>> 中信建投-新疆眾和(600888)AI電容、芯片及先進(jìn)封裝發(fā)展使4N6、5N及6N高純鋁需求大增，公司迎來(lái)發(fā)展機(jī)遇-260629
| 上傳日期： |
2026/6/29 |
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| 格式： |
pdf 共22頁(yè) |
來(lái)源： |
中信建投 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
王介超,王曉芳,覃靜 |
| 下載權(quán)限： |
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核心觀點(diǎn)
AI服務(wù)器出貨量大增，且功率和電壓不斷加大，大幅驅(qū)動(dòng)鋁電解電容、固液混合鋁電解電容、超級(jí)電容和MLPC的需求增長(zhǎng)，進(jìn)而拉動(dòng)了電極箔原料高純鋁的需求。同時(shí)，半導(dǎo)體需求增長(zhǎng)，高純鋁濺射靶材國(guó)產(chǎn)化和高純鋁濺射靶材原料高純鋁的國(guó)產(chǎn)化則對(duì)5N5以上的高純鋁需求形成大幅拉動(dòng)。公司高純鋁規(guī)模約占全球30%，全球第一，技術(shù)水平全球領(lǐng)先，是唯一既掌握三層電解法又具備偏析法工藝、可批量生產(chǎn)5N~6N超高純鋁的廠家，將高度受益于AI電容和半導(dǎo)體鋁靶材的快速增長(zhǎng)。
AI服務(wù)器功率提升，拉動(dòng)電容用高純鋁快速增長(zhǎng)
AI服務(wù)器供電系統(tǒng)依賴多種含鋁電容。一次電源（PSU）用牛角電容，二次電源端較多使用固液混合鋁電解電容，靠近芯片側(cè)用MLPC電容，超級(jí)電源則和BBU（備用電源單元）組成混合儲(chǔ)能架構(gòu)。隨著機(jī)柜功率和電壓的增長(zhǎng)，電容的配置數(shù)量和參數(shù)要求更高。以鋁電解電容為例，GB200每臺(tái)機(jī)柜估算配置180顆鋁電解電容器，Rubin VR200估算用到480顆，達(dá)到了翻倍以上增長(zhǎng)。隨著機(jī)柜功率增長(zhǎng)，儲(chǔ)能系統(tǒng)需從傳統(tǒng)UPS電池演進(jìn)為超級(jí)電容+鋰電混合方案，以滿足微秒級(jí)功率瞬態(tài)響應(yīng)需求。從GB300開始，超級(jí)電容正式從可選配件變?yōu)闃?biāo)配硬件，后續(xù)單機(jī)配置也會(huì)隨著電壓和功率持續(xù)膨脹。固液混合鋁電解電容在二次電源側(cè)承擔(dān)中頻濾波穩(wěn)壓作用，因此用量隨著單柜總功率的攀升而線性放大。MLPC主要部署在芯片側(cè)，承擔(dān)高頻去耦與瞬態(tài)響應(yīng)，因此用量與AI芯片功耗及封裝密度高度相關(guān)。以上四種電容都需要用到鋁電極箔。隨著AI機(jī)柜功率放大，鋁電極箔用量將迎來(lái)高速增長(zhǎng)，上游高純鋁需求也將隨之增長(zhǎng)，有望迎來(lái)量?jī)r(jià)齊升。
濺射靶材用高純鋁需求迎來(lái)三重拉動(dòng)
半導(dǎo)體成熟制程的穩(wěn)定增長(zhǎng)和先進(jìn)封裝的高速增長(zhǎng)拉動(dòng)了高純鋁濺射靶材的需求。而國(guó)內(nèi)高純鋁濺射靶材企業(yè)也已經(jīng)進(jìn)入國(guó)內(nèi)外頭部芯片廠供應(yīng)鏈，國(guó)產(chǎn)化率正逐步提升，進(jìn)一步拉動(dòng)了國(guó)產(chǎn)高純鋁濺射靶材的需求增速。與此同時(shí)，國(guó)產(chǎn)高純鋁靶材原料也已經(jīng)批量供貨國(guó)內(nèi)靶材企業(yè)，逐步替代進(jìn)口高純鋁原料，從而形成了需求的三重拉動(dòng)，國(guó)產(chǎn)5N5以上的高純鋁市場(chǎng)增速可觀。
公司高純鋁在規(guī)模和技術(shù)上均具備明顯優(yōu)勢(shì)。
全球高純鋁年產(chǎn)能約25-30萬(wàn)噸，集中在國(guó)內(nèi)，公司以9.2萬(wàn)噸產(chǎn)量居全球首位。另外，公司的高純鋁技術(shù)水平突出，是目前國(guó)內(nèi)唯一既掌握三層電解法又具備偏析法工藝、可批量生產(chǎn)5N~6N超高純鋁的廠家。隨著AI電容的發(fā)展，預(yù)計(jì)未來(lái)高純鋁的產(chǎn)銷缺口持續(xù)拉大，有望實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊增。而超高純鋁濺射靶材原料的三重需求拉動(dòng)則打開了高端市場(chǎng)的增量。公司作為高純鋁市場(chǎng)規(guī)模和技術(shù)兩個(gè)維度上的龍頭，將高度受益。
盈利預(yù)測(cè)
公司正處于業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)+新產(chǎn)能釋放+AI需求放量的三重疊加窗口。2026Q1毛利率從2025年全年8.98%跳升至20.70%（近五年單季最高），凈利潤(rùn)同比+18.92%，業(yè)績(jī)拐點(diǎn)已獲初步驗(yàn)證。公司2026-2028年的營(yíng)收分為84.46億元、90.6億元和95.8億元，對(duì)應(yīng)的業(yè)績(jī)分別12.02億元、18.14億元和22.5億元，對(duì)應(yīng)的PE分別為21倍、14倍和11倍，給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
合金及鋁制品業(yè)務(wù)的鋁價(jià)周期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。公司合金產(chǎn)品（29.66億元）和鋁制品（6.98億元）合計(jì)占總收入約46%，本質(zhì)上是鋁冶煉加工的周期性業(yè)務(wù)，盈利與電解鋁價(jià)格高度正相關(guān)。2025年合金產(chǎn)品毛利率6.27%，鋁制品毛利率10.72%，利潤(rùn)彈性對(duì)鋁價(jià)極為敏感。若全球電解鋁供需格局逆轉(zhuǎn)或宏觀經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致鋁價(jià)趨勢(shì)性走弱，該板塊利潤(rùn)將大幅收縮，拖累公司整體業(yè)績(jī)。
能源成本上升風(fēng)險(xiǎn)。電解鋁單噸耗電約13,000kWh，三層電解法高純鋁噸鋁耗電約16,000kWh，對(duì)電價(jià)敏感度極高，均是高能耗行業(yè)，如果電價(jià)波動(dòng)，能源成本上升，將推高公司成本影響利潤(rùn)釋放。
下游AI服務(wù)器需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。公司高純鋁→電子鋁箔→電極箔的增量邏輯高度依賴AI服務(wù)器電容需求爆發(fā)和800VHVDC架構(gòu)落地。若英偉達(dá)因基礎(chǔ)設(shè)施制約推遲部署節(jié)奏，或AI算力投資增速放緩，相關(guān)拉動(dòng)效應(yīng)將延后兌現(xiàn)。
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