>> 華泰證券-天壕節(jié)能(300332)公司調研：余熱發(fā)電EMC模式先行者-120828
| 上傳日期： |
2012/8/29 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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作者： |
江艷 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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公司自我定位為投資管理型公司，除了技術和資本之外，核心在于對風險的管理控制。公司一般選擇區(qū)域供需矛盾小、多元化經營的大型龍頭企業(yè)的先進生產線投建余熱發(fā)電項目， 從源頭上控制風險。后續(xù)如并網(wǎng)、稅收減免及返還申請、項目運營管理等，公司均有專業(yè)團隊負責，目前已形成一套長期有效的工作機制，最大限度確保余熱發(fā)電項目經濟效益的實現(xiàn)。 2012H1 受累于水泥行業(yè)產能利用率降低、財務費用和管理費用大幅增加，業(yè)績增速低于預期，下半年預計有所好轉。2012H1 營收同比增長65%左右，收入增長主要來自新投產項目。2012H1 在下游需求乏力的情況下，玻璃窯余熱項目由于玻璃爐窯不停窯的特點，產能利用率維持高位，公司的隨窯運轉率提至99%，玻璃窯余熱項目貢獻了60%的收入。而水泥行業(yè)產能利用率普遍較低，公司主要合作方也有限產保價舉措，停產檢修時間明顯延長，導致水泥窯余熱發(fā)電收入下降，隨著下半年旺季到來，水泥生產線產能利用率有望提高。2012H1 財務費用和管理費用大幅增加，使得利潤增速大幅低于收入增速，由于IPO 募集資金到位，下半年財務費用將大幅降低。 余熱發(fā)電市場潛力大，未來公司將向煤化工、鋼鐵、冶金行業(yè)滲透?！豆?jié)能減排"十二五"規(guī)劃》明確提出"十二五"期間新建余熱余壓發(fā)電裝機規(guī)模達到2000 萬千瓦，余熱發(fā)電市場潛力較大。公司目前已投建、在建及擬建余熱發(fā)電EMC 項目29 個，其中水泥13 個、玻璃16 個，總裝機規(guī)模24.3 萬千瓦。由于水泥窯余熱發(fā)電技術壁壘低，市場滲透率較高，同時水泥窯具有隨時停窯的特點，EMC 風險較大，公司未來已不作為重點發(fā)展。玻璃窯具有不停窯特點，適合EMC 模式，但國內240 多條玻璃生產線中已有150 多條配套了余熱發(fā)電，市場空間已不大。因此公司未來將主要轉向煤化工、鋼鐵、冶金行業(yè)，這些行業(yè)余熱量大，但市場啟動慢，公司目前已有一定技術和項目儲備，將是未來發(fā)展重點。 融資渠道多元化，資金瓶頸將不再是發(fā)展的主要障礙。余熱發(fā)電EMC 模式對資金消耗大，IPO 后公司獲得約6 個億的募集資金，緩解了資金壓力；且公司未來可選擇公司債、增發(fā)等多種方式融資。另外公司計劃對已完全還貸的余熱發(fā)電EMC 項目打包進行資產證券化，目前正在研究具體方案，資產證券化一旦成功，公司將形成資金長期循環(huán)自給機制。 考慮到2012H2 水泥行業(yè)產能利用率可能回升、財務費用大幅降低、增值稅返還以及韶峰項目的一次性收益，2012 年全年仍有望維持高增長，2013-2014 年則由于新投產項目增速的放緩，業(yè)績增速將有所下滑。我們預計2012-2014 年EPS 分別為0.29 元、0.37 元和0.45 元， 目前股價對應PE 分別為36.3、28.5 和23.1 倍。 風險提示：水泥產能利用率維持低位；新建項目投產放緩；并網(wǎng)等手續(xù)辦理低于預期。
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