>> 安信證券-徐工機械(000425)經(jīng)營現(xiàn)金流未改善,轉(zhuǎn)債融資加大投資-130327
| 上傳日期： |
2013/3/27 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持-B |
作者： |
王書偉，張仲杰 |
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2012 年業(yè)績基本符合預。公司12 年銷售收入321.3 億元，同比下降2.5%，歸屬母公司凈利潤24.66 億元，同比下降27%，對應EPS1.20 元，略高于我們預期值1.16 元?？鄢墙?jīng)常性損益后凈利潤下滑33.8%。2012 年分派預案：每10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.3 元（含稅）。
后發(fā)優(yōu)勢驅(qū)動混凝土機械強勢增長，起重機業(yè)務明顯下滑。由于下游房地產(chǎn)、基建投資增速回落，2012 年工程機械產(chǎn)品需求持續(xù)低迷。公司汽車起重機、履帶起重機銷量分別下降32%、16.7%，占比最大的起重機業(yè)務收入下降16.3%；在混凝土機械領域，公司具有后發(fā)優(yōu)勢，加強市場推廣和營銷力度，業(yè)務銷售收入大幅增長93.7%，在主營業(yè)務中占比提升到12.6%。另外，公司壓路機、裝載機銷量降幅遠超過行業(yè)平均水平，路面機械、壓實機械業(yè)務收入分別下降41.3%、34.2%。
零部件配套比例提升，綜合毛利率上升。公司綜合毛利率21.8%，同比上升1.1 個百分點，單季度毛利率分別為20.7%/21.0%/21.8%/23.7%，呈趨勢性上升態(tài)勢，我們認為毛利率改善主要由于產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)變化，混凝土機械收入占比上升，零部件配套率提升以及原材料價格下降。其中起重機械、混凝土機械、消防機械毛利率分別上升了1.58、4.48、3.63 個百分點。
營銷開支增加，費用率上升減弱盈利能力。行業(yè)需求持續(xù)低迷的背景下，公司加大了市場營銷的力度，公司宣傳展覽費用開支增長75%，給予中間商費用、出口海運費分別增長338%、122%，銷售費用率上升1.5 個百分點至5.4%；而研發(fā)投入增加導致管理費用率上升1.5 個百分點至5.5%；公司長期債務增長了34.6 億元，財務費用率上升0.72 個百分點至0.96%，期間費用率上升3.8 個百分點，而凈利潤率下降2.5 個百分點，僅有7.7%。
信用銷售持續(xù)，企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流仍在惡化。報告期內(nèi)，公司應收賬款和應收票據(jù)余額203 億元，較年初增加97 億元。相應地，公司經(jīng)營現(xiàn)金凈流出34.7 億元。目前公司持有現(xiàn)金67 億元，而短期負債達到177 億元，資產(chǎn)負債率達到61.4%，因此公司面臨現(xiàn)金壓力。為了滿足13 年的資本開支，公司擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資不超過25 億元。
維持“增持-B”投資評級。我們預計2013~2015 年公司歸屬母公司凈利潤2,399.0 百萬元，2,638.6 百萬元，2,974.3 百萬元，對應的EPS 為1.16 元、1.28 元、1.44 元，目前估值水平合理，我們維持”增持-B”投資評級。
風險提示?；ㄐ麻_工下滑，壞賬風險上升；產(chǎn)能過剩導致行業(yè)競爭加劇
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