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客流增長(zhǎng)穩(wěn)定，業(yè)績(jī)符合預(yù)期
    黃山旅游 2012 年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入74,848.16 萬元，同比增長(zhǎng)10.47%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)19,189.23 萬元，同比增長(zhǎng)0.67%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤(rùn)13,953.35 萬元，同比增長(zhǎng)0.54%；合每股收益0.296 元，業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期。我們將A 股目標(biāo)價(jià)下調(diào)至16.24 元，維持買入評(píng)級(jí)；將B 股目標(biāo)價(jià)下調(diào)至1.23 美元，維持持有評(píng)級(jí)。
    支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
    黃山客流上半年保持穩(wěn)定增長(zhǎng)：2012 年1-6 月份，公司累計(jì)接待入山游客132.24萬人，同比增加10.40%；園林開發(fā)業(yè)務(wù)2012年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.62億元，同比增長(zhǎng)10.72%，毛利率達(dá)到41.3%，同比略有增長(zhǎng)。
    客運(yùn)索道收入增速有所放緩，毛利率基本持平：2012 年上半年，公司索道業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入1.69 億元，同比增長(zhǎng)7.48%，收入增速有所放緩；毛利率達(dá)到79%，和去年同期基本持平。
    酒店業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)8.84%，達(dá)到1.74 億元；毛利率達(dá)到30%，同比有小幅提升。但由于屯溪皇冠假日酒店今年上半年開業(yè)，處于市場(chǎng)培育期，酒店板塊整體利潤(rùn)有所下滑。
    地產(chǎn)板塊受行業(yè)政策影響，利潤(rùn)增幅下降：2012 年上半年，公司商品房銷售實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1,981 萬元，同比增長(zhǎng)20%，但毛利率從去年同期的53%下降到當(dāng)期的34%，降幅較為明顯。
    西海飯店與皇冠假日酒店改造進(jìn)展順利：報(bào)告期內(nèi)，在建工程期末余額較年初增長(zhǎng)35.30%，主要系皇冠假日酒店項(xiàng)目及西海飯店改造工程等。另外，花山迷窟改造工程、西海大峽谷地面纜車項(xiàng)目等也處于穩(wěn)步推進(jìn)過程中。
    評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑對(duì)于旅游行業(yè)影響；新項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期估值
    不考慮地產(chǎn)業(yè)務(wù)對(duì)于業(yè)績(jī)的影響，我們維持公司2012-14 年旅游主業(yè)每股收益約0.56 元、0.67 元和0.85 元的盈利預(yù)測(cè)，基于2012 年29 倍市盈率，我們將A 股目標(biāo)價(jià)由17.43 元下調(diào)至16.24 元，維持買入評(píng)級(jí)；基于2012 年14 倍市盈率，我們將B 股目標(biāo)價(jià)由1.38 美元下調(diào)至1.23 美元，維持持有評(píng)級(jí)。