>> 興業(yè)證券-博匯紙業(yè)(600966)期待紙價回升利潤降幅收窄-121029
| 上傳日期： |
2012/11/2 |
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來源： |
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增持 |
作者： |
雒雅梅 |
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投資要點
事件：
公司公布三季報：2012年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入36.37億元，同比下降11.9%；歸屬于母公司所有者凈利潤3834萬元，同比下降79%；EPS 0.076元。
三季度單季實現(xiàn)營業(yè)收入10.9億元，同比下降22.6%；歸屬于母公司所有者凈利潤39.07萬元，同比下降99.3%，EPS 0.0008元。
點評：
主要紙種量價均有下跌，前三季度收入同比降12%：2012年造紙行業(yè)整體業(yè)績觸底，供需嚴重不均，紙價下跌，產(chǎn)銷量個位數(shù)增長。公司主要紙種白卡紙、文化紙、箱板紙銷量占比分別約為55%、18%、14%（2011年數(shù)據(jù)），各紙種價格下跌、銷量持平或略降導致整體收入同比下降：1）主要紙種價格降幅10%以上：據(jù)我們對紙價市場數(shù)據(jù)的跟蹤，前三季度白卡紙價格同比下降13%（其中博匯社會卡價格同比下降15%，博匯煙卡價格同比持平），箱板紙價格同比下降10%，雙膠紙價格同比下降8%，跌幅均較大；2）主要紙種產(chǎn)量同比持平或下降：全造紙行業(yè)來看，前三季度機制紙產(chǎn)量同比增長7%，而公司主要紙種箱板紙行業(yè)產(chǎn)量下降11%，書寫紙產(chǎn)量持平，瓦楞紙產(chǎn)量同比下降1%，整體分析公司前三季度紙品銷量應為同比持平或略降。
白卡紙價格環(huán)比跌幅大，Q3單季毛利率回落：前三季度公司毛利率為13.8%，同比下降4.1個百分點。分季度數(shù)據(jù)，Q1、Q2、Q3毛利率分別為14.1%、15%、12%，Q3單季毛利率并未延續(xù)一二季度呈現(xiàn)回升走勢，而是轉(zhuǎn)而下行，回落至12%。我們認為公司Q3毛利率環(huán)比下降的主要原因是淡季到來，需求進一步萎縮，Q3紙價環(huán)比Q2進一步下跌，且公司主要紙種白卡紙相比其他紙種環(huán)比跌幅更大，我們通過市場數(shù)據(jù)測算白卡紙9月均價相較6月均價下跌約5%，而銅版紙、白板紙、箱板紙跌幅為4%、1.6%、2.3%，致使公司Q3毛利率環(huán)比出現(xiàn)較大回落。
庫存壓力未顯著改善，資產(chǎn)負債率上升至67%：前三季度公司存貨凈額為11.5億元，同比增長27%，占當期營業(yè)成本比例為37%（去年同期該比例為27%），庫存壓力仍然較大。若以產(chǎn)成品庫存占存貨總額2/3的比例（中報比例）測算，公司仍有約7~8億元產(chǎn)成品庫存，四季度仍將以消化庫存為主。由于75萬噸高檔包裝紙板項目需增加投入，前三季度公司短期借款為22.7億元，同比增長26%，長期借款為23.8億元，同比增長184%，資產(chǎn)負債率上升至67%，償債風險上升。
75萬噸白卡紙項目將使公司產(chǎn)能翻番：公司將繼續(xù)做大做強白卡紙產(chǎn)品，公司目前白卡紙產(chǎn)能為60萬噸，75萬噸白卡紙項目投產(chǎn)后，白卡紙產(chǎn)能將達到130萬噸以上。雖然目前造紙行業(yè)整體景氣度較差，但隨著行業(yè)整合、去產(chǎn)能加速，龍頭公司的行業(yè)地位還有進一步提升的空間。
公司下調(diào)可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價至6.16元/股:公司于10月28日將可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價格由此前的10.29元/股向下修正為6.16元/股，截至2012年9月30日，公司累計有17,000元“博匯轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)成公司股票，累計轉(zhuǎn)股數(shù)量1,642股，仍有9.75億元的“博匯轉(zhuǎn)債”未轉(zhuǎn)股，占發(fā)行總量的99.9983%。
公司目前股價為4.89元，市凈率為0.79，且公司業(yè)績已為底部，預計四季度利潤水平將隨著旺季到來而回升，公司目前的轉(zhuǎn)股價格對公司股價具有一定提振作用。
維持“增持”評級：漿價基本已止跌企穩(wěn)，紙價繼續(xù)下跌的可能性較小，且四季度旺季到來，我們認為紙價環(huán)比將有所提升。預測公司2012-2014 年凈利潤增速分別為-57%、32%、28% ；EPS 分別為0.11、0.14、0.18，對應PE 分別為45X、34X、27X，維持“增持”評級。
風險提示：1、紙價持續(xù)下跌；2、資產(chǎn)負債率持續(xù)上行
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