>> 財(cái)通證券-大商股份(600694)茂業(yè)增持提升股價(jià),聯(lián)營轉(zhuǎn)變直銷自營-120731
| 上傳日期： |
2012/8/4 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入（上調(diào)） |
作者： |
柳愛民 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事件內(nèi)容:
茂業(yè)集團(tuán)（0848.HK）公告，公司于2012 年6 月5日至7月25日在二級(jí)市場(chǎng)累計(jì)購買1333萬股大商股份，占公司已發(fā)行股本約4.5%。購買總成本4.5億元，合每股均價(jià)約33.8 元（對(duì)應(yīng)期間價(jià)格范圍32.3元-36.4元）。
事件點(diǎn)評(píng):
茂業(yè)集團(tuán)增持彰顯價(jià)值低估茂
業(yè)集團(tuán)于上次金融危機(jī)A股市場(chǎng)估值相對(duì)低位時(shí)，投資于成商集團(tuán)（第一大持股68%）、渤海物流（第一大29.9%）、ST 國商（13.18%）和商業(yè)城（10.24%），均有較好的投資收益，去年底公司現(xiàn)金余額14億元左右，此次茂業(yè)系增持正好說明其認(rèn)為大商股份的價(jià)值被低估。截止 2011 年底，大商股份擁有百貨門店88 家，自有物業(yè)面積達(dá)到150萬平米；同時(shí)在東北和河南市場(chǎng)規(guī)模排名第一，年銷售304 億元；但與之對(duì)應(yīng)市值只有112億元，和其行業(yè)地位及銷售規(guī)模顯著不符。
大商管理層盈利釋放意愿加強(qiáng)
大商股份目前持股比例分散，大股東大商國際只持有8.8%股權(quán)。持股比例分散可能引發(fā)股權(quán)之爭(zhēng)，，促進(jìn)大商管理層釋放業(yè)績(jī)，因?yàn)槿绻笊坦煞輼I(yè)績(jī)差則股價(jià)無法得到提升，股價(jià)低市值小則加大了被收購的可能性，因此會(huì)給市場(chǎng)帶來一定的想象空間。
大商股份從2008年下半年開始連續(xù)多年凈利潤率，低于A股零售百貨業(yè)平均凈利潤率3%-5%的水平，但是從2011年以來公司盈利能力顯著改善，2012年1季度凈利潤率更是達(dá)到4.6%，一定程度上反應(yīng)出其真實(shí)盈利能力。憑借公司在大連市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位，河南市場(chǎng)開始度過培育期，同時(shí)歷史上收購門店成本低（費(fèi)用相對(duì)可控），正常盈利水平有保障，同時(shí)公司中長期盈利能力提升空間較大。
大商股份實(shí)行營銷模式改革，嘗試直銷自營
大商股份實(shí)行營銷模式改革，向上游走，向供應(yīng)方，向供應(yīng)鏈的中間環(huán)節(jié)或上游環(huán)節(jié)去要利潤，嘗試通過業(yè)態(tài)升級(jí)和經(jīng)營模式的創(chuàng)新，來提高商業(yè)的盈利空間。自銷直營的好處無疑首先帶來的是毛利空間大大增加。沒有了中間商，零售商可以直接向品牌商買斷經(jīng)營，把供應(yīng)鏈大部分的價(jià)值形成空間留在了零售領(lǐng)域。比如國外的百貨業(yè)，由于具有較強(qiáng)的自營能力，其毛利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中國百貨業(yè)，比如美國百貨店的毛利率在33%左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中國百貨業(yè)17%左右的平均毛利率。
由于大商股份門店較為集中，與品牌商的談判可能具有較強(qiáng)議價(jià)能力。一些處于發(fā)展初期、創(chuàng)建階段的品牌，只有設(shè)計(jì)能力，生產(chǎn)能力，缺少渠道，終端較弱，他的渠道原本就要委托地區(qū)代理，零售商就可以作為他的代理。但是對(duì)于一些品牌和渠道都比較成熟的品牌商，談判過程可能較為曲折。
但是直銷自營模式在提升毛利空間的同時(shí)，期間費(fèi)用率毫無疑問必然會(huì)上升，直銷自營必須培養(yǎng)零售業(yè)自己的買手，這將大大增加人力成本，同時(shí)資金投入壓力也增加。因此該營銷模式改革是否成功，最終取決于毛利率的提升是否超過費(fèi)用率的增加。
預(yù)測(cè)2012 和2013 年的EPS 分別為2.28元和2.91元，上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)
我們上調(diào)公司12-13 年EPS預(yù)測(cè)為2.28和2.98元，目前A 股股價(jià)36.9元對(duì)應(yīng)PE 分別為16倍、12倍。上調(diào)大商股份至“買入”評(píng)級(jí)。公司基本面具備堅(jiān)實(shí)支撐，目前市值108億元， P/S只有0.3倍，茂業(yè)增持均價(jià)奠定大商股份安全邊際33.8 元。
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