAGR分別約10%/7%（海底撈為歸母凈利，百勝中國為營業(yè)利潤），無懼外部環(huán)境的沖擊及變化，韌性盡顯。ROE視角下，頭部餐飲標的ROE持續(xù)維持雙位數(shù)水平，在全行業(yè)中領(lǐng)先。海底撈/百勝中國/特海國際2025年ROE分別為40%/17%/10%，領(lǐng)先的凈資產(chǎn)收益率主要源于優(yōu)異的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率?，F(xiàn)金流視角下，頭部餐飲品牌現(xiàn)金流充沛，股東回報可期。海底撈/百勝中國2025年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額分別為歸母凈利潤的1.4x/1.6x，在需求復蘇偏緩凈開店相對克制的當下，頭部餐飲企業(yè)具備極強的股東回報潛力。
基本面角度看，大浪淘沙，真金已現(xiàn)，第一梯隊已明確。
供應(yīng)鏈端，賽道融合是大勢所趨。當前，頭部品牌都在逐步走向平臺化。茶飲方面，奶茶咖啡產(chǎn)品開始深度融合，古茗開始做咖啡，瑞幸開始做輕乳茶，單品策略已獨木難支；餐飲方面，炸雞漢堡品類起家的肯德基持續(xù)拓展中式早餐粥、夜宵等產(chǎn)品，比薩品類起家的必勝客也逐步上線漢堡/意面等主食類產(chǎn)品，海底撈加速上新鮮切/鹵味/小龍蝦/飲品等菜品。戰(zhàn)略端，產(chǎn)品提質(zhì)是大勢所趨。產(chǎn)品提質(zhì)本質(zhì)是消費升級，本就在餐飲賽道潛移默化地緩慢推進，去年在外賣大戰(zhàn)帶領(lǐng)下實現(xiàn)加速。外賣大戰(zhàn)以零元購等方式帶領(lǐng)部分消費者產(chǎn)品升級，當前已出現(xiàn)了部分消費者由奢入儉難，由此促使品牌加速提質(zhì)。當前蜜雪冰城、瑞幸開啟鮮果鮮奶升級、去年海底撈鮮切產(chǎn)品大獲成功都是較好的例證。基于此，我們認為，海底撈、百勝中國、古茗等已率先完成供應(yīng)鏈建設(shè)及產(chǎn)品提質(zhì)的品牌更有機會百尺竿頭更進一步。
具體標的角度，餐飲板塊，首推當前處于估值底部區(qū)間的大市值餐飲標的，如：百勝中國、海底撈等。百勝中國當前含回購股息率約10%，今年中單位數(shù)及以上業(yè)績增長確定性強；海底撈主品牌業(yè)績穩(wěn)健性強，考慮去年凈利潤低基數(shù)，26H1利潤增速預(yù)計快于收入，預(yù)期股息率超5%。茶飲板塊，優(yōu)選品牌向上+有供應(yīng)鏈能力的茶飲品牌，如：古茗、蜜雪集團等。當前茶飲板塊市場分歧較大，而我們認為頭部品牌趨勢未改，去年外賣大戰(zhàn)實際影響的時間跨度短于市場預(yù)期、對業(yè)績的真實增量少于市場預(yù)期。年初以來蜜雪集團開店+品牌勢能繼續(xù)向上，具且現(xiàn)金流充沛，具備股東回報潛力；古茗年初以來新品表現(xiàn)喜人且供應(yīng)鏈稟賦斷層領(lǐng)先，預(yù)期股息率已超3%。
風險提示
宏觀經(jīng)濟波動、食品安全、開店不及預(yù)期等。
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