>> 東興證券-保齡寶(002286)2012年業(yè)績(jī)快報(bào)點(diǎn)評(píng)：第四季度業(yè)績(jī)翻番,13年超預(yù)期增長(zhǎng)-130226
| 上傳日期： |
2013/2/26 |
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| 488KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
劉家偉，焦凱 |
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事件：
公司2 月26 日發(fā)布2012 年度業(yè)績(jī)快報(bào)：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.78 億元，同比增長(zhǎng)2.88%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)6,729.63 萬元，同比增長(zhǎng) 20.77%，EPS0.50 元。
主要觀點(diǎn)：
1.2012年第四季度凈利潤(rùn)翻番，全年業(yè)績(jī)略超預(yù)期。第四季度公司收入增長(zhǎng)10.66%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)104.15%，大幅高于前三季度10.25%的凈利潤(rùn)增速。第四季度業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)翻番的主要原因有：（1）12年底公司收到政府補(bǔ)貼893萬元，而11年同期基本沒有財(cái)政補(bǔ)貼；（2）12年第四季度公司主要原材料玉米淀粉價(jià)格從3100元/噸下降至2900元/噸，盈利能力得到大幅提升；（3）12年第四季度期間費(fèi)用率由11年同期的18.53%下降至13.20%，下降了5.33個(gè)百分點(diǎn)，其中銷售和管理費(fèi)用率分別下降3.43和2.21個(gè)百分點(diǎn)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率略有上升；（4）受下游需求增加以及客戶開拓加強(qiáng)等影響，12年第四季度公司訂單略有增加?？傮w來看，第四季度公司業(yè)績(jī)?cè)鏊俚拇蠓嵘餐苿?dòng)整體業(yè)績(jī)略超預(yù)期。
2.再次強(qiáng)調(diào)我們看好公司的主要邏輯：2013年提速增長(zhǎng)大拐點(diǎn)基本確立，主要源于低聚異麥芽糖、低聚果糖以及赤蘚糖醇三大產(chǎn)品下游需求爆發(fā)。目前公司下游有三大需求正呈現(xiàn)爆發(fā)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)：一是“速成雞”事件帶來的低聚異麥芽糖等益生元大規(guī)模替代抗生素。公司為國(guó)內(nèi)低聚糖最大生產(chǎn)廠家，且獲得農(nóng)業(yè)部五年雞飼料獨(dú)家添加低聚異麥芽糖業(yè)務(wù)許可資格，2013年有望獲得豬飼料添加許可，因此公司將成為該事件的首要受益者。目前新希望、通威水產(chǎn)、廣東溫氏、大北農(nóng)、齊魯制藥和雙胞胎等飼料和養(yǎng)殖企業(yè)已經(jīng)在試用和試驗(yàn)公司低聚異麥芽糖產(chǎn)品，預(yù)計(jì)13年6月份公司低聚異麥芽糖產(chǎn)品將迎來較多訂單；二是功能性食品飲料、保健食品以及受二胎放開政策刺激的奶粉等下游行業(yè)需求大幅增長(zhǎng)。目前達(dá)利園、紅牛、碧生源、完美、王老吉、蒙牛、伊利、圣元、完達(dá)山、安利等數(shù)十家國(guó)內(nèi)外食品飲料龍頭，已經(jīng)或正在和公司簽訂或商談低聚異麥芽糖、低聚果糖、赤蘚糖醇等功能糖的合作協(xié)議；三是寵物飼料升級(jí)，對(duì)低聚異麥芽糖等需求明顯增長(zhǎng)。
受下游需求爆發(fā)影響，我們綜合預(yù)計(jì)2013年公司飼料用低聚異麥芽糖銷量可由2012年的2000多噸增長(zhǎng)至1萬噸以上，低聚果糖總銷量可由1200多噸增長(zhǎng)至4000噸左右，赤蘚糖醇銷量可由3000噸左右增長(zhǎng)至4000多噸。
3.公司增發(fā)已獲證監(jiān)會(huì)通過，募投項(xiàng)目一旦達(dá)產(chǎn)將推動(dòng)14年及以后若干年公司業(yè)績(jī)“接力”增長(zhǎng)。公司增發(fā)申請(qǐng)已于2013年1月23日獲得證監(jiān)會(huì)發(fā)審委無條件通過，擬增發(fā)融資6.2億元用于年產(chǎn)5萬噸結(jié)晶果糖（固體）綜合聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目、5000噸結(jié)晶海藻糖、5000噸低聚半乳糖、高端麥芽糊精烘干裝臵（年產(chǎn)3萬噸高端麥芽糊精）及相關(guān)技術(shù)研發(fā)平臺(tái)建設(shè)等五大項(xiàng)目。其中，增發(fā)項(xiàng)目中的結(jié)晶果糖、結(jié)晶海藻糖、低聚半乳糖的下游需求比較旺盛，增發(fā)項(xiàng)目尚未投產(chǎn)就已經(jīng)開發(fā)較多意向性客戶，其中的低聚半乳糖試制品就已開始銷售并獲得好評(píng)。公司預(yù)計(jì)增發(fā)項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后每年可形成8億元收入（相當(dāng)于公司2012年銷售收入的82%）和1億元利潤(rùn)，幾乎再造一個(gè)“保齡寶”，因此我們認(rèn)為增發(fā)項(xiàng)目可“接力”驅(qū)動(dòng)公司2014年及未來幾年的提速增長(zhǎng)。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：
公司為國(guó)內(nèi)功能配料的龍頭，考慮到其下游需求的爆發(fā)以及公司大客戶開拓較為順利等因素，我們堅(jiān)定看好公司未來若干年的高速增長(zhǎng)，暫時(shí)維持如下穩(wěn)健預(yù)測(cè)： 2013-2014 年凈利潤(rùn)增速約46.53%和77.83%，不考慮增發(fā)攤薄因素，EPS 分別提升0.03 元和0.06 元至0.73 元和1.30 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為20 倍和11 倍。
我們認(rèn)為，給公司估值應(yīng)該著重考慮以下幾點(diǎn)：（1）公司B2B業(yè)務(wù)屬于藍(lán)海而非紅海市場(chǎng)，客戶需求龐大、穩(wěn)定和潛在空間巨大。且公司屬于訂單型企業(yè)，相對(duì)于不少B2C終端企業(yè)已出現(xiàn)銷售費(fèi)用大漲但價(jià)跌量減態(tài)勢(shì)而言更具競(jìng)爭(zhēng)與估值優(yōu)勢(shì)；（2）公司產(chǎn)品高度安全，且健康價(jià)值無限，估值水平完全有理由高于某些存在食品安全與健康隱患的行業(yè)和企業(yè)；（3）公司已進(jìn)入提速增長(zhǎng)大拐點(diǎn)新時(shí)期。因此，建議給予公司高于食品飲料平均估值水平進(jìn)行估值，給予13年30倍PE，預(yù)期目標(biāo)價(jià)22元，提升空間約52%，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦。
風(fēng)險(xiǎn)提示：成本上漲過快而需求增長(zhǎng)較慢、費(fèi)用控制不力、銷售不能有效擴(kuò)大，會(huì)影響公司業(yè)績(jī)。
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