>> 浙商證券-AI應(yīng)用行業(yè)點(diǎn)評(píng)：AI美股軟件股梳理，2B AI Infra先行，2C Token經(jīng)濟(jì)學(xué)崛起-260608
| 上傳日期： |
2026/6/9 |
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pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
看好 |
作者： |
馮翠婷 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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投資要點(diǎn)
IGV（標(biāo)普北美擴(kuò)展軟件指數(shù)）超跌修復(fù)，5月漲幅超21%
受“AI吞噬論”主導(dǎo)的極度悲觀預(yù)期影響，軟件指數(shù)IGV自2025年9月22日的高點(diǎn)至2026年4月10日回撤36.6%，生成式AI被解讀為對(duì)SaaS的顛覆、vibecoding工具加劇恐慌。IGV（標(biāo)普北美擴(kuò)展軟件指數(shù)）在4月初觸及52周低點(diǎn)74.6美元后，5月漲幅超21%，創(chuàng)2001年10月以來(lái)最佳月度表現(xiàn)。驅(qū)動(dòng)修復(fù)的不是情緒回暖，而是Snowflake、MongoDB、Okta業(yè)績(jī)集中超預(yù)期的Q1業(yè)績(jī)對(duì)“AI吞噬論”的系統(tǒng)性證偽，主要集中在AIInfra和安全。
反彈結(jié)構(gòu)“Infra先行”，數(shù)據(jù)底座、身份治理、安全、可觀測(cè)漲幅居前。
我們認(rèn)為，本次反彈邏輯如下：1）美國(guó)Agent已在ToB企業(yè)內(nèi)部廣泛滲透，海量Agent并發(fā)運(yùn)行需要合規(guī)、安全地高頻訪問(wèn)企業(yè)內(nèi)部數(shù)據(jù)，AI直接拉動(dòng)了對(duì)數(shù)據(jù)平臺(tái)的用量與算力消耗。2）據(jù)Okta業(yè)績(jī)會(huì)，目前超過(guò)88%的企業(yè)已有Agent安全事件，但僅有22%的企業(yè)能夠有效治理Agent。隨著Agentic AI普及，大量新的“數(shù)字身份”正在產(chǎn)生，對(duì)身份認(rèn)證、權(quán)限治理、特權(quán)訪問(wèn)管理（PAM）實(shí)時(shí)監(jiān)控等需求將顯著提升。3）中美AI應(yīng)用率約有6-12個(gè)月的時(shí)間差，目前仍在2C和早期ToB階段，相關(guān)領(lǐng)域后續(xù)在國(guó)內(nèi)有望發(fā)力。
“AI吞噬論”的線性敘事并不符合真實(shí)產(chǎn)業(yè)邏輯。
我們認(rèn)為，Agent時(shí)代減少軟件調(diào)用的線性邏輯忽略關(guān)鍵事實(shí)：AI從演示級(jí)走向生產(chǎn)級(jí)，企業(yè)對(duì)數(shù)據(jù)治理、安全、身份管理、可觀測(cè)性、向量檢索、工作流協(xié)同等系統(tǒng)能力的需求反而被結(jié)構(gòu)性放大。AI真正帶來(lái)的并非IT預(yù)算消失，而是企業(yè)IT架構(gòu)復(fù)雜度與系統(tǒng)化需求的全面提升。
Snowflake: AI拉動(dòng)的需求強(qiáng)勁增長(zhǎng)，鎖定AWS五年60億美元Graviton算力。1）業(yè)績(jī)超預(yù)期，客戶質(zhì)量和數(shù)量齊升。Snowflake Q1營(yíng)收$13.9億（+33%），產(chǎn)品收入+34%，非GAAP營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為13.5%，非GAAP產(chǎn)品毛利率為75.0%。Q1公司凈收入留存率126%，客戶粘性與內(nèi)生增長(zhǎng)能力強(qiáng)；Q1公司凈新增客戶同比增長(zhǎng)38%，公司Forbes全球2000強(qiáng)客戶達(dá)到813家，年產(chǎn)品收入超過(guò)100萬(wàn)美元的客戶同比增長(zhǎng)29%達(dá)到779家。2）與AWS簽署五年$60億合作協(xié)議鎖定Graviton算力，CEO將Q1定義為“AI inflection point”3）收購(gòu)Natoma強(qiáng)化治理能力：公司于5月簽署最終協(xié)議，擬收購(gòu)企業(yè)級(jí)模型上下文協(xié)議平臺(tái)Natoma，將治理能力從數(shù)據(jù)管理延伸至Agent執(zhí)行與工具調(diào)用環(huán)節(jié)。
MongoDB：Atlas云數(shù)據(jù)庫(kù)業(yè)務(wù)強(qiáng)勢(shì)。1）2026Q1公司實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收6.9億美元，同比增長(zhǎng)25.2%，Atlas收入同比增長(zhǎng)29.4%至5.1億美元，占總收入約75%，NonGAAP運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率近18%；2）FY26Q1公司剩余履約義務(wù)（RPO）同比大增88%達(dá)到14.6億美元，凈年度經(jīng)常性收入擴(kuò)展率達(dá)121%，本季度公司新增2,500名客戶，客戶總數(shù)突破6.77萬(wàn)，年消費(fèi)超10萬(wàn)美元的客戶同比增長(zhǎng)15.5%至2895家；3）與LangChain戰(zhàn)略合作打造AIAgent統(tǒng)一后端，簡(jiǎn)化了從原型到規(guī)模化的過(guò)渡。4）AI工作負(fù)載增加驅(qū)動(dòng)平臺(tái)AI應(yīng)用起量：公司已充分布局生產(chǎn)環(huán)境的規(guī)模化AI工作負(fù)載需求，Vector Search采用率領(lǐng)先于公司整體增長(zhǎng)，模型上下文協(xié)議（MCP）服務(wù)器等AI工具使用量亦顯著增長(zhǎng)。
Okta驗(yàn)證了身份治理價(jià)值提升：1）公司FY27Q1實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收7.7億美元，同比增長(zhǎng)11.2%，其中，訂閱收入7.5億美元，同比增長(zhǎng)11.4%，多季度延續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。2）公司AI相關(guān)項(xiàng)目的平均訂單規(guī)模已經(jīng)明顯高于公司普通業(yè)務(wù)訂單平均規(guī)模。3）Okta圍繞Agent身份治理推出雙產(chǎn)品體系（Okta for AIAgents + Auth0 for AIAgents），CEO稱AI管線規(guī)模為公司史上最大。
Datadog、CrowdStrike、Fortinet及Palo Alto Networks的業(yè)績(jī)表現(xiàn)反映出AI規(guī)模化部署過(guò)程中監(jiān)控與安全需求同步擴(kuò)張。
Token經(jīng)濟(jì)加速產(chǎn)業(yè)進(jìn)入規(guī)?；涞?，國(guó)內(nèi)公司開(kāi)始關(guān)注Token消耗量的考核6月1日黃仁勛在GTCTaipei明確指出“Token就是資產(chǎn)，Token已成為獲利的營(yíng)收單位”，Token服務(wù)型商業(yè)模式加速成熟，Token聚合平臺(tái)、云廠商MaaS、AI中轉(zhuǎn)站三足鼎立：1）Token聚合平臺(tái)（如OpenRouter）一站式API調(diào)用平臺(tái)成長(zhǎng)迅速；2）云廠商MaaS服務(wù)面向企業(yè)提供統(tǒng)一計(jì)費(fèi)與合規(guī)方案，云商轉(zhuǎn)向Token生態(tài)化運(yùn)營(yíng)；3）AI中轉(zhuǎn)站通過(guò)跨境差價(jià)套利活躍于二級(jí)市場(chǎng)，國(guó)產(chǎn)模型性價(jià)比優(yōu)勢(shì)也催生Token出口新機(jī)會(huì)。從應(yīng)用端來(lái)看，Token經(jīng)濟(jì)率先在AI劇、營(yíng)銷與電商實(shí)現(xiàn)規(guī)?；儸F(xiàn)：AI劇大幅降本增效，市場(chǎng)規(guī)?？焖贁U(kuò)張，AI營(yíng)銷邁入全鏈路智能體時(shí)代，從ToB/ToC兩端形成強(qiáng)化。
投資建議：5月美股AI軟件股反彈核心邏輯三層：（1）反彈結(jié)構(gòu)呈“Infra先行”特征，數(shù)據(jù)底座、身份治理、安全、可觀測(cè)漲幅居前；（2）Token經(jīng)濟(jì)商業(yè)模式加速成熟，為應(yīng)用層變現(xiàn)提供底層支撐。映射A股/港股，篩選標(biāo)準(zhǔn)不是“有AI概念”，而是有真實(shí)收入利潤(rùn)增速——增長(zhǎng)質(zhì)量才是核心；（3）2B標(biāo)的業(yè)績(jī)跑出證偽“吞噬論”，但傳統(tǒng)Saas軟件股仍受Seats商業(yè)模式“被吞噬”的邏輯影響。除了計(jì)算機(jī)軟件股外，我們互聯(lián)網(wǎng)方向重點(diǎn)提示：
中美AI落地
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