>> 東方證券-海外札記：本輪美元反彈的動能和前景-260704
| 上傳日期： |
2026/7/5 |
大小： |
1071KB |
| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
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作者： |
王仲堯,孫金霞,吳澤青 |
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此報告為加密報告 |
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研究結(jié)論
過去1–2周，美元指數(shù)突破101并持續(xù)走強(qiáng)，同時黃金與原油同步回調(diào)。這一輪行情本質(zhì)仍處在上一輪宏觀主線——“美國經(jīng)濟(jì)超預(yù)期驅(qū)動的加息交易”——的延續(xù)與再定價階段，而不是新的美元周期啟動。
一、當(dāng)前美元走強(qiáng)的核心機(jī)制：美國經(jīng)濟(jì)韌性-加息交易框架
1）美國端：經(jīng)濟(jì)超預(yù)期，加息交易延續(xù)。本輪美元本質(zhì)仍在交易通脹黏性、美國強(qiáng)經(jīng)濟(jì)背景下，利率將在更長時間維持高位。
2）非美端：歐洲、日本的“預(yù)期修正”強(qiáng)化美元相對優(yōu)勢。
歐洲方面，伊朗沖突后，歐洲受到能源漲價的直接沖擊明顯強(qiáng)于美國，表現(xiàn)通脹和成本抬升、居民購買力受壓、企業(yè)訂單轉(zhuǎn)弱。弱經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)下，歐央行年內(nèi)剩余的加息預(yù)期在落地后反而回落，歐美2y利差5月以來趨勢走闊，推動匯率向美元有利方向變化。5月以來美元指數(shù)漲幅約3.6%，歐元貢獻(xiàn)了其中約2%的漲幅。
日本方面，雖然政策正?；栽谕七M(jìn)，但加息節(jié)奏偏慢，尚不足以扭轉(zhuǎn)美日利差，套息交易仍有吸引力，美元兌日元自5月初低點(diǎn)以來上漲約3.2%。
因此，非美雖然已經(jīng)啟動了正式加息，但“加息的邊際預(yù)期”弱于美國，反而強(qiáng)化了美元的相對利率優(yōu)勢。
3）節(jié)奏上：利率先行，匯率滯后，形成趨勢延續(xù)。美債利率在前期已經(jīng)快速上行，基本完成“加息交易定價”，當(dāng)前處于階段性回調(diào)/震蕩。但匯率市場通常更趨勢化，也更滯后于利率市場反應(yīng)。
二、市場解釋中的誤區(qū)：沃什鷹派與貝森特言論并非本輪美元上行的核心驅(qū)動
近期市場將部分政策表態(tài)（如沃什偏鷹信號、貝森特關(guān)于美元體系表述）與美元上漲直接關(guān)聯(lián)，但從框架上看，這一解釋權(quán)重較低：
1）政策人物立場本身并無邊際變化。沃什、貝森特均屬于特朗普政府體系內(nèi)“維護(hù)美元信用與金融穩(wěn)定”的技術(shù)型/制度型官員，其核心立場長期一致。
2）更關(guān)鍵的是：沖突與地緣并未強(qiáng)化美元信用。從相關(guān)諒解備忘錄/框架性安排及后續(xù)執(zhí)行情況看，美國未能通過伊朗沖突形成新的制度性美元信用背書。
3）時間順序不支持。美元這一輪上行早于貝森特相關(guān)言論與事件發(fā)酵。
三、后續(xù)關(guān)鍵變量：核心仍是美國經(jīng)濟(jì)韌性拐點(diǎn)，決定美元與大類資產(chǎn)方向切換
1）當(dāng)前階段：加息交易仍未結(jié)束，但接近驗證窗口。Q2以來數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期的“再定價空間”正在進(jìn)入關(guān)鍵驗證期。
2）關(guān)鍵觀察窗口：未來1–2周數(shù)據(jù)。市場將集中定價：7月PMI、6月非農(nóng)就業(yè)。這將決定：美國經(jīng)濟(jì)是否“繼續(xù)超預(yù)期”，還是開始進(jìn)入“動能放緩”交易。
3）基準(zhǔn)判斷（不變）：下半年經(jīng)歷放緩。當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)韌性最主要是AI助推，而目前AI投融資受到宏觀環(huán)境約束增加，美股波動放大，這些都不利于AI對于宏觀經(jīng)濟(jì)的拉動。與此同時，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)感受到的高通脹、高利率壓力將從Q3后半段顯現(xiàn)。我們的核心判斷仍然維持不變：下半年美國增長與通脹大概率經(jīng)歷一輪邊際放緩。當(dāng)前定價的加息預(yù)期將逐步回落。美債利率下行。
對應(yīng)資產(chǎn)路徑：美元：3–4%溫和回調(diào)/貶值壓力。大宗商品：壓制緩解，當(dāng)美聯(lián)儲加息預(yù)期消退，可能出現(xiàn)一輪反彈。股票：由于宏觀上美元和利率在下半年具有回落空間，宏觀因素對市場的影響邊際改善。但核心還是看科技敘事走向。當(dāng)前還是處于宏觀難以影響科技，但科技很大程度影響宏觀的框架。
風(fēng)險提示
地緣形勢發(fā)展的不確定性。
經(jīng)濟(jì)基本面大幅惡化的風(fēng)險。全球央行超預(yù)期加息的風(fēng)險
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