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業(yè)績簡(jiǎn)評(píng)
    安琪酵母12 年全年實(shí)現(xiàn)凈利潤1.889 億元，同比下降13.77%，EPS0.737 元，業(yè)績情況市場(chǎng)已基本預(yù)期；全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入27.14 億，同比11 年增長8.3%。利潤分配方案，每10 股派現(xiàn)金1.5 元，12 年不轉(zhuǎn)增。
    經(jīng)營分析
    12 年國內(nèi)收入增長11.45%，國外增長1.83%，海外拖累公司收入增長，國內(nèi)收入占比上升至67.21%（11 年是65.3%）：由于12 年中東北非地區(qū)政治不穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)不振，國外酵母需求降低；同時(shí)，12 年公司的糖蜜成本在1050 附近，相比海外在成本上沒有優(yōu)勢(shì)，一旦整體需求減少，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)成為必然，而公司的降價(jià)空間低于國際競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，使產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力下降。2013年的變化：就我們了解，公司出口情況在年初有所恢復(fù)，今年有利的是，中東北非政局有所企穩(wěn)、埃及產(chǎn)能投產(chǎn)、國內(nèi)糖蜜價(jià)格下降、公司事業(yè)部結(jié)構(gòu)的調(diào)整，不利的是人民幣仍有升值壓力。
    12 年毛利率并沒有因糖蜜下降200 元/噸而有大幅上升，主要受海外毛利率下降拖累，主要原因是國內(nèi)外需求不振使公司采取相應(yīng)降價(jià)措施：12 年國內(nèi)毛利率上升2.2 個(gè)百分點(diǎn)，但是國外毛利率下降2.3 個(gè)百分點(diǎn)，主要因國內(nèi)外需求不振，而公司資產(chǎn)較重，需保持一定的開工率，降價(jià)銷售是這種情況下的理性應(yīng)對(duì)：國內(nèi)，公司產(chǎn)品高于瑪麗和樂斯福，是一線定價(jià)，經(jīng)濟(jì)不好需求向低端產(chǎn)品轉(zhuǎn)移；國外，公司成本仍沒有優(yōu)勢(shì)，而國際競(jìng)爭(zhēng)者又采取價(jià)格戰(zhàn)策略，公司必須跟隨。2013 年的變化：目前糖蜜（12/13榨季）價(jià)格已下降到700 附近，為今年毛利率帶來正貢獻(xiàn)，但由于去年投產(chǎn)了埃及和宜昌科技產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目，折舊壓力增大，我們預(yù)計(jì)今年毛利率會(huì)有提升，但幅度有限。
    13 年逐步恢復(fù)正常增長，公司15 年目標(biāo)50 億以上收入： 15 年，公司目標(biāo)是確保50 億力爭(zhēng)60 億，對(duì)應(yīng)未來三年每年復(fù)合22.6%-30.3%的增長，我們認(rèn)為這主要還需30%占比的非酵母占比發(fā)力，而宜昌科技產(chǎn)業(yè)園的投產(chǎn)正對(duì)應(yīng)公司此戰(zhàn)略取向，考慮到基數(shù)問題，預(yù)計(jì)收入增速將逐季好轉(zhuǎn)。
    盈利調(diào)整和投資建議
    我們維持公司2013-2014 年的凈利潤3.10 億/3.88 億的預(yù)測(cè)，同比增長達(dá)到27.3%/25.3%，對(duì)應(yīng)EPS 為0.939 元/1.177 元。目標(biāo)價(jià)至22.53 元，相當(dāng)于24x13E PE。