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    三季度利潤反彈，關注四季度運價
    3季度凈利潤大幅反彈至9.9億元
    公司三季度實現(xiàn)營業(yè)收入92.8億元（+29%YoY，+5%QoQ），凈利潤從二季度的2.7億元大幅反彈至9.9億元。三季度毛利率上升至7%（一二季度分別為-21%/5%），毛利率的上升主要由于運價的上升和燃油成本的下降?？紤]到結算時點遲滯一個月，我們估算三季度平均即期運價歐線環(huán)比二季度下降2%，美西/美東線環(huán)比上升17%/12%，而平均油價環(huán)比下降13%。
    4季度或可盈利，即期運價變化是關鍵
    4季度運價或?qū)⒓竟?jié)性回調(diào)，但我們認為公司仍可能盈利。美線運價依然穩(wěn)健且在收入中占比30%，在一定程度上彌補歐線運價下跌的負面因素。我們認為上周亞歐線運價反彈（至1,315美元/標箱）是又一積極因素，但11月運價走勢將成為影響4季度盈利水平的關鍵因素。成本方面，公司積極管理租入船隊（從2011年末的86艘減少到今年3季度的68艘），以控制運營成本。
    運價回升預期下降，下調(diào)盈利預測
    盡管年初集運幾輪提價成功，但鑒于3季度旺季表現(xiàn)低于預期，我們下調(diào)2012年亞歐線運價同比升幅假設至25%（原為38%）。由此我們將2012/13/14盈利預測從0.08/0.17/0.26元下調(diào)至0.01/0.09/0.17元。我們認為公司2012年或?qū)崿F(xiàn)盈虧平衡，下半年利潤可彌補上半年虧損額。
    估值：維持“中性”評級，目標價從2.90元下調(diào)至2.50元
    3季度旺季后，我們認為4季度不存在短期催化劑。我們維持“中性”評級，目標價從2.90元下調(diào)至2.50元。我們的目標價基于0.83倍的目標PB。假設可持續(xù)增長的ROE為8.5%，長期增長率為3%，以及權益成本為9.6%，目標價相較每股公允價值的溢價為30%，與過去9個月的溢價相符。