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投資要點(diǎn)：
    業(yè)績(jī)符合預(yù)期。公司2012 年?duì)I業(yè)收入為95.77 億元，同比增長(zhǎng)32.04%，歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)約6.34 億元，同比增長(zhǎng)41.32%，EPS1.00 元，符合我們的預(yù)期。
    新簽訂單平穩(wěn)增長(zhǎng)，住宅精裝修比例下降。公司2012 年新簽訂單135 億，同比增長(zhǎng)14.41%， 由于地產(chǎn)調(diào)控，公司調(diào)整了經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，住宅精裝修訂單的比例由2011 年的25%下降到2012 年的16%，公裝訂單的比例由2011 年的48%提升到2012 年的55%。一般來(lái)說(shuō)，公裝的毛利率和回款都比住宅精裝修好，我們認(rèn)為2013 年公司毛利率的提升和現(xiàn)金流的改善值得期待。
    異地?cái)U(kuò)張成效顯著。2012 年公司堅(jiān)持“可復(fù)制的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)模式”的異地?cái)U(kuò)張戰(zhàn)略，新增寧波區(qū)域分公司、山東等3 個(gè)營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)公司和沈陽(yáng)等4 個(gè)營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)點(diǎn)，新簽訂單中，省外訂單達(dá)到87 億元，占比達(dá)到64.44%，比2011 年提升了約3 個(gè)百分點(diǎn)，西南地區(qū)、中南地區(qū)營(yíng)業(yè)收入的占比均有明顯的提升。
    單體項(xiàng)目規(guī)模提升有利于提升資源利用效率。公司積極推行“大客戶(hù)戰(zhàn)略”和“大營(yíng)銷(xiāo)戰(zhàn)略”，2012 年新簽訂單的平均合同額達(dá)到2900 萬(wàn)元，比2011 年的平均合同額增長(zhǎng)了1600 萬(wàn)元。我們認(rèn)為，隨著公司單體項(xiàng)目規(guī)模的提升，未來(lái)公司的規(guī)模效應(yīng)將體現(xiàn)的更加明顯，管理費(fèi)用率和銷(xiāo)售費(fèi)用率將得到有效的控制。
    銷(xiāo)售收款比改善。雖然去年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額比2011 年出現(xiàn)大幅下滑，但銷(xiāo)售商品和提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金和營(yíng)業(yè)收入的比值達(dá)到72.01%，比2011 年的數(shù)值提高了6.44 個(gè)百分點(diǎn)。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流大幅下滑的主要原因是公司因?yàn)橘?gòu)買(mǎi)商品和勞務(wù)支付的現(xiàn)金出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。我們認(rèn)為，受益于公司訂單結(jié)構(gòu)中公裝比例的提高和公司對(duì)工程款催繳力度的加大，公司銷(xiāo)售收款比有望繼續(xù)得到提升。另外，公司現(xiàn)金充足，未來(lái)可以繼續(xù)通過(guò)適當(dāng)降低占用上游供應(yīng)商的資金來(lái)提升毛利率。
    維持增持評(píng)級(jí)。截止到2012 年末，公司在手訂單90 億元，是2012 年公司營(yíng)業(yè)收入的93.98%，為今年公司業(yè)績(jī)的穩(wěn)步增長(zhǎng)提供了良好的基礎(chǔ)。預(yù)計(jì)公司203-2015 年EPS 分別為1.30 元、1.61 元和1.98 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為16.86x、13.55x 和11.02x，維持增持評(píng)級(jí)。