>> 平安證券-煙臺萬華(600309)年報點評：MDI景氣提升助推2013年凈利潤穩(wěn)定增長-130326
| 上傳日期： |
2013/3/26 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
鄢祝兵，伍穎，陳建文 |
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此報告為加密報告 |
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投資要點
事項：煙臺萬華3 月26 日公告2012 年年報，2012 公司實現(xiàn)銷售營業(yè)收入159.42億元，同比增長16.69%；實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤23.49 億元，同比增長26.70%；每股收益1.09 元，擬每10 股派7 元。2012 年第4 季度實現(xiàn)營業(yè)收入45.22 億元，凈利潤7.00 億元，單季度銷售毛利率37.28%，凈利率20.36%，2012 年4 季度凈利潤創(chuàng)歷史新高。
平安觀點:
MDI 量價齊升致收入增長，毛利率提升致凈利潤更快增長
2012 年公司營業(yè)收入較上年同期增幅達16.69%，主要來自于2012 年MDI 產(chǎn)品銷量與售價提升。2012 年MDI 產(chǎn)品銷量較上年同期增長12.84%，因銷量增加導(dǎo)致銷售收入增長12.02 億元。2012 年異氰酸酯毛利率達37.15%，較2011年增加4.17 個百分點，公司凈利潤增速高于營業(yè)收入增速。
2012 年財務(wù)費用較2011 年大幅增長93.53%
2012 年末，公司資產(chǎn)負債率達56.33%，位于歷史較高水平。2012 年公司財務(wù)費用較2011 年同期增加1.40 億元，增長93.53%，主要為本期人民幣對美元升值幅度較上期下降較大，影響本期匯兌收益較上年同期下降，2012 年中期票據(jù)及銀行借款較上年同期增加，影響利息等與借款相關(guān)的支出較2011 年同期增加。
2013 年和2014 年隨著公司八角工業(yè)園區(qū)大規(guī)模資本支出，財務(wù)費用預(yù)計更一步增加。
預(yù)計 2013 年全球MDI 均價高于2012 年
隨著全球宏觀經(jīng)濟不斷復(fù)蘇，2012 年全球MDI 需求量達513 萬噸，預(yù)計2013年全球MDI 新增需求將超過26 萬噸，2013 年全球MDI 有效新增產(chǎn)能較少，開工率將較2012 年提升，2013 年全球MDI 均價將高于2012 年，MDI 盈利能力好于2012 年。由于2015 年前產(chǎn)能擴張有限，全球MDI 仍將出現(xiàn)一定程度供應(yīng)偏緊。2015 年之后各MDI 供應(yīng)商產(chǎn)能的相繼釋放，全球MDI 的產(chǎn)能將有階梯式提升，屆時將可能出現(xiàn)產(chǎn)能階段性過剩、競爭加劇的格局。
目前，公司MDI 總產(chǎn)能為110 萬噸，2012 年實現(xiàn)MDI 銷量為82~83 萬噸，MDI 實際開工率為74~75%。
2013 年預(yù)計寧波萬華通過完善粗MDI 精餾裝置再增加30 萬噸產(chǎn)能，2013 年底MDI 累計產(chǎn)能140 萬噸，2014 年煙臺工業(yè)園區(qū)搬遷完成后煙臺MDI 產(chǎn)能達到60 萬噸，公司累計MDI 產(chǎn)能200 萬噸?？紤]到全球MDI 供求偏緊的競爭格局，2013~2014 年MDI 均價維持高位。作為全球2013 年和2014 年唯一MDI 大規(guī)模產(chǎn)能擴張企業(yè)，公司產(chǎn)能增幅較大，宏觀經(jīng)濟回暖后，MDI 銷量彈性較大，公司2013~2014 年增長主要來自于MDI 產(chǎn)銷量提升，成本下降，噸毛利提升。
2015~2018 年公司八角工業(yè)園區(qū)及華南新材料項目開始發(fā)力
2014 年底，公司煙臺工業(yè)園區(qū)將建成60 萬噸/年丙烷脫氫制丙烯、24 萬噸/年環(huán)氧丙烷、22.5 萬噸/年丁醇、30 萬噸/年丙烯酸及配套的丙烯酸酯和30 萬噸/年聚醚多元醇裝置，“丙烷-丙烯-環(huán)氧丙烷-聚醚多元醇-白料”全產(chǎn)業(yè)鏈值得期待，丙烯酸及酯、水性聚氨酯涂料也將大規(guī)模投產(chǎn)。
公司華南一期項目為10 萬噸水性表面材料樹脂（3 萬噸水性聚氨酯分散體、6 萬噸水性丙烯酸樹脂、1 萬噸水性聚氨酯-丙烯酸樹脂及其他），5 萬噸改性MDI 及復(fù)合膜用聚氨酯膠黏劑產(chǎn)品（2.6 萬噸軟泡改性產(chǎn)品、0.7 萬噸粘合劑、1.2 萬噸改性固化劑、0.5 萬噸特種聚醚），一期項目預(yù)計2015 年6 月，完成裝置所有建設(shè)，開始試車；二期項目再建10 萬噸水性表面材料樹脂、5 萬噸改性MDI，新建5 萬噸聚醚多元醇，預(yù)計2018 年底建成。一期項目預(yù)計增加銷售收入約25 億元，二期項目累計增加銷售收入60 億元。
投資建議及盈利預(yù)測
公司 2013~2014 年業(yè)績增長主要來自于MDI 產(chǎn)銷量、噸毛利提升，2015 年開始，八角工業(yè)園區(qū)新材料項目逐步貢獻利潤。我們預(yù)測公司2013~2015 年EPS 分別1.39 元、1.69 元、2.06 元，目前股價對應(yīng)于2013~2015 年動態(tài)PE 分別為12、10、8 左右，2015~2018 年，
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