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   榮盛發(fā)展公布2012全年凈利潤(rùn)為人民幣21.4億元（攤薄后每股盈利1.13元），同比增長(zhǎng)40%，符合我們與萬(wàn)得市場(chǎng)預(yù)測(cè)，以及公司2月28日的業(yè)績(jī)預(yù)告。要點(diǎn)：1) 管理層計(jì)劃2013年新開工面積為535萬(wàn)平米（同比增長(zhǎng)100%），相應(yīng)地預(yù)計(jì)2013年合同銷售將為人民幣245億元（同比上升36%）?？紤]到2013年調(diào)控政策/宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定性，我們認(rèn)為該目標(biāo)偏激進(jìn)，可能導(dǎo)致公司財(cái)務(wù)壓力進(jìn)一步上升：2012年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流仍未轉(zhuǎn)正(人民幣-12億元)，凈負(fù)債率為82%。鑒于公司激進(jìn)的開工計(jì)劃和650萬(wàn)平米的土地收購(gòu)目標(biāo)（按2012年新收購(gòu)?fù)恋爻杀?,297元/每平米計(jì)算，意味著資金需求約為80億元），我們估算2013年榮盛發(fā)展至少需要再融資60億元。2) 2012年四季度毛利率為27.1%，較2012年一到三季度低0.6個(gè)百分點(diǎn)。2012年四季度凈利潤(rùn)率為16.8%，較一到三季度高1.3個(gè)百分點(diǎn)，主要由于銷售管理費(fèi)用控制良好。然而，我們預(yù)計(jì)2013年公司凈利潤(rùn)率將同比下滑1.9個(gè)百分點(diǎn)至14.1%，主要原因是激進(jìn)的開發(fā)計(jì)劃將意味現(xiàn)金利息費(fèi)用可能上升30%-40%（占我們2013年預(yù)期稅后利潤(rùn)的約40%左右），且未結(jié)算銷售均價(jià)從2012年人民幣6,167/平米降至人民幣5,507/平米將使得毛利率下降。
    投資影響
    我們將2013-15 年每股盈利預(yù)測(cè)分別上調(diào)1%/7%/6%，并將12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)格從人民幣13.1 元上調(diào)3%至人民幣13.5 元，仍基于相對(duì)2013 年底預(yù)期凈資產(chǎn)價(jià)值25%的折讓。該股目前較2013 年底預(yù)期凈資產(chǎn)價(jià)值折讓24%，對(duì)應(yīng)10.1 倍的2013 年預(yù)期市盈率，而A 股同業(yè)為46%和8.4 倍。維持中性評(píng)級(jí)。
    主要風(fēng)險(xiǎn)：信貸緊縮，合同銷售好于/差于預(yù)期。