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    事件： 
    我們近日對保齡寶（下稱"公司"）的實地調研和交流發(fā)現(xiàn)，公司客戶需求擴大且預期極好等因素將成為其提速增長的主要驅動力。
    主要觀點： 
    1.公司2013 年提速增長大拐點基本確立，主要源于低聚異麥芽糖、低聚果糖以及赤蘚糖醇三大產品下游需求爆發(fā)。目前公司下游有三大需求正呈現(xiàn)爆發(fā)增長態(tài)勢：一是養(yǎng)殖行業(yè)對公司新型飼料添加劑低聚異麥芽糖的需求明顯擴大。公司2012 年7 月獲得農業(yè)部批準獨家提供的新型飼料添加劑低聚異麥芽糖，在"速成雞" 事件后成為價比最高的抗生素替代品，在飼料企業(yè)中獲得越來越多的認可，需求明顯增長，已有飼料企業(yè)采購低聚異麥芽糖進行應用試驗，一旦效果如愿則會提供大量訂單；二是食品飲料及保健食品等下游行業(yè)需求大幅增長。為了適應消費升級需要，加快了產業(yè)升級和產品創(chuàng)新步伐，這些行業(yè)以低聚異麥芽糖、低聚果糖、赤蘚糖醇等為配料或進行復合配方，打造差異化產品和升級產品，導致公司這三大產品尤其是后兩個產品需求猛增；三是寵物飼料升級，對低聚異麥芽糖等需求明顯增長。 
    2.公司下游客戶開始大幅增加，為公司打下了更加堅實的需求與訂單增長基礎。公司作為行業(yè)龍頭，盡享研發(fā)技術、產品品質、產能規(guī)模、方案營銷、市場份額以及行業(yè)口碑都遠高于同行，多個產品的市場占有率都穩(wěn)居行業(yè)首位，尤其在低聚糖行業(yè)的競爭優(yōu)勢更加明顯。如公司低聚糖產品種類國內最全，低聚異麥芽糖市場占有率高達70%左右。2012 年獲得可口可樂全球"白金供應商"獎和"蒙牛最佳商務合作伙伴"獎，充分表明公司在功能糖行業(yè)擁有同行難以匹敵的強勁綜合實力。也正因為如此，公司老客戶原有需求穩(wěn)定增長， 新需求不斷涌現(xiàn)；可口可樂、百事可樂、達利園、紅牛、碧生源、完美、王老吉、蒙牛、伊利、圣元、完達山、安利等數(shù)十家國內外食品飲料龍頭，已經或正在和公司簽訂或商談低聚異麥芽糖、低聚果糖、赤蘚糖醇等功能糖的合作協(xié)議。飼料行業(yè)新客戶逐漸增加，其中包括國內飼料知名企業(yè)及養(yǎng)殖龍頭企業(yè)；我們綜合預計2013 年飼料用低聚異麥芽糖銷量可由2012 年的2000 多噸增長至1 萬噸以上，低聚果糖總銷量可由1200 多噸增長至4000 噸左右，赤蘚糖醇總銷量可由3000 噸左右增長至4000 多噸。
    3.本次增發(fā)項目順利達產將是驅動公司2014 年以及未來幾年提速增長的"接力棒"，遠期目標生物醫(yī)藥產業(yè)值得期待。公司增發(fā)申請已于2013 年1 月23 日獲得證監(jiān)會發(fā)審委無條件通過，保守預計2014 年公司將會形成40%左右的新增產能與效益。增發(fā)項目中的結晶果糖、結晶海藻糖、低聚半乳糖的下游需求比較旺盛， 增發(fā)項目尚未投產就已經開發(fā)較多意向性客戶，其中的低聚半乳糖試制品就已開始銷售并獲得好評。我們認為，公司增發(fā)四大盈利性項目達產后可每年形成8 億元收入和1 億元利潤是可以達到的，能夠"接力"驅動公司2014 年及未來幾年的提速增長。另外，值得重視的是，公司本次增發(fā)最大項目產品結晶果糖已成為全球第二大輸液劑、結晶海藻糖是疫苗保濕劑與穩(wěn)定劑、高端麥芽糊精是醫(yī)藥輔料，企業(yè)管理、技術標準等都按照藥企予以規(guī)范和操作，公司進軍生物醫(yī)藥的格局已比較清晰，市場空間將大超預期。 4.二胎開放政策一旦實施將產生公司低聚果糖、低聚半乳糖等高級益生元產品更多新需求，提振未來幾年增長預期。我國放開二胎生育政策預期日益強烈，一旦成為事實將帶來奶粉消費量提升，從而驅動配方奶粉重要配料低聚異麥芽糖、低聚果糖和低聚半乳糖等低聚糖需求量的較大增長，特別是公司正在積極推動低聚果糖和低聚半乳糖高級復合益生元產品及復合配方的研制與推廣，符合國際嬰幼兒高級奶粉產業(yè)發(fā)展新趨勢， 市場前景極其光明。
     盈利預測與評級：公司作為功能配料行業(yè)龍頭，會首先受益于下游需求爆發(fā)對其業(yè)績的重大驅動，我們堅定看好公司未來若干年的高速增長，暫時維持如下穩(wěn)健預測： 2012-2014年凈利潤增速約15.27%、46.53%和77.83%，不考慮增發(fā)攤薄因素，EPS分別為0.48元、0.70元和1.24元。
    我們認為，給公司估值應該著重考慮以下幾點：（1）公司B2B業(yè)務屬于藍海而非紅海市場，客戶需求龐大、穩(wěn)定和潛在空間巨大，定價模式屬于與客戶商議類型，相互間多年良好合作關系使得價格波動較小，對及時轉移和消化成本有一定優(yōu)勢；增長偏重于數(shù)量擴張從而趨勢十分穩(wěn)定，相對于不少B2C終端企業(yè)已出現(xiàn)銷售費用大漲但價跌量減態(tài)勢而言更具競爭與估值優(yōu)勢；（2）公司產品高度安全，且健康價值無限，估值水平完全有理由高于某些存在食品安全與健康隱患的行業(yè)和企業(yè)；（3）公司已進入提速增長大拐點新時期。因此， 建議給予公司高于食