>> 招商證券-蘇寧電器(002024)實(shí)體門店銷售下滑,仍待易購發(fā)力-121029
| 上傳日期： |
2012/11/1 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
審慎推薦-A（下調(diào)） |
作者： |
楊夏，曾敏 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事件：
公司前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 724.31 億元，同比增長7.1%，歸母凈利潤23.52 億元，同比下滑31.28%，每股收益0.33 元。單季度來看，第三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入252.4 億元，同比增長7.89%，歸母凈利潤5.98 億元，同比下滑36.92%。
評(píng)論：
1、實(shí)體門店銷售不理想，易購仍需發(fā)力。
受經(jīng)濟(jì)下行及通脹下行的影響，前三季度公司營業(yè)收入同比增長 7.1%，其中可比店面（指2011 年1 月1 日當(dāng)日及之前開設(shè)的店面）銷售收入同比下降10.11%，實(shí)體門店銷售不甚理想。蘇寧易購前三季度實(shí)現(xiàn)含稅銷售95.56 億元，同比去年增速達(dá)到134.27%，公司今年準(zhǔn)備在互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)上全面發(fā)力，并提出了含稅銷售300 億的目標(biāo)。我們認(rèn)為這一目標(biāo)的營銷口號(hào)性質(zhì)較大，顯得較為樂觀，中性預(yù)計(jì)今年易購實(shí)現(xiàn)含稅150 億銷售。
2、加強(qiáng)店面結(jié)構(gòu)優(yōu)化，提高旗艦店、中心店占比
前三季度公司在大陸地區(qū)新進(jìn)地級(jí)市 11 個(gè)，新開連鎖店面116 家，其中常規(guī)店108 家、縣鎮(zhèn)店5 家、樂購仕生活廣場店3 家，置換/關(guān)閉連鎖店面133 家，連鎖店凈減少17 家。在香港地區(qū)新開連鎖店1 家，置換/關(guān)閉連鎖店3 家，合計(jì)擁有連鎖店28 家；在日本市場新開連鎖店2 家，合計(jì)擁有連鎖店12 家。截至2012年9 月30 日，公司店面已覆蓋全國267 個(gè)地級(jí)以上城市，共計(jì)擁有連鎖店1,667家，其中常規(guī)店1,543 家（旗艦店336 家，中心店431 家，社區(qū)店776 家）、精品店10 家、縣鎮(zhèn)店110 家、樂購仕生活廣場店4 家，連鎖店面積合計(jì)達(dá)691 萬平方米。在中國大陸、香港地區(qū)、日本市場共擁有連鎖店1,707 家。
3、線上業(yè)務(wù)毛利率低，導(dǎo)致綜合毛利率小幅下滑
公司今年加大了對(duì)易購的投入力度，線上業(yè)務(wù)快速增長，但毛利率水平偏低。整體來看，公司綜合毛利率水平較去年同期下降約 0.28 個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到18.69%。
隨著供應(yīng)鏈合作進(jìn)一步深化，自營產(chǎn)品占比穩(wěn)步提升，公司實(shí)體門店毛利率水平仍將保持穩(wěn)中有升；但隨著蘇寧易購線上業(yè)務(wù)發(fā)展的加快，公司將在價(jià)格和促銷方面進(jìn)行持續(xù)投入，會(huì)給公司整體毛利率帶來一定的影響。
4、銷售費(fèi)用及管理費(fèi)用增長較快
報(bào)告期內(nèi)，公司銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用分別較上年同期增長28.21%、23.13%。主要原因是：一方面，公司加大了對(duì)績效較差店面的調(diào)整，使得一次性的關(guān)店支出有所增加；另一方面，公司為提高電子商務(wù)業(yè)務(wù)的競爭力，加大了包括廣告宣傳、促銷等各項(xiàng)投入；8 月份，公司開展線上線下業(yè)務(wù)聯(lián)動(dòng)，各項(xiàng)投入也進(jìn)一步增加。
另外，新增員工及人工成本上升使公司營運(yùn)費(fèi)用進(jìn)一步提升。
我們認(rèn)為蘇寧當(dāng)期關(guān)注的焦點(diǎn)就是在于其網(wǎng)購業(yè)務(wù)及門店轉(zhuǎn)型，在行業(yè)下滑及易購砸費(fèi)用，大力促銷沖量的背景下，利潤下滑市場已有預(yù)期，這兩年公司的利潤將難有增長，但一旦易購有起色，公司估值水平能得到大幅提升。
蘇寧易購流量整體呈現(xiàn)上升趨勢，在價(jià)格戰(zhàn)期間，流量出現(xiàn)暴增，促銷完成后，走勢較前期有上升，易購經(jīng)營趨勢開始向好。但易購流量與天貓及京東差距較大，四季度易購需要繼續(xù)發(fā)力。
二、投資建議
蘇寧又到了需要轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵期，一方面是實(shí)體門店結(jié)構(gòu)的調(diào)整，關(guān)小開大，另一方面則是發(fā)力網(wǎng)購，并在網(wǎng)購業(yè)務(wù)上推進(jìn)品類擴(kuò)張，去電器化，轉(zhuǎn)型為綜合類的B2C 零售商。
從歷史看，蘇寧具有變革的基因，在每一次行業(yè)變局時(shí)，公司都成功應(yīng)對(duì)并脫穎而出：1990－1992 年，春蘭空調(diào)明星經(jīng)銷商，提出“淡季打款、旺季進(jìn)貨”的商業(yè)模式，在經(jīng)銷商層面脫穎而出；
1993－1995 年，開始多品牌、跨區(qū)域發(fā)展，成為空調(diào)批發(fā)大戶；
1996－2000 年，應(yīng)對(duì)供過于求，廠家開始封殺大戶，嚴(yán)控渠道的行業(yè)變局，公司由批發(fā)轉(zhuǎn)型零售；
2000 年至今，公司由單一的經(jīng)營空調(diào)轉(zhuǎn)型為綜合性的家電零售商，成功實(shí)施品類擴(kuò)張，規(guī)避銷售結(jié)構(gòu)過于集中所帶來的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)；
具體請(qǐng)參看我們的深度報(bào)告 2009 年6 月5 日?qǐng)?bào)告《超越總在彎道時(shí)》。而在這一次的變革中，我們認(rèn)為，蘇寧憑借著巨大的采購規(guī)模優(yōu)勢以及較為現(xiàn)今的物流配送體系及信息系統(tǒng)，已經(jīng)具備了核心競爭力。但短期看，肯定要經(jīng)歷轉(zhuǎn)型的陣痛。
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