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    2011 年業(yè)績基本符合預(yù)期：報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入18.3 億元，同比增長79%，凈利潤2.17 億元，同比增長132%，EPS 0.40 元（扣非后EPS 0.43 元），基本符合我們的預(yù)測0.42 元；其中第四季度由于計(jì)提較多費(fèi)用，僅實(shí)現(xiàn)EPS 0.05元；全年每股經(jīng)營性現(xiàn)金0.07 元，同比下降34%。期內(nèi)確認(rèn)房產(chǎn)收入2.8 億元，貢獻(xiàn)凈利潤約3100 萬元，合EPS 0.058 元。2011 年度利潤分配預(yù)案為每10股派送現(xiàn)金紅利1 元（含稅）。2011 年攤銷股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用5307 萬元，公司股權(quán)激勵(lì)總費(fèi)用約1.4 億元，預(yù)計(jì)2012 年攤銷3000 萬元。公司股權(quán)激勵(lì)的行權(quán)條件為2010~2012 年度的凈利潤分別不低于1.9 億、2.1 億和2.5 億元。
    沙坦類原料藥是公司業(yè)績增長的主要驅(qū)動(dòng)力。2011 年公司沙坦類原料藥共實(shí)現(xiàn)收入6 億元，同比增長116%，貢獻(xiàn)了2011 年62%的主業(yè)收入增量（扣除房地產(chǎn)）；毛利率40.8%，同比上升5 個(gè)百分點(diǎn)。沙坦類藥物的歐美專利集中在2010~2014 年到期（參見表5）。我們估算，沙坦類原研藥API 年用量1800 噸，仿制藥API 有望超過3000 噸。公司目前各類沙坦API 產(chǎn)能共700 噸，其中氯沙坦產(chǎn)能200 噸、纈沙坦180 噸（2012 年將擴(kuò)產(chǎn)150 噸）、厄貝沙坦300 噸（2012 年將擴(kuò)產(chǎn)120 噸）。我們認(rèn)為，未來兩年內(nèi)全球沙坦類原料藥市場仍將呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，公司將持續(xù)受益。
    制劑出口漸入收獲期。公司目前獲得8 個(gè)ANDA 文號，在美國和歐洲市場分別有3 個(gè)和5 個(gè)產(chǎn)品上市銷售。制劑出口2010 年共實(shí)現(xiàn)收入1000 萬元，2011年約6000 萬元，遠(yuǎn)超我們預(yù)期。制劑業(yè)務(wù)毛利率同比下滑28.5 個(gè)百分點(diǎn)的原因在于OEM 的出口形式毛利率較低，僅20~30%，低于國內(nèi)制劑銷售60%的毛利率。我們認(rèn)為2012 年公司制劑出口收入有望突破2 億元，其中一半左右將使用華海（美國）公司的品牌自主銷售。