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    公司今日公告2012 中報，實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤7.37 億元或EPS=2.51 元，同比增長233.4%；扣非后EPS=2.43 元，同比增長215.6%。公司業(yè)績延續(xù)一季報的良好趨勢，大幅超越市場預(yù)期。
    三年輪回，王者歸來
    從2009 年底改制獲批、從我們的深度報告《王者何時歸》至今，大商股份花了不到三年時間完成輪回，實現(xiàn)王者歸來。必須承認的是，大商過去幾年戰(zhàn)略領(lǐng)先、業(yè)態(tài)升級伴隨品牌提升、門店經(jīng)營兢兢業(yè)業(yè)，基本面愈發(fā)強勁；而今年以來伴隨茂業(yè)增持等一系列催化劑的出現(xiàn)，公司治理結(jié)構(gòu)也得到極大改善。此份中報是對三年來堅守大商股份的價值投資者的最好回報。
    收入增速回升，讓渡現(xiàn)金流提升毛利率
    1H 公司收入增長4.01%，其中2Q 單季收入增長7.65%，較1Q 明顯回升；分業(yè)態(tài)來看，家電和其他業(yè)務(wù)（主要是餐飲、珠寶品牌經(jīng)營等）下滑11%和59%對整體拖累較大，而主要利潤貢獻業(yè)態(tài)百貨部分收入增長8.33%。
    1H 公司毛利率明顯提升2.23 個百分點至20.78%，是業(yè)績大幅提升的重要原因。
    這與公司推廣低庫存、加速結(jié)轉(zhuǎn)貨款從而改善供零關(guān)系有關(guān)。即公司通過讓渡對上游供應(yīng)商的占款，獲得毛利率方面的補貼，1H 毛利率的提升與經(jīng)營性現(xiàn)金流下降44%至5.91 億元，是經(jīng)營模式變化的在報表上互為正反效應(yīng)的體現(xiàn)。
    費用控制加強，跑冒滴漏減少
    1H 公司管理+銷售費率下降1.88 個百分點至13.46%，其中僅廣告費一項就下降1.04 個百分點。從我們跟蹤零售企業(yè)來看，廣告費是最容易漏出的科目，大商目前0.5%的廣告費率落至行業(yè)正常水平。此外，公司上半年沖回了750 萬元的壞賬減值、并通過還貸減少了3180 萬元的財務(wù)費用，均導(dǎo)致業(yè)績增長。
    茂業(yè)增持加速治理結(jié)構(gòu)改善
    無論以收入或門店規(guī)模來衡量，大商股份的市值都嚴重低估。而這種企業(yè)價值與股票市值的巨大矛盾，或借助內(nèi)部因素、或由外部力量推動，終歸會得到解決?？紤]到公司股權(quán)結(jié)構(gòu)如此分散，茂業(yè)增持正是外部力量推動的典型行為。
    大商管理層必須衡量的風(fēng)險不僅是此次茂業(yè)增持的真實意圖，更重要的是只要公司處于市值低估狀態(tài)，即便此次擊退茂業(yè)，未來還會持續(xù)出現(xiàn)與茂業(yè)類似的收購行為。因此，加速治理結(jié)構(gòu)改善獲得流通股東的支持、通過透明化報表和合理化凈利潤實現(xiàn)市值增加操作，應(yīng)是管理層利益最大化的最優(yōu)途徑。