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    公司今日披露11 年年報(bào)，公司11 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入287.44 億元，同比增長(zhǎng)23.96%，歸屬于上市公司的凈利潤(rùn)為34.28 億元，同比增長(zhǎng)24.42%，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)為20.09 億元，同比增長(zhǎng)0.76%，基本每股收益為0.81 元，扣除非經(jīng)常性損益后的基本每股收益為0.48 元，略低于我們的預(yù)期。
    投資要點(diǎn)：
    水泥盈利低于預(yù)期是4 季度凈利潤(rùn)低于預(yù)期的主因。11 年公司銷售水泥和熟料3672 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)29.04%（新增量主要來(lái)自河北、山西在建產(chǎn)能的陸續(xù)投放），略低于我們預(yù)計(jì)的3800 萬(wàn)噸。但4 季度水泥價(jià)格加速下行是造成4 季度水泥盈利低于的主因：4 季度京津冀地區(qū)水泥價(jià)格進(jìn)一步回落（河北地區(qū)高標(biāo)號(hào)水泥價(jià)格跌至300 元/噸（含稅）附近，北京地區(qū)高標(biāo)號(hào)水泥回落至420 元/噸（含稅）），使得水泥的毛利率由上半年的25.8%下滑至4 季度的20%以下，全年水泥的噸毛利跌至76 元/噸。
    京津冀景氣度將繼續(xù)回落，下半年有望回暖。11 年河北地區(qū)新增熟料產(chǎn)能1565 萬(wàn)噸，增速為24.7%，大幅高于同期9.2%的需求增速。節(jié)后京津冀地區(qū)需求啟動(dòng)緩慢，供需矛盾進(jìn)一步凸顯，為了穩(wěn)住當(dāng)前價(jià)格，華北已經(jīng)于3月27 日開(kāi)始了全面停窯，但我們認(rèn)為若后續(xù)需求仍無(wú)實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)（2 季度很有可能是一個(gè)“旺季不旺”的局面），停窯之后價(jià)格或繼續(xù)下行。但考慮到12年全年的需求總量還是有的，上半年被壓制的需求會(huì)在下半年體現(xiàn)，故行業(yè)景氣度有望在下半年回暖。
    商品房結(jié)轉(zhuǎn)面積好于預(yù)期，保障房結(jié)轉(zhuǎn)面積低于預(yù)期。全年商品房結(jié)轉(zhuǎn)面積48.37 平米，同比增14.89%，好于預(yù)期，保障房住房結(jié)轉(zhuǎn)面積35.19 萬(wàn)平米，同比減少21.96%，低于預(yù)期。我們認(rèn)為商品房好于預(yù)期在于公司為了完成年度業(yè)績(jī)目標(biāo)在4 季度加大了推盤力度，而保障房低于預(yù)期則在于嚴(yán)格的價(jià)格審批環(huán)節(jié)影響了保障房的按時(shí)結(jié)轉(zhuǎn)。房地產(chǎn)調(diào)控仍在持續(xù)，12年結(jié)轉(zhuǎn)面積預(yù)計(jì)無(wú)大幅好轉(zhuǎn)的可能。
    給予“推薦”的投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司12-14 年EPS 分別為0.77 元/0.96元/1.10 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)12-14 年P(guān)E 分別為11.0 倍/8.9 倍/7,7 倍，給予“推薦”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)調(diào)控致結(jié)轉(zhuǎn)面積和結(jié)轉(zhuǎn)價(jià)格低于預(yù)期，需求啟動(dòng)緩慢致水泥價(jià)格低于預(yù)期。