>> 東方證券-“通往再平衡之路”系列之六：以新一輪“國改”助推財政新循環(huán)-260701
| 上傳日期： |
2026/7/1 |
大小： |
496KB |
| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
東方證券 |
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作者： |
陳至奕,孫金霞,黃汝南 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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研究結論
新一輪“國改”方案已經下發(fā)，盡管全文尚未公布，但從各地、各國企的會議與表態(tài)中可以初步判斷，改革對國資“要做什么”做了前所未有的明確廓清。如果說，以往國改的重點是各個企業(yè)“去杠桿”、“混改”、提質增效，屬于微觀層面上的企業(yè)治理優(yōu)化，那么未來國改將從這種微觀治理走向宏觀調控，更加強調布局調整，有進有退，使之成為國家安全與產業(yè)升級的主力。
在土地財政長期退坡、傳統(tǒng)增長抓手被削弱的當下，我們認為對新一輪國企改革的理解，應更多從構建新財政循環(huán)的角度出發(fā)。從賣地+基建+招商引資+工業(yè)增長的舊循環(huán)，走向中央財政加力為民生托底+地方股權投資重點投向戰(zhàn)略新興行業(yè)+國資更加聚焦主業(yè)從而解決科技與安全的核心訴求新循環(huán)，涉及一部分收入減少（土地財政、零基預算）、一部分收入增加（公共服務運營、存量資產盤活、稅收更嚴格監(jiān)管，以及未來可能的消費稅調整）、支出優(yōu)化（支持國家安全+戰(zhàn)略新興產業(yè)）與層級協(xié)調（對地方的轉移支付要更為合理，如根據常住人口規(guī)模提供基本公共服務）。
為什么強調主業(yè)的邊界？為了更加集中，更好貫徹國家戰(zhàn)略意圖。新方案提出，要將央企資產與營收高度集中于重點行業(yè)，預計會有后續(xù)指導性文件配套，一是行業(yè)清單，“十五五”提出“制定實施國有經濟布局優(yōu)化和結構調整指引目錄”，意味著改革要求是剛性的，尤其需要留意房地產、酒店、傳統(tǒng)輕工業(yè)等；二是功能考核，《中央企業(yè)功能界定管理辦法》有望在近期正式出臺，主要是為了解決公益類企業(yè)在兼顧安全與效益時可能面臨的矛盾。
錢從哪里來？盤活資產與公共服務，現有案例包括但不限于從“賣木頭”的森林工業(yè)向包含康養(yǎng)、旅游、礦泉水制造在內的生態(tài)經濟轉型（吉林長白山森工集團）、從粗放式城建到人才公寓與保障房運營（各地都有出現）、從“挖煤賣煤”到“富礦精開”與交易平臺建設（貴陽礦能集團）等等。對于資本市場的影響，一是以公共服務漲價對沖部分土地財政退坡的可能性，二是會有更多文旅、農村、縣域等消費場景被相關國企釋放出來，三是存量資產盤活更加密集，也相應會產生更多新型金融產品（REITs、ABS等），也因為此，監(jiān)管對隱性債務與新增風險的謹慎也大概率維持在較高水平。
投到哪里去？在新的財政循環(huán)中，國企相對于普通企業(yè)，所承擔的戰(zhàn)略使命會進一步增加，包括統(tǒng)一大市場、保障國家資源與糧食安全、軍工國防、發(fā)展新興產業(yè)與未來產業(yè)等等。我們不妨觀察2024年至今新成立的央企，這些企業(yè)普遍與跨區(qū)域且具有戰(zhàn)略意義的大型基建、物流與地理等“統(tǒng)一大市場”基礎設施、可帶動“強鏈補鏈延鏈”的支柱或新興產業(yè)有關。在手段上，國企主導的股權投資（在制度范圍內有一定容錯機制，較債務融資更富彈性，也不會因為局部風險產生的剛性兌付而傳導為更大危機）取代了以往的財稅補貼與土地優(yōu)惠（增加政府債務），成為扶持本地產業(yè)的工具。
新財政循環(huán)的構建并非剛剛開始：（1）前期已在推進的“零基預算”并非簡單“省錢”，而是向固化格局說“不”，有些支出勢必會被壓減；（2）城投轉型是最佳觀察指標，部分已邁向資產運營與資本運作，“瘦身健體”的目的同樣是聚焦和提效。
當前經濟正在從地產帶動向科技帶動轉型，財政的相應轉變既是應對挑戰(zhàn)的務實選擇，也是面對以大國競爭與新興行業(yè)為主旋律的未來時，主動謀篇布局的結果。在此過程中，投資與增長存在減速壓力，但根本目標是提升資金效率，聚焦中美博弈與戰(zhàn)略新興行業(yè)，這會對資本市場產生長遠影響。
風險提示：（1）技術路線與重要賽道快速變化，國有企業(yè)跟進不及時的風險；（2）國有企業(yè)在穩(wěn)就業(yè)、保民生等社會公益領域負擔過大的風險；（3）新財政體系構建尚未完成，傳統(tǒng)經濟下的債務與地產風險仍在暴露的風險。
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