>> 興業(yè)證券-杭鍋股份(002534)警惕傳統(tǒng)制造業(yè)務(wù)營(yíng)收和毛利下行風(fēng)險(xiǎn)-120807
| 上傳日期： |
2012/8/8 |
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來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
吳華 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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投資要點(diǎn)
事件：
杭鍋股份披露2012年半年報(bào)：營(yíng)業(yè)總收入53.45億元，同比增234%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2.36億元，同比增13%；利潤(rùn)總額2.38億元，同比增12%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1.65億元，同比增15%；EPS為0.41元，基本符合我們預(yù)期。
點(diǎn)評(píng)：
公司上半年傳統(tǒng)鍋爐制造業(yè)務(wù)營(yíng)收16.25億元，同比增9.09%，毛利率24.13%，同比增1.33%。各細(xì)分業(yè)務(wù)的營(yíng)收和毛利率變動(dòng)見表1。公司產(chǎn)品的生產(chǎn)周期約5~8個(gè)月，2011年年末庫(kù)存訂單（50億元）基本鎖定2012年業(yè)績(jī)，考慮國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)變化，我們預(yù)測(cè)2012年公司鍋爐制造業(yè)務(wù)將實(shí)現(xiàn)營(yíng)收37.8億元，同比減5%。
公司期末鍋爐制造業(yè)務(wù)庫(kù)存訂單比2011年年末減少5%，約47億元（見表2），主要原因包括：一方面需求萎縮，電站鍋爐和工業(yè)鍋爐新簽訂單量減少；另一方面，上半年公司新簽燃?xì)廨啓C(jī)余熱鍋爐訂單（2億）低于預(yù)期（公司預(yù)期簽訂5億訂單）。由于電站鍋爐訂單量大幅萎縮，三大鍋爐廠開始搶占燃?xì)廨啓C(jī)余熱鍋爐市場(chǎng)，它們憑借一體化的配套優(yōu)勢(shì)（燃?xì)廨啓C(jī)余熱鍋爐為集團(tuán)內(nèi)其他企業(yè)生產(chǎn)的燃?xì)廨啓C(jī)配套），搶占公司燃?xì)廨啓C(jī)余熱鍋爐訂單；同時(shí)，由于競(jìng)爭(zhēng)加劇，新簽訂單毛利率也出現(xiàn)下行趨勢(shì)。因此，目前的競(jìng)爭(zhēng)局勢(shì)對(duì)公司不利，未來(lái)一年公司傳統(tǒng)鍋爐制造業(yè)務(wù)的營(yíng)收和毛利率有下行風(fēng)險(xiǎn)。
鋼材物流貿(mào)易業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入37.1億元，同比增3462.9%，毛利率1.85%。2011年下半年，公司通過(guò)全資子公司開始從事大宗材料物資（包括焊材、鋼材和鐵礦石等）貿(mào)易及代理采購(gòu)業(yè)務(wù)，利用公司富余的自有碼頭、鋼廠渠道資源和銀行授信資源創(chuàng)造收益。在A股上市公司中，公司貿(mào)易服務(wù)業(yè)務(wù)與南方建材（000906）主營(yíng)類似，后者2011年毛利率為1.71%（2012年一季度毛利率為2.09%），通過(guò)對(duì)比可以看出，公司雖然初涉貿(mào)易業(yè)務(wù)，但借助自身的優(yōu)勢(shì)，盈利能力尚可。按照2012年上半年情形，我們預(yù)測(cè)，2012年公司物流貿(mào)易業(yè)務(wù)的營(yíng)收將達(dá)到80億元以上，貢獻(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)5000萬(wàn)元左右。
EMC項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度低于預(yù)期。公司利用在余熱利用設(shè)備制造領(lǐng)域的市場(chǎng)地位和研發(fā)實(shí)力積極推動(dòng)EPC和EMC（合同能源管理）業(yè)務(wù)。截止本期期末，公司已經(jīng)投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的EMC項(xiàng)目?jī)H有宣鋼項(xiàng)目一個(gè)，在建EMC項(xiàng)目有2個(gè)：福建鑫海項(xiàng)目（原計(jì)劃于2012年5月份投運(yùn)）和寧夏金旌項(xiàng)目。
鑒于EMC項(xiàng)目的投產(chǎn)進(jìn)度已經(jīng)低于預(yù)期，我們調(diào)低2012年公司EMC項(xiàng)目貢獻(xiàn)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)至2000萬(wàn)元。
資產(chǎn)負(fù)債表簡(jiǎn)述：貿(mào)易服務(wù)業(yè)務(wù)推進(jìn)的合理表現(xiàn)。公司的資產(chǎn)負(fù)債表整體比較穩(wěn)健。由于新增貿(mào)易服務(wù)業(yè)務(wù)，公司的應(yīng)收賬款同比增加28%、存貨同比增加20%、預(yù)收賬款同比增加24%、貨幣現(xiàn)金同比減少41%，這些指標(biāo)的變化屬合理表現(xiàn)。
另外，公司的遞延所得稅資產(chǎn)比去年同期增38%，顯示出公司資產(chǎn)減值準(zhǔn)備和預(yù)提費(fèi)用等計(jì)提較充分，利潤(rùn)表較好的反映了企業(yè)的盈利能力。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2012~2014年EPS分別為0.90、0.94和1.08元，同比增加10%、4%和14%。鑒于未來(lái)3年余熱鍋爐市場(chǎng)需求較為穩(wěn)定，公司屬于行業(yè)龍頭，且鋼材物流貿(mào)易業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，我們給予公司“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）天然氣發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)速度緩慢，使得對(duì)燃?xì)廨啓C(jī)余熱鍋爐的需求不達(dá)預(yù)期；2）三大鍋爐在燃?xì)廨啓C(jī)鍋爐行業(yè)形成壟斷，使得公司新簽訂單量大幅減少；3）鍋爐行業(yè)由于需求下降，競(jìng)爭(zhēng)加劇使得毛利率持續(xù)走低；4）新增物流貿(mào)易盈利不達(dá)預(yù)期
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