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    1．事件
    報(bào)喜鳥(niǎo)發(fā)布2012 年中報(bào)，H1 收入、凈利潤(rùn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。H1 收入9.16 億，同比增速25.02%；歸屬于上市公司的凈利潤(rùn)1.26 億，同比增35.80%。Q2 收入3.63 億，同比降5.00%；歸屬于上市公司凈利潤(rùn)0.73 億元，同比增28.84%。公司預(yù)計(jì)1-9 月利潤(rùn)增速在25%-45%。
    2．我們的分析與判斷
    集中退換貨、上年高基數(shù)影響Q2 收入增速。根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)表，受2011 秋冬季貨品退換影響，公司Q2 預(yù)計(jì)負(fù)債較Q1 減少0.8億，除此之外，由于部分經(jīng)銷商退換貨超過(guò)原來(lái)約定比例，導(dǎo)致Q2 收入負(fù)增長(zhǎng)、毛利率提升顯著（Q2 毛利率從上年49.4%提高至64.5%）。其中，母公司報(bào)表數(shù)據(jù)顯示報(bào)喜鳥(niǎo)主品牌Q2下滑約14%?？紤]退換貨，上半年的收入是穩(wěn)健且合理的。
    上半年渠道開(kāi)拓符合預(yù)期。截止2012 年6 月30 日，報(bào)喜鳥(niǎo)品牌網(wǎng)點(diǎn)數(shù)為851 家，圣捷羅網(wǎng)點(diǎn)數(shù)222 家（較2011 年末減少25家），網(wǎng)點(diǎn)面積共計(jì)約為18.30 萬(wàn)平米，較去年同期面積13.6 萬(wàn)平增長(zhǎng)34.5%。
    品類調(diào)整、提價(jià)帶動(dòng)倍率提高驅(qū)動(dòng)毛利率提高顯著。報(bào)喜鳥(niǎo)品牌一貫堅(jiān)持的高附加值策略使品牌上半年可以將上衣、西褲、襯衫、T 恤等強(qiáng)勢(shì)品類順利提價(jià)，綜合毛利率大幅提升7.18 個(gè)百分點(diǎn)至61.81%。除此以外，寶鳥(niǎo)品牌也有較大改善，我們估計(jì)毛利率也有所提升，上半年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.42 千萬(wàn)。由于去年公司債券募資6 億（平均利率7.2%），導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用上升。
    經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流好轉(zhuǎn)，存貨尚可控。為保證運(yùn)營(yíng)效率，公司今年3月開(kāi)始對(duì)加盟商收取資金占用費(fèi)，催收效果顯著：應(yīng)收賬款減少23.42%，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~9900 萬(wàn)、同比增193%。公司中期庫(kù)存商品同比由去年同期的3 個(gè)億上升到5 個(gè)億，主要是因?yàn)橹睜I(yíng)店鋪貨、小品牌備貨、收入提升造成的。
    3．投資建議
    在行業(yè)終端增速放緩的大背景下，驅(qū)動(dòng)報(bào)喜鳥(niǎo)2012 年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要因素：（1）去年15%的開(kāi)店外延貢獻(xiàn)以及（2）報(bào)喜鳥(niǎo)2012 春夏和秋冬訂貨會(huì)30%及25%增速。2013 年估計(jì)HAZZY 進(jìn)口變?yōu)閲?guó)內(nèi)生產(chǎn)可帶來(lái)2000 萬(wàn)凈利潤(rùn)、寶鳥(niǎo)約貢獻(xiàn)3000 萬(wàn)凈利潤(rùn)。我們預(yù)計(jì)2012-2014 年EPS 為0.84、1.04、1.32（未考慮未來(lái)定增的攤?。?，對(duì)應(yīng)PE 為13.4、10.9、8.6，維持“推薦”評(píng)級(jí)。