>> 財(cái)通證券-蘇寧電器(002024)收購紅孩子豐富,SKU整合效果需觀察-120928
| 上傳日期： |
2012/10/13 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
柳愛民 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事件內(nèi)容:
公司9 月25日晚間發(fā)布收購紅孩子業(yè)務(wù)及資產(chǎn)的公告：公司已于9月24日與紅孩子公司及開曼公司簽訂了《收購協(xié)議》，擬全面收購紅孩子公司在中國(guó)國(guó)內(nèi)以"紅孩子"、"繽購"等品牌開展的母嬰、化妝用品等產(chǎn)品的銷售業(yè)務(wù)、品牌與相關(guān)資產(chǎn)，收購價(jià)格為6600萬美元，約合4.1億人民幣（PS估值，預(yù)計(jì)2012 年銷售額10~10.5億，對(duì)應(yīng)PS0.4~0.42倍）。紅孩子目前SKU8萬個(gè)，擁有注冊(cè)會(huì)員750萬，會(huì)員重復(fù)購買率超過50%。公司將分期以自有資金支付收購價(jià)款，本次交易尚需政府相關(guān)部門審批通過。
事件點(diǎn)評(píng):
收購紅孩子帶來的直接好處：豐富SKU 收購紅孩子帶來的直接好處是：1）目前紅孩子與繽購合計(jì)擁有SKU8萬個(gè)，品類主要覆蓋母嬰用品、化妝品，在品類上與蘇寧易購可以實(shí)現(xiàn)直接互補(bǔ)，收購紅孩子符合蘇寧電器進(jìn)一步推進(jìn)全品類擴(kuò)充戰(zhàn)略，幫助公司大大提升商品種類的豐富度；2）共享紅孩子750萬優(yōu)質(zhì)會(huì)員，且這些會(huì)員品牌忠誠(chéng)度極高，重復(fù)購買率超過50%；3）由于母嬰用品毛利相對(duì)較高，收購紅孩子可帶來整體毛利率的提升。
紅孩子母嬰用品領(lǐng)導(dǎo)地位的沒落
紅孩子2004 年注冊(cè)資本200萬元，正式進(jìn)入母嬰用品零售業(yè)務(wù)，采用"目錄+互聯(lián)網(wǎng)+呼叫中心"模式，2 年后年銷售額超過2億元人民幣；2007 年的銷售額達(dá)到10億元，到2009年銷售額（含稅）超過20億元，但隨后開始下滑，2011年公開的銷售額為15 億元（含稅），與2010年持平。根據(jù)收購公告預(yù)計(jì)，2012年銷售額下降到10~10.5 億元（含稅），比2011年下滑幅度達(dá)到30%。 2012年5月，京東宣稱其母嬰頻道3月銷售額突破1億元，成為中國(guó)母嬰B2C 行業(yè)第一。2012 年6月，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)稱其母嬰業(yè)務(wù)月銷量破1億元。按照2012年全年10.5億元銷售額計(jì)算，紅孩子與繽購合計(jì)單月銷售額為8750萬，按照母嬰用品占銷售額的55%計(jì)算，母嬰類商品單月銷售額為4813萬元。 紅孩子價(jià)格便宜是被收購的直接原因 蘇寧易購收購紅孩子的價(jià)格約在6,600萬美元，比之前市場(chǎng)預(yù)計(jì)的4000~5000 萬美元略高，但比之前紅孩子通過私募股權(quán)融資8000萬~1.3億美元（三輪融資合計(jì)）的初始資本仍低了20%以上。在蘇寧電器收購戰(zhàn)略的眾多對(duì)象之中，選擇紅孩子的主要原因是報(bào)價(jià)跌到可接受范圍之內(nèi)，因此價(jià)格可能是促成蘇寧電器收購紅孩子的直接因素。
收購之后整合效果如何，尚需觀察 公司收購紅孩子之前，紅孩子已經(jīng)陷入收入增長(zhǎng)瓶頸、持續(xù)虧損、多元化戰(zhàn)略失敗，在紅孩子創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)相繼離開的情況下，蘇寧電器收購紅孩子之后將如何整合？我們認(rèn)為蘇寧易購為了最大限度地保持紅孩子原有客戶基礎(chǔ)和訂單的穩(wěn)定性，最大的可能是保持紅孩子前臺(tái)的獨(dú)立性，通過共享紅孩子網(wǎng)站接口，整合后臺(tái)的訂單、物流及信息系統(tǒng)底層架構(gòu)，這種方式在間接實(shí)現(xiàn)品類擴(kuò)充同時(shí)，對(duì)公司而言成本也最小。
但是整合效果將如何，我們尚需進(jìn)一步觀察。上半年蘇寧易購實(shí)現(xiàn)含稅收入53億，低于預(yù)期，按照全年保底200億元總額計(jì)，下半年待完成銷售額147億。全年因收購紅孩子帶來新增銷售額10億元左右，但不足以緩解下半年147 億元的銷售目標(biāo)壓力。
預(yù)計(jì)2012 和2013年的EPS 分別為0.53元和0.56元
我們調(diào)整2012-2014年定增攤薄后的EPS分別為0.53/0.56/0.71元，未來三年復(fù)合增長(zhǎng)率為2.0%。線下業(yè)務(wù)難現(xiàn)高增長(zhǎng)，在沒有新的增長(zhǎng)點(diǎn)以前，公司的估值區(qū)間可能在10~15倍之間震蕩，0.53元線下業(yè)務(wù)給予12年12X市盈率，6.34元目標(biāo)價(jià)，今年的關(guān)注點(diǎn)主要在業(yè)務(wù)費(fèi)用的控制和易購的規(guī)模，以及收購紅孩子之后后期整合效果，短期公司經(jīng)營(yíng)復(fù)蘇拐點(diǎn)難以顯現(xiàn)，調(diào)整公司評(píng)級(jí)為"增持"評(píng)級(jí)。
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