>> 國信證券-比音勒芬(002832)攜手Snow Peak品牌有望打開第二成長曲線-260701
| 上傳日期： |
2026/7/1 |
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| 2336KB |
| 格式： |
pdf 共41頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
優(yōu)于大市 |
作者： |
丁詩潔,劉佳琪 |
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lSnow Peak公司概況和歷史復(fù)盤：從高端戶外裝備制造商走向生活方式品牌，私有化后開啟發(fā)展新階段。1）Snow Peak創(chuàng)立于1958年，起家于日本燕三條制造業(yè)腹地，最初聚焦登山與露營裝備，后在“恢復(fù)人性”“人生，野游”等理念驅(qū)動(dòng)下，逐步從單一用品制造商發(fā)展為覆蓋裝備、服裝、餐飲、居住提案、營地運(yùn)營等領(lǐng)域的高端戶外生活方式品牌。公司2014-2022年處于快速擴(kuò)張階段，收入曾連續(xù)多年雙位數(shù)增長，2022年達(dá)到收入高峰期307.7億日元（約15.79億人民幣），2023年同比回落16%。早期日本本土市場(chǎng)發(fā)展更為順利，近幾年海外市場(chǎng)占比上升。2）管理上，公司經(jīng)歷家族接班到職業(yè)經(jīng)理人搭檔制；股權(quán)上，公司2024年私有化，貝恩資本與創(chuàng)始人深度綁定；區(qū)域運(yùn)營上，公司根據(jù)市場(chǎng)成熟度在日本、韓國、歐美和中國配置不同的直營、批發(fā)、電商與本地化組合。
比音勒芬與Snow Peak合作前景：統(tǒng)一中國經(jīng)營體系，釋放品牌潛力打開第二成長曲線。1）2026年6月比音勒芬與Snow Peak、GAMSUNG達(dá)成戰(zhàn)略合作，比音勒芬成為其中國核心戰(zhàn)略合作伙伴，并統(tǒng)一負(fù)責(zé)中國市場(chǎng)推廣、銷售及渠道管理，合作范圍覆蓋日本線服飾、露營裝備、咖啡及韓國線服飾等核心板塊。此次合作的意義一方面在于終結(jié)Snow Peak中國過去長期存在的“日本總部體系+韓國服飾授權(quán)體系”并行的雙網(wǎng)絡(luò)格局，緩解渠道割裂、門店體系不一致和品牌表達(dá)分散的問題，另一方面也有望更好的借助比音勒芬的資源和能力，使得三方在品牌于中國市場(chǎng)的快速發(fā)展中共同受益。2）從品牌定位與競(jìng)爭(zhēng)格局看，Snow Peak主打高質(zhì)感露營生活方式，與韓國戶外品牌可隆和日本戶外品牌Mont-Bell相比，其在國際市場(chǎng)擁有較高的美譽(yù)度與知名度，但品牌銷售體量較低。可隆和Mont-Bell品牌近年來在中國市場(chǎng)發(fā)展迅速，相比之下Snow Peak存在諸多運(yùn)營改善的空間，包括中國市場(chǎng)的門店密度偏低、門店落位質(zhì)量欠佳、服飾品類滲透率偏低和低價(jià)產(chǎn)品銷售比例過高等問題。若后續(xù)比音勒芬能針對(duì)其貨品、渠道和營銷進(jìn)行有效梳理與賦能，Snow Peak品牌具有較大的發(fā)展空間。比音勒芬擁有近1500家優(yōu)質(zhì)門店資源、頭部商圈落位能力和成熟零售數(shù)字化體系，當(dāng)前已推動(dòng)Snow Peak進(jìn)入上海前灘太古里、廣州聚龍灣太古里等高端商圈，未來有望加快一二線核心城市擴(kuò)張。同時(shí)，比音勒芬品牌具有豐富的高端品牌運(yùn)營成功經(jīng)驗(yàn)，與SnowPeak品定位也具有協(xié)同性。
盈利預(yù)測(cè)：經(jīng)營拐點(diǎn)已至，步入業(yè)績(jī)釋放期。根據(jù)分渠道預(yù)測(cè)，未來三年電商渠道在低基數(shù)下維持高增長，直營增速略高于加盟，合計(jì)三年收入分別為52.22/59.18/63.97億元，同比增長21.0%/13.3%/8.1%。渠道結(jié)構(gòu)變化和費(fèi)用規(guī)模效應(yīng)下凈利率提升，預(yù)計(jì)2026-2028年公司歸母凈利潤分別為6.97/8.22/9.15億元，同比增長26.6%/17.8%/11.3%。
估值投資建議：把握公司短期業(yè)績(jī)彈性，及中長期成長空間。比音勒芬作為國內(nèi)高端高爾夫服飾龍頭，主品牌具備較強(qiáng)品牌護(hù)城河，2026年經(jīng)營拐點(diǎn)進(jìn)一步確立，一季度營收與歸母凈利潤已實(shí)現(xiàn)高雙位數(shù)增長，電商高增、直營擴(kuò)店和加盟補(bǔ)庫共同支撐短期業(yè)績(jī)修復(fù)。中長期看，公司通過并購KENT&CURWEN、CERRUTI 1881及代理OOFOS、Snow Peak等品牌，逐步構(gòu)建覆蓋高端商務(wù)、度假休閑、戶外生活方式和運(yùn)動(dòng)恢復(fù)等賽道的多品牌矩陣，各品牌未來3-5年有望陸續(xù)成熟，成為公司新的增長極。估值層面，公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2026年P(guān)E約17倍，PEG約0.76倍，處于可比公司偏低水平；考慮公司在高端細(xì)分賽道的稀缺性、盈利質(zhì)量?jī)?yōu)勢(shì)及多品牌協(xié)同帶來的成長韌性，給予公司2027年16-18倍PE，對(duì)應(yīng)合理估值區(qū)間23-26元，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)需求不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、加盟渠道庫存風(fēng)險(xiǎn)、存貨減值風(fēng)險(xiǎn)、多品牌孵化不及預(yù)期。
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