>> 申銀萬國-大東方(600327)點(diǎn)評(píng)報(bào)告：市場的變化發(fā)展推動(dòng)零售資產(chǎn)價(jià)值從隱性到顯性-130320
| 上傳日期： |
2013/3/20 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
金澤斐 |
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投資要點(diǎn)：
市場的變化和發(fā)展推動(dòng)零售資產(chǎn)價(jià)值從隱性變?yōu)轱@性：我們?cè)谥暗膱?bào)告中曾經(jīng)分析，大東方資產(chǎn)價(jià)值約在40 億元左右，相較目前市值而言被嚴(yán)重低估。
其實(shí)，不少零售公司都有類似情況，資產(chǎn)價(jià)值遠(yuǎn)高于市值，而且長年維持這種低估的狀態(tài)，并沒有構(gòu)成股價(jià)上漲的驅(qū)動(dòng)力。為什么我們?cè)诖藭?huì)特別強(qiáng)調(diào)大東方的資產(chǎn)價(jià)值？我們認(rèn)為這里存在一些不同和變化：其一，規(guī)模大小不同。資產(chǎn)價(jià)值絕對(duì)額越大的企業(yè)，通過并購或整合進(jìn)而使資產(chǎn)價(jià)值變現(xiàn)的難度就越大。例如，友誼股份擁有眾多上海最優(yōu)質(zhì)的商業(yè)資源，但其資產(chǎn)價(jià)值數(shù)百億元，很難被別人并購。其二，體制不同。國有企業(yè)往往承擔(dān)著當(dāng)?shù)卣{稅、就業(yè)、城市形象等職能，是不少地方政府的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，往往不會(huì)輕易易手，而民營企業(yè)更容易發(fā)生股權(quán)或者價(jià)值的交易，其資產(chǎn)價(jià)值也更容易從賬面價(jià)值通過交易顯性化為市場價(jià)值。其三，市場環(huán)境發(fā)生改變，對(duì)資產(chǎn)價(jià)值的認(rèn)識(shí)和評(píng)估也在發(fā)生改變。2012 年，零售公司在二級(jí)市場被棄之如敝屣，但是產(chǎn)業(yè)資本增持最多的就是零售公司。既有大股東或者高管增持，也有第三方增持或舉牌。
零售公司的價(jià)值越來越被認(rèn)可，這一趨勢在未來幾年可能會(huì)延續(xù)。此外，隨著零售市場日趨成熟，行業(yè)內(nèi)兼并收購行為將會(huì)更多，并購將成為行業(yè)發(fā)展趨勢，王府井收購春天百貨只是一個(gè)開端。環(huán)境的變化和發(fā)展更有利于零售公司沉寂多年的資產(chǎn)價(jià)值從隱性變?yōu)轱@性，資產(chǎn)價(jià)值型公司將受到更多資本的青睞。大東方兼具大小適宜、民營體制、品牌好、嚴(yán)重低估等條件，值得格外注意。
零售資產(chǎn)專用性小、變現(xiàn)價(jià)值大，股權(quán)資產(chǎn)價(jià)值的變現(xiàn)力更高：零售商擁有的資產(chǎn)多是位于各城市優(yōu)越位置（商圈或市口）的商業(yè)物業(yè)，且商場的資產(chǎn)專用性很?。ú幌裰圃炱髽I(yè)的固定資產(chǎn)），變現(xiàn)能力強(qiáng)。除了物業(yè)資產(chǎn)之外，大東方很重要的一點(diǎn)是擁有約價(jià)值4-5 億元的股權(quán)資產(chǎn)（江蘇銀行、國聯(lián)信托、廣電網(wǎng)絡(luò)），股權(quán)資產(chǎn)的流動(dòng)性更高，更容易從隱性變成顯性。
隱性資產(chǎn)價(jià)值構(gòu)筑安全邊際，顯性資產(chǎn)價(jià)值提供催化劑，零售業(yè)務(wù)估值依然較低，維持增持：我們預(yù)計(jì)，大東方2012-14 年EPS 為0.26、0.36、0.44 元，對(duì)應(yīng)目前PE 為19、14、12 倍。如果從市值中扣掉其股權(quán)價(jià)值，則其經(jīng)營業(yè)務(wù)對(duì)應(yīng)13 年估值是12 倍，如果考慮到餐飲食品業(yè)務(wù)估值倍數(shù)更高，其零售業(yè)務(wù)估值大約是10 倍，依然較低。市場環(huán)境的變化將會(huì)推動(dòng)大東方資產(chǎn)價(jià)值從隱性變?yōu)轱@性，市場對(duì)其價(jià)值的重新評(píng)估將提振其估值水平。我們對(duì)其維持增持評(píng)級(jí)。
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