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    投資要點(diǎn)
    事項(xiàng)：安琪酵母發(fā)布了2012 年年報(bào)。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入27.1 億元，同比增長(zhǎng)8.3%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)2.4 億元，同比下降18.5%；基本每股收益為0.74 元，期末每股凈資產(chǎn)為8.12 元。
    業(yè)績(jī)低于預(yù)期
    公司收入增長(zhǎng)完全符合我們的預(yù)期，但是凈利潤(rùn)下滑幅度超預(yù)期：Q4 單季收入為7.6 億，同比無增長(zhǎng)6.2%；Q4 單季凈利為4300 萬，同比下滑16%；全年毛利率為30.5%，同比提升1.1 個(gè)百分點(diǎn)，Q4 單季毛利率為31.4%，同比增5.8 個(gè)百分點(diǎn)。費(fèi)用率超預(yù)期和政府補(bǔ)助的大幅減少是導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)低于預(yù)期的主因。
    2013 收入增速有望逐步恢復(fù)
    公司 2012 收入增速大幅放緩至8.3%，其中：國(guó)內(nèi)收入為18.2 億元，同比增11.5%；出口收入為8.8 億元，同比僅增1.8%。導(dǎo)致公司收入放緩的主要原因是：1、經(jīng)濟(jì)不景氣影響了酵母整體需求；2、行業(yè)產(chǎn)能出現(xiàn)相對(duì)過剩，小廠商紛紛通過價(jià)格戰(zhàn)搶占市場(chǎng)份額；3、主要出口區(qū)域局勢(shì)持續(xù)動(dòng)蕩，影響國(guó)外需求；4、人民幣升值疊加人工成本上升削弱公司產(chǎn)品的出口競(jìng)爭(zhēng)力。我們認(rèn)為公司2013 年收入增速有望逐步恢復(fù)，理由是：1、隨著經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，國(guó)內(nèi)需求將復(fù)蘇；2、隨著埃及項(xiàng)目的投產(chǎn)，公司產(chǎn)品的出口競(jìng)爭(zhēng)力將增加。
    全年利潤(rùn)率仍有壓力
    公司 2012 全年的凈利率僅為9%，同比大幅下降2.9 個(gè)百分點(diǎn)，主要原因是：1、期間費(fèi)用率同比增加了2.5 個(gè)百分點(diǎn)；2、政府補(bǔ)貼大幅減少。展望2013 年，我們判斷公司的利潤(rùn)率仍有壓力，理由是：1、糖蜜成本相對(duì)上一個(gè)榨季有上漲的壓力；2、隨著募投項(xiàng)目的集中投產(chǎn)，固定資產(chǎn)折舊將大幅增加；3、行業(yè)產(chǎn)能經(jīng)歷前幾年的高速擴(kuò)張之后已經(jīng)相對(duì)過剩，價(jià)格戰(zhàn)仍難以避免；4、隨著在建項(xiàng)目的減少，政府補(bǔ)貼可能進(jìn)一步下降。
    維持“推薦”評(píng)級(jí)
    預(yù)計(jì) 2013-2015 年?duì)I收CAGR 為18%，凈利潤(rùn)C(jī)AGR 為21%，2013、2014、2015 年的EPS 分別為0.85、1.05、1.31 元，最新收盤價(jià)對(duì)應(yīng)的PE 分別為22、18 和14 倍。長(zhǎng)期來看，作為酵母行業(yè)龍頭企業(yè)，公司仍具備持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)的能力，且2013 年有望重回增長(zhǎng)軌道，目前估值水平具備一定安全邊際，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。新投產(chǎn)項(xiàng)目產(chǎn)能釋放進(jìn)度低于預(yù)期；糖蜜價(jià)格大幅上漲。