>> 海通證券-置信電氣(600517)順應(yīng)大勢,勢不可擋-120911
| 上傳日期： |
2012/9/11 |
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作者： |
牛品 |
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事件：
變壓器納入節(jié)能補貼范圍。近日，經(jīng)國務(wù)院批準，財政部、國家發(fā)展改革委、工業(yè)和信息化部決定將6類節(jié)能新產(chǎn)品納入財政補貼推廣范圍。
其中，在消費品領(lǐng)域增加高效節(jié)能臺式計算機和高效節(jié)能單元式空調(diào)，在工業(yè)領(lǐng)域新增風機、水泵、壓縮機、變壓器4類節(jié)能產(chǎn)品推廣。為此，中央財政將增加補貼140億元，預計拉動消費或投資1556億元，實現(xiàn)年節(jié)電約313億千瓦時。
點評：
非晶合金變壓器是目前最節(jié)能的配電變壓器。2006年1月，中國國家標準化管理委員會頒布了《三相配電變壓器能效限定值及節(jié)能評價值》，要求新購變壓器最低能效等級為S9；4年以后（即2010年1月起）所有新購變壓器最低能效等級為S11。目前，S13、SH15及以上能效等級的變壓器才稱得上節(jié)能配電變壓器。平均來看，SH15比S13節(jié)能13%左右。
我們認為，如果非晶合金配電變壓器的價格不超過S13配電變壓器價格的1.13倍，非晶合金變壓器便具有競爭優(yōu)勢。目前，非晶合金變壓器仍具有這一性價比優(yōu)勢。
大量工業(yè)企業(yè)存量變壓器存在更換可能性。2011年底我國存量220KV與330KV變電容量合計13.70億KVA，預計全國10KV配電容量不低于13.7億KVA。其中，國網(wǎng)管轄范圍內(nèi)10KV配電容量約5.69億KVA，南網(wǎng)及其它地方電網(wǎng)管轄范圍內(nèi)10KV配電容量約2.27億KVA，二者合計占比58%；居民用戶及工業(yè)企業(yè)用戶配電容量約5.74億KVA，占比42%。
2011年底國網(wǎng)轄區(qū)內(nèi)10KV配電變壓器約337萬臺，倒推出南網(wǎng)及其它地方電網(wǎng)10KV配電變壓器約135萬臺，居民及工業(yè)企業(yè)用戶10KV配電變壓器約342萬臺，全國10KV配電變壓器814萬臺左右。目前，大部分為S11及以下配電變壓器。
非晶合金變壓器市場需求有望擴容40%。盡管我們暫時不清楚變壓器補貼具體細則，但我們認為該政策的出臺將促進存量變壓器市場改造加快，約40萬臺（按照用電量數(shù)據(jù)計算，居民用電量占全部用電量的12%）居民變壓器適合改造為非晶合金變壓器。平均來看，比我們之前預計的市場容量增長40%左右。
節(jié)能變壓器多線程發(fā)展，公司S13業(yè)務(wù)行將展開。為避免業(yè)務(wù)過度單一的風險，未來公司亦將發(fā)展S13等節(jié)能變壓器產(chǎn)品。目前擬注入的S13變壓器資產(chǎn)年收入20億元，凈利潤1億元。我們暫時不考慮該項業(yè)務(wù)。
非晶合金變壓器行業(yè)變化明顯，有利于優(yōu)勢企業(yè)擴展市場。我們認為，非晶合金變壓器行業(yè)目前正在發(fā)生一些變化：1）政策扶持，需求提升。如國家電網(wǎng)要求50%以上配電變壓器需要采購非晶合金變壓器，財政部將節(jié)能變壓器納入補貼目錄，市場需求將急劇提升。2）招標環(huán)境好轉(zhuǎn)。下半年南方電網(wǎng)已經(jīng)集中采購，預計年內(nèi)國家電網(wǎng)也將實現(xiàn)集中采購，集中采購對企業(yè)的技術(shù)、履歷等方面更為看重，有利于優(yōu)勢企業(yè)市場份額提高；3）進入者大大減少。我們了解到，5月份南網(wǎng)新的非晶合金變壓器標準出臺后，約有十幾家企業(yè)獲得投標資格。目前，國網(wǎng)新的標準也正在出臺過程中，我們預計未來市場參與者將大為減少。
公司業(yè)績爆發(fā)點出現(xiàn)于2013年。我們預計2012-2014年電網(wǎng)非晶合金變壓器招標量分別為20.82萬臺、23.35萬臺、26.17萬臺，公司（含江蘇帕維爾等擬注入資產(chǎn)）在國網(wǎng)的市場占有率達到45%、在南網(wǎng)市場占有率達到30%，考慮到交貨期，我們測算公司2012-2014年公司非晶變交貨量分別為3.00萬臺（不含擬江蘇帕維爾等擬注入資產(chǎn)）、10.50萬臺（含擬注入資產(chǎn)）、12.49萬臺（含擬注入資產(chǎn)），收入增速爆發(fā)點出現(xiàn)在2013年。
盈利預測與投資建議。我們預計公司對國網(wǎng)增發(fā)年內(nèi)完成，預計公司2012-2014年公司每股收益分別為0.36元、0.73元和0.95元，目前股價對應(yīng)2012年動態(tài)市盈率為35.53倍。我們認為，公司非晶合金變壓器業(yè)務(wù)發(fā)展已至拐點，行業(yè)即將進入爆發(fā)式增長階段。我們給予公司2013年20-25倍市盈率計算，對應(yīng)股價為14.60-18.25元。維持公司“買入”的投資評級。
主要不確定因素。招標不達預期的風險，毛利率下滑風險。
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