>> 招商證券-宏觀與大類資產(chǎn)周報(bào)：美聯(lián)儲(chǔ)如何落地加息靴子暫非核心矛盾-260628
| 上傳日期： |
2026/6/29 |
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pdf 共11頁(yè) |
來源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張靜靜,張一平,羅丹 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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國(guó)內(nèi)方面，5月規(guī)上工業(yè)利潤(rùn)同比21.1%，主要由價(jià)格和利潤(rùn)率拉動(dòng)，生產(chǎn)端貢獻(xiàn)邊際減弱；行業(yè)層面，AI鏈的計(jì)算機(jī)制造、有色加工及化學(xué)制造三大行業(yè)拉動(dòng)最為突出。
資產(chǎn)方面，1）不宜過度看空油價(jià)。油價(jià)重挫已經(jīng)計(jì)入局勢(shì)緩和及供需再平衡預(yù)期。美國(guó)對(duì)伊政策急轉(zhuǎn)或?yàn)橹衅谶x舉策略，中選后中東不確定性仍存。2）年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏并非核心矛盾，關(guān)鍵在于歐日加息背景下，聯(lián)儲(chǔ)為守住跨境資金將不再降息，進(jìn)而作為深度虛值美聯(lián)儲(chǔ)降息期權(quán)資產(chǎn)的有色、貴金屬等難有起色。但復(fù)盤1999-2000年可知，高景氣行業(yè)回調(diào)主因是景氣拐點(diǎn)而非美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向，Q3仍建議擁抱AI，但需警惕中選落地與全球資本開支增速見頂后Q4不確定性上升。
1、國(guó)內(nèi)方面：5月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)21.1%，價(jià)格改善和利潤(rùn)率回升繼續(xù)發(fā)揮主導(dǎo)作用，生產(chǎn)端貢獻(xiàn)邊際減弱，拆分行業(yè)拉動(dòng)力來看，AI產(chǎn)業(yè)鏈的計(jì)算機(jī)制造、有色加工以及化學(xué)制造三大行業(yè)貢獻(xiàn)最為突出。
2、海外方面：1）中東形勢(shì)總體在降溫，但以色列通過打擊南黎巴嫩破壞美伊備忘錄。6月22日美伊日內(nèi)瓦談判中建立了一個(gè)關(guān)于黎巴嫩的“沖突降級(jí)機(jī)制”。6月25-26日美伊之間仍然在對(duì)等框架下還擊，戰(zhàn)爭(zhēng)烈度控制在中等水平。此外，各平臺(tái)顯示海峽通行量數(shù)據(jù)有一定程度增加。2）美聯(lián)儲(chǔ)各官員繼續(xù)釋放鷹派信號(hào)，強(qiáng)調(diào)通脹風(fēng)險(xiǎn)尚未完全消退。
3、資產(chǎn)方面：1）不宜過度看空油價(jià)。美伊協(xié)議諒解備忘錄以來，國(guó)際原油價(jià)格跌回美伊沖突爆發(fā)前水平，基本計(jì)入了沖突不再升級(jí)、霍爾木茲海峽全面開放且原油供需重回平衡等預(yù)期。我們認(rèn)為從對(duì)伊朗發(fā)起攻勢(shì)的擇時(shí)到Q2突然妥協(xié)，美國(guó)戰(zhàn)術(shù)變化或均由中期選舉選情驅(qū)動(dòng)，一旦中選結(jié)束中東局勢(shì)仍存不確定性。2）年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)究竟如何落地加息靴子或并非核心矛盾。比起年內(nèi)是否加息和加息幾次，更為確定的是為了守住跨境資金護(hù)城河，在歐日加息背景下，美聯(lián)儲(chǔ)不再降息。我們多次強(qiáng)調(diào)年內(nèi)有色、貴金屬等眾多非AI資產(chǎn)是深度虛值美聯(lián)儲(chǔ)降息期權(quán)資產(chǎn)，只要聯(lián)儲(chǔ)不再行使降息期權(quán)，上述資產(chǎn)就難有起色。而復(fù)盤1999-2000年可知，引發(fā)高景氣行業(yè)資產(chǎn)下挫的關(guān)鍵是景氣度迎來拐點(diǎn)而非美聯(lián)儲(chǔ)政策。我們?nèi)匀惶崾綫3繼續(xù)擁抱AI，但隨著中選地方選舉結(jié)束、全球資本開支增速見頂，Q4不確定性將明顯上升。
貨幣流動(dòng)性跟蹤（6月22日——6月26日）
R007及DR007利率快速?zèng)_上1.50%上方，資金面依然偏緊
流動(dòng)性復(fù)盤：
本周資金面整體呈先緊后松但總體中性偏緊格局，核心矛盾在于季末因素、巨額公開市場(chǎng)到期與政府債繳款共振推升資金價(jià)格，R007、DR007快速?zèng)_上1.50%點(diǎn)位上方，周度利率中樞出現(xiàn)明顯上移，為平抑利率波動(dòng)，央行加大投放力度，連續(xù)多日凈投放7天逆回購(gòu)，并于25日超額續(xù)作MLF，維持流動(dòng)性呵護(hù)態(tài)度，但資金利率回落有限，凸顯銀行體系負(fù)債端壓力猶存。關(guān)鍵轉(zhuǎn)折出現(xiàn)在25日，央行超額續(xù)作MLF釋放中長(zhǎng)期資金，同時(shí)宣布將于6月29日、30日新增隔夜逆回購(gòu)操作品種，釋放出清晰的政策托底信號(hào)，平滑季末、季初的資金需求與集中到期。總體看，央行“量寬價(jià)穩(wěn)”操作下，資金面雖維持緊平衡，但短端利率中樞已獲政策錨定，市場(chǎng)預(yù)期趨于穩(wěn)定。
公開市場(chǎng)操作方面，共有19358億元7天期逆回購(gòu)與3000億元MLF到期，央行累計(jì)開展了22655億元7天期逆回購(gòu)、5000億元MLF與2800億元國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存操作，全周實(shí)現(xiàn)凈投放8097億元。往后看，下周（6月29日—7月3日）7天逆回購(gòu)到期22655億元。
貨幣市場(chǎng)：
資金價(jià)格方面，本周R001、DR001、R007、DR007價(jià)格中樞分別為1.45%、1.41%、1.57%、1.54%；周度均值來看，R001、DR001、R007、DR007資金價(jià)格較前一周分別變動(dòng)-0.82、-1.78、+5.04、+2.78bp。成交量方面，銀行間質(zhì)押式回購(gòu)日均成交額65273.29億，較上周增加了9179.04億。
政府債：
本周，地方政府債凈融資2276.56億元，國(guó)債凈融資3839.1億元，合計(jì)凈融資約6115.66億元，（6.22-6.26）政府債凈繳款合計(jì)為5834.06億元。按照目前披露的發(fā)行計(jì)劃來看，下周（6月29日-7月3日），政府債預(yù)計(jì)凈繳款規(guī)模降至1550.2億元左右。
同業(yè)存單：
一級(jí)市場(chǎng)，截至6月26日，長(zhǎng)短端同業(yè)存單利率中樞集體上行。具體來看，3M、6M、9M、1Y同業(yè)存單利率中樞分別為1.48%、1.50%、1.51%、1.54%，較上周分別變動(dòng)+1.00、+0.06、+0.77、+1.00bp。二級(jí)市場(chǎng)，周度均值來看，1個(gè)月AAA同業(yè)存單上行1.61bp至1.4448%，3個(gè)月AAA同業(yè)存單下行0.63bp至1.4374%，9個(gè)月AAA同業(yè)存單上行0.2bp，一年AAA同業(yè)存單上行0.1bp。
大類資產(chǎn)表現(xiàn)跟蹤（6月22日——6月26日）
權(quán)益：
1）A股市場(chǎng)：主要指數(shù)普遍回落，前期強(qiáng)勢(shì)成長(zhǎng)板塊進(jìn)入高位整理。
2）港股市場(chǎng)：明顯下行，表現(xiàn)繼續(xù)弱于A股。
3）海外股市：美股分化回落，納指跌幅較大，日韓市場(chǎng)明顯調(diào)整。
債券：
1）國(guó)內(nèi)：短端國(guó)債收益率明顯下行，長(zhǎng)端基本持平。
2）海外：美債收益率明顯下行，海外長(zhǎng)端利率多數(shù)回落。
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