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    公司公告：
    1、2012年，蘇寧電子商務實現(xiàn)商品主營銷售收入152.16億元（含稅），商旅、充值等虛擬產品規(guī)模約15 億元，“紅孩子”母嬰、化妝品等銷售業(yè)務及開放平臺業(yè)務實現(xiàn)銷售規(guī)模16.2 億元（含稅，未納入蘇寧合并報表體系）；
    2、2012 年，蘇寧在電子商務的組織架構建設、品類拓展、品牌推廣、客戶體驗等方面，取得了長足的進步；2013 年，公司將繼續(xù)在品類拓展、用戶體驗提升、服務內容豐富等方面開拓進取，同時還將加快開放平臺建設。
    投資要點：
    蘇寧易購2012 年實現(xiàn)含稅銷售額152.16 億元，符合預期。四季度，由于“雙11”、“雙12”等一系列促銷活動，易購單季度實現(xiàn)銷售額56.6 億元，同比增210.8%（高于電商行業(yè)、B2C 市場的整體增速），環(huán)比增32.4%，我們預計12 年蘇寧線上業(yè)務占比已超過12%，較11 年大幅提升（2011 年線上業(yè)務占比6.28%）。目前蘇寧易購日均UV 360－400 萬（非促銷），轉化率2%左右，客單價800 元/單。
    易購12 年銷售額增速逐季加快。2012 年Q1－Q4，易購的單季度銷售額增速分別為73.74%、129.64%、183.18%、210.82%，增速逐季加快，顯示公司12 年在品類拓展、品牌推廣與客戶體驗等方面所做的諸多提升與改善，效果明顯。
    開放平臺業(yè)務是蘇寧易購13 年的重要看點。我們預計易購運營僅半年的平臺業(yè)務（易購12 年6 月開放平臺業(yè)務），12 年交易額6 億元（“紅孩子”預計12 年銷售額10 億元），占易購全部交易額的比例為3.27%，與天貓、京東平均30%+的平臺業(yè)務交易額占比（據(jù)劉強東年會講話，京東2012 年總交易額600 億元，其中平臺業(yè)務銷售額約220 億）相比，仍有明顯差距。
    由于平臺業(yè)務是公認的電商盈利點，而平臺能否成功，關鍵在于電商企業(yè)能否打造高效的供應鏈，其中最為重要的是物流配送、IT 技術（這兩個方面，也是蘇寧目前在著力打造的核心競爭力），蘇寧已明確將“加快開放平臺建設”提上13 年日程，我們預計易購的平臺業(yè)務13 年將會飛速發(fā)展。
    2013 年，蘇寧易購的毛利率將迎來向上拐點。樂觀預計，14 年下半年蘇寧易購將有可能實現(xiàn)賬面盈利。理由如下：①自營部分：13 年的電商價格戰(zhàn)將會弱于12 年。經(jīng)過12 年8 月的電商大戰(zhàn)，以及“雙11”大促銷洗禮，越來越多的電商企業(yè)意識到一味價格戰(zhàn)對公司自身所可能造成的不利影響，紛紛表態(tài)（如京東、天貓）要回歸電商“商”的本質（即盈利），價格戰(zhàn)未來會逐漸變回常規(guī)競爭手段，力度、規(guī)模將會有所收窄。同時由于以淘寶系、京東、蘇寧易購為代表的電商寡頭格局已基本形成，發(fā)動瘋狂價格戰(zhàn)對現(xiàn)有格局的改變已越來越難，加之資本對電商企業(yè)的理性回歸，價格戰(zhàn)的基礎已越來越弱。未來電商自營部分的毛利率將迎來長期向上趨勢，13 年僅是開始。
    ②平臺部分：13年平臺收入占比會迅速提升。平臺的經(jīng)營模式，決定平臺的毛利率要高于自營（平臺業(yè)務的毛利率一般在10%以上，而自營業(yè)務的毛利率通常僅有6%－10%），由于蘇寧13年將著力發(fā)展平臺業(yè)務，我們預計平臺業(yè)務的收入增速將會大大高于自營業(yè)務，從而使得易購的毛利率水平呈現(xiàn)上升趨勢。
    蘇寧電商業(yè)務戰(zhàn)略明確，轉型徹底，“好鋼用在刀刃上”。觀察蘇寧董事長張近東的諸多講話，可以發(fā)現(xiàn)其并未一味追求以低價換規(guī)模，而是更加側重電商“商”的本質，將更多的資金投入到物流體系、IT建設、供應鏈管理等上面（而不是用在以低價補貼消費者上），暫時看效果不明顯，但隨著時間的推移，厚積薄發(fā)，未來蘇寧電商的優(yōu)勢將會越來越明顯。
    中長期看，蘇寧“線上+線下”協(xié)同融合發(fā)展的模式有望成功。我們認為，蘇寧管理層的學習與執(zhí)行能力突出，產業(yè)鏈整合能力強，資金充足（定增47億，公司債80億，且首期45億債券的利率僅5.2%，低于銀行貸款利率），后續(xù)公司只要能繼續(xù)完善轉型所需的物流配送、客戶體驗、供應鏈管理以及商品運營能力，則公司“線上+線下”協(xié)同融合發(fā)展的模式有望成功。
    堅定“強烈推薦”：預計公司12－14年EPS分別為0.42、0.49、0.61元，維持“①短期內蘇寧的投資機會不在于業(yè)績（近2年業(yè)績增速都將較慢，市場已充分預期）；②而在于市場預期的改變（預期正在起變化）以及電子商務格局出現(xiàn)利于蘇寧的變化”觀點，堅定“強烈推薦”，目標價8.6元。
    風險提示：線下利潤增速繼續(xù)下降，線上增長緩慢，宏觀經(jīng)濟衰退。