>> 申銀萬國-開山股份(300257)點評報告：膨脹機有望成為新的利潤增長點，維持買入評級！-120824
| 上傳日期： |
2012/8/24 |
大小： |
244KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
黃夔，李曉光 |
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半年度營收低于預(yù)期。開山股份2012 年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入9.45 億元，同比下滑14.59%，實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤1.79 億元，同比增長19%，對應(yīng)完全攤薄EPS0.62 元，收入和凈利潤數(shù)據(jù)略低于申萬機械行業(yè)中報前瞻中的判斷。
結(jié)構(gòu)性因素導(dǎo)致收入下滑，螺桿空壓機下滑幅度小于行業(yè)。我們認(rèn)為公司半年度收入下滑有結(jié)構(gòu)性原因。根據(jù)行業(yè)上下游調(diào)研了解的情況，上半年螺桿空壓機行業(yè)呈現(xiàn)前高后低的態(tài)勢，2 季度情況惡化較為明顯，上半年行業(yè)整體銷量增速預(yù)計下滑達到20%?；钊諌簷C則明顯被螺桿機替代，呈現(xiàn)大幅下滑態(tài)勢。開山的螺桿空壓機銷售下滑13%，好于行業(yè)水平，市場份額有所提升，活塞機收入受負(fù)面影響較大，下滑35%，但由于活塞機毛利率很低，因此對盈利的負(fù)面影響較小。
盈利能力同比有所提升。公司半年度綜合毛利率為27.74%，比去年同期提高4.28 個百分點，環(huán)比1 季度繼續(xù)提升0.78 個百分點。我們認(rèn)為綜合毛利率的提升主要源自產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化、產(chǎn)品價格的同比提升，以及生產(chǎn)成本的小幅下降。半年度三項費用率為3.98 %，比2011 年同期下降了2.1 個百分點，主要貢獻來自于上市募集資金帶來的財務(wù)費用減少。
研發(fā)力度持續(xù)加強，新產(chǎn)品有超預(yù)期可能。從2011 年下半年明顯感覺到公司加大了研發(fā)方面的投入，2012 年初成立了開山通用機械研究院。在研發(fā)費用增長88%的推動下，公司上半年管理費用率上升至4.76%。目前公司技術(shù)研發(fā)團隊已完成了全譜系低壓螺桿空壓機、噴油螺桿真空泵的研發(fā)，完成了部分型號的氣體壓縮機、離心空壓機、二級常壓/高壓螺桿空壓機、螺桿膨脹機等新產(chǎn)品的研發(fā)。我們預(yù)計2012 年離心機、螺桿膨脹機等新產(chǎn)品有超預(yù)期可能。
集團成立節(jié)能服務(wù)公司，定位空壓機合同能源管理業(yè)務(wù)。開山集團成立了控股子公司浙江同榮節(jié)能科技服務(wù)有限公司，購置包括公司高效節(jié)能螺桿壓縮機在內(nèi)的節(jié)能產(chǎn)品開展合同能源管理業(yè)務(wù)，將于開山股份發(fā)生一定規(guī)模的關(guān)聯(lián)交易，公司預(yù)計2012 年關(guān)聯(lián)交易的規(guī)模將達到3000 萬元的水平。我們認(rèn)為，在螺桿空壓機行業(yè)整體低迷的背景下，合同能源管理業(yè)務(wù)的開展有利于公司開拓空壓機存量替換市場，對新增設(shè)備市場的下滑有一定的對沖作用。
新產(chǎn)品螺桿膨脹機已研發(fā)成功，低溫余熱回收發(fā)電市場前景廣闊。我們自上而下從“十二五”期間新增余熱發(fā)電裝機容量4000 萬千瓦、以及低溫余熱在余熱中占比30%推算，“十二五”螺桿膨脹機回收低溫余熱發(fā)電的裝機容量有望達到1200 萬千瓦，年均240 萬千瓦，對應(yīng)240 億的設(shè)備市場空間。自下而上從鋼鐵、水泥、玻璃、化工等主要用能行業(yè)的余熱數(shù)據(jù)測算，螺桿膨脹機的年均市場容量有望超過150 億元。公司作為國內(nèi)為數(shù)不多的能夠?qū)⒙輻U膨脹機產(chǎn)業(yè)化的公司，將受益于節(jié)能減排的大趨勢。
下調(diào)盈利預(yù)測，維持“買入”的投資評級。由于螺桿空壓機行業(yè)下滑幅度超預(yù)期，在考慮了公司市占率提升、新產(chǎn)品逐漸形成收入的基礎(chǔ)上，我們下調(diào)公司2012 年-2014 年EPS 至1.30 元、1.70 元、2.21 元的預(yù)測，現(xiàn)在股價對應(yīng)2012PE20 倍，并未完全包含螺桿膨脹機順利推出的預(yù)期，維持“買入”的投資評級。
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