>> 湘財(cái)證券-成商集團(tuán)(600828)調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)：外延擴(kuò)張隨意性較大,短期業(yè)績(jī)壓力較大-120712
| 上傳日期： |
2012/7/17 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
中性（首次） |
作者： |
劉飛燁 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事件： 近日，我們調(diào)研了成商集團(tuán)，就公司未來發(fā)展規(guī)劃和近期經(jīng)營(yíng)情況與公司管理層進(jìn)行交流。 投資要點(diǎn)： 公司主營(yíng)百貨零售，近年來主業(yè)收入穩(wěn)步快速增長(zhǎng)。 公司主營(yíng)百貨超市零售經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，堅(jiān)持以人民商場(chǎng)和茂業(yè)百貨兩個(gè)品牌為運(yùn)作平臺(tái)，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行內(nèi)外生擴(kuò)張，其中茂業(yè)百貨品牌定位于精品、時(shí)尚的中高端百貨，人民商場(chǎng)定位于社區(qū)百貨超市，主要開設(shè)在核心商圈及社區(qū)居民集中地，滿足社區(qū)居民日常生活消費(fèi)。2009-2011年，公司百貨零售業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.65億元、15.49億元和18.50億元，復(fù)合增長(zhǎng)率20.93%。 公司積極尋找收購(gòu)標(biāo)的以圖外生擴(kuò)張，但是當(dāng)前環(huán)境下進(jìn)展緩慢。 在國(guó)內(nèi)當(dāng)前商品分銷割據(jù)和零售行業(yè)分區(qū)競(jìng)爭(zhēng)割據(jù)的情況下，零售企業(yè)跨區(qū)異地開設(shè)門店成功的概率較小，收購(gòu)兼并成為跨區(qū)擴(kuò)張比較可行的途徑之一，公司也試圖通過收購(gòu)兼并來實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域擴(kuò)張，2011年3月份，公司成功收購(gòu)菏澤地區(qū)兩個(gè)門店，目前公司也在積極進(jìn)行門店的跨區(qū)域收購(gòu)，但是由于目前國(guó)內(nèi)多數(shù)零售企業(yè)為國(guó)有控股，資產(chǎn)收購(gòu)涉及到國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，程序較為繁瑣而且收購(gòu)的成本較大，因此通過收購(gòu)兼并實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域擴(kuò)張的隨意性較大。 受行業(yè)增速下滑影響，今年上半年公司收入和利潤(rùn)增速大幅放緩。 受宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣和物價(jià)水平下降的影響，今年上半年，公司營(yíng)業(yè)收入增速大幅放緩，1-5月份，營(yíng)業(yè)收入同比增速為個(gè)位數(shù)，其中一季度零售門店凈利潤(rùn)增速為7%，二季度以來，4月份門店整體增速為7%左右，其中包含新增菏澤兩個(gè)門店增加的收入，5月份整體收入增速下滑明顯。我們認(rèn)為與零售行業(yè)今年整體運(yùn)行趨勢(shì)一致，公司門店收入增速的疲軟態(tài)勢(shì)將會(huì)延續(xù)至三季度，預(yù)計(jì)4季度的低基數(shù)效應(yīng)將導(dǎo)致公司經(jīng)營(yíng)狀況發(fā)生好轉(zhuǎn)。 春熙路合作合同糾紛獲得解決，但是物業(yè)回收存在一定的難度。 五春熙路物業(yè)為公司自有物業(yè)，當(dāng)年作為經(jīng)營(yíng)場(chǎng)地與香港太平洋百貨有限公司合作經(jīng)營(yíng)成都商廈太平洋百貨有限公司，，合作經(jīng)營(yíng)總期限為二十一年，分三個(gè)階段進(jìn)行：第一個(gè)階段為七年（自1994 年1 月1 日起至2000 年12 月31 日止），第二個(gè)階段為十年（自2001年1 月1 日起至2010 年12 月31 日止），第三個(gè)階段為四年（自2011年1 月1 日起至2014 年12 月31 日止），但是，公司與外方合作經(jīng)營(yíng)者對(duì)第三期合作的利益分配和合作事宜未能達(dá)成協(xié)議，為此公司和外方合作經(jīng)營(yíng)者分別申請(qǐng)仲裁，仲裁結(jié)果于2012年4月26日做出，從仲裁結(jié)果來看，合營(yíng)企業(yè)應(yīng)該自2012年4月20日起進(jìn)行清算，但是沒有要求太平洋立即撤出成都商業(yè)大廈。我們認(rèn)為，按照當(dāng)前終裁結(jié)果來看，太平洋百貨將會(huì)進(jìn)行逐步清算，但是公司收回春熙路物業(yè)尚需時(shí)日。預(yù)計(jì)清算結(jié)束、物業(yè)歸還的時(shí)間與合作經(jīng)營(yíng)企業(yè)第三階段的期限也相差無幾，對(duì)公司短期業(yè)績(jī)的刺激作用較微。鹽市口二期和茂業(yè)中心將會(huì)在今明兩年陸續(xù)開出,但培育過程可能壓制公司業(yè)績(jī)。
鹽市口二期項(xiàng)目預(yù)計(jì)2013年春節(jié)能夠封頂，同時(shí)，商業(yè)部分于春節(jié)期間開業(yè)，寫字樓預(yù)計(jì)在2013年下半年才能夠出租。茂業(yè)中心預(yù)計(jì)在今年國(guó)慶節(jié)開業(yè)，周邊商業(yè)環(huán)境還不是很成熟。開業(yè)前幾年茂業(yè)中心有超過一半的面積用于出租，另外40%多公司經(jīng)營(yíng)。我們認(rèn)為，由于鹽市口二期處于核心商圈，周圍商業(yè)環(huán)境較為成熟，培育期可能會(huì)相對(duì)較短，但是茂業(yè)中心所處商圈仍不成熟，培育期將會(huì)拉長(zhǎng)。
鹽市口二期和茂業(yè)中心商業(yè)部分的年折舊費(fèi)用約為1500萬元，這兩個(gè)項(xiàng)目的開業(yè)將會(huì)增加3000萬元的固定期間費(fèi)用，對(duì)公司2013年業(yè)績(jī)形成較大壓力。
盈利預(yù)測(cè)和估值我們預(yù)計(jì)公司2012-2014年公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.32億元、28.07億元和31.35億元，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)分別為1.56億元、2.08億元和2.39億元，實(shí)現(xiàn)EPS分別為0.35元、0.47元和0.54元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的EPS分別為14.90、11.18和9.70，估值較低，但是公司未來成長(zhǎng)性堪虞，首次給予公司"中性"評(píng)級(jí)。
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